通胀离我们 50步还是100步？

事实上，近期铁矿石、螺纹钢等黑色产业期货暴涨，就体现了未来的通胀预期，这也从资金面、基本面两方面压制了股市。

“滞胀”担忧在3月物价指数公布后已略有缓解。

数据显示，今年3月居民消费价格指数（CPI）同比上涨2.3%，环比下跌0.4%；同时，3月工业品出厂价格指数（PPI）同比增速回升至-4.3%，环比增长0.5%。

尽管2.3%的CPI涨幅略低于市场预期，但PPI环比达到0.5%，这已是2011年5月以来环比增长的最大值。

第一创业证券指出，上一次PPI环比增幅之差达到+0.8%的，还要追溯到2010年的7月与8月。这或许预示，年内CPI涨幅重返3%的概率不可小觑，当然这也与货币的信用扩张有关。

短期内经济难以明显回暖，如果通胀回升的话，滞胀预期或将卷土重来，而这恰是管理层不愿看到的。滞胀指的是物价上涨但经济却停滞不前的现象。对此有专家指出，一旦出现滞胀，失业率可能抬头，同时出现的物价上涨可能酝酿社会不稳定因素。

有关通胀或滞胀，也有大量分析认为，后期随着食品价格回落，CPI同比增速将开始往下，这一趋势或持续到今年8月份。也就是说，CPI的同比增速拐点可能正在临近，其水平回落到2%之下亦有可能。

中泰证券指出，通胀低于预期，除统计方式的影响之外，食品项的影响将逐步消退。猪肉价格在二季度持续上涨的空间有限，考虑到去年3月起基数因素抬升，后续猪肉对通胀的推升压力会逐步减小。

国信证券预计，后期蔬菜价格环比会有超历史均值的下降，带动食品价格快速回落。2月份和3月份CPI同比2.3%，可基本确定为年内阶段性高点。从历史经验看，蔬菜价格前期如果超季节上涨，后期就会有超季节性的大幅回落。

观点的分歧依然巨大。实际上，通胀之所以受到市场如此大关注，其原因之一在于通胀预期如果上升，可能制约货币政策放松力度；而货币不能进一步放松或者出现中性趋紧苗头，经济回升所必须的流动性支撑将减弱。同时，假若经济依旧疲弱，股市的上涨空间也将受到制约。

事实上，近期铁矿石、螺纹钢等黑色产业期货暴涨，就体现了未来的通胀预期，这也从资金面、基本面两方面压制了股市。

通胀与我们的距离，究竟是五十步还是一百步？

笔者发现，不同期限的国债收益率利差，其实是一个反映市场通胀预期的良好指标。分析显示，期限利差的变化取决于基准利率与市场通胀预期之间的博弈。

早些年，与兴业银行资金运营中心策略分析师郭草敏交流时，他曾表示，在通胀预期下，虽然股票、商品和房地产等资产价格出现大幅上涨，但却很难从这些价格上涨中，找出一个可以直接量化通胀预期的指标。不过，债券收益率曲线的期限利差，却能为我们提供这个好的视角。

期限利差是什么？用通俗的语言来描述，它就是5年期等较长期限国债与1年期国债收益率之间的利率差值。由于两个不同期限国债会受到不同的市场因素影响，这一差异可以在收益率中得到体现。比如说，国债对于未来一定时期内的经济、通胀及流动性预期反应灵敏，短期品种更多反映资金面，长期品种更多反映通胀与经济预期，如果两者利差拉大，则可能表明高通胀在未来某一时期将会来临。

暂时撇开利差，来看一看与通胀密切相关的货币“放水”。回顾历史可以发现，2010年7月CPI达到3.3%，之后一路上扬，并在2011年7月达到峰值6.45%。对此第一创业证券认为，上一轮CPI疯涨是2009年“4万亿”所推动。而自2015年下半年起，存款性公司“国内信贷”科目的余额增速，已从2015年6月不到18%迅速上升至2016年连续两个月超25%，同比增速达到2010年2月以来的最高水平。

部分有识之士认为，2015年下半年以来的宽松已经不能用迷你“4万亿”来形容，其总量与2009年仅差半个数量级。考虑到2015年下半年以来广义货币M2增速仅为13%左右，不到2009年一半，便可对比想象出当前的信用扩张有多么强烈。

证券时报数据中心统计显示，目前的5年与1年期国债利差约在0.34%-0.4%之间波动，高于去年4月该利差飙升前的最低水平。去年4月至6月中旬，1年期国债收益率快速下行，受到资金面宽裕的直接刺激较为明显。

综合判断，今年的CPI上涨空间应该不小，2016年内再上升0.7个百分点超过3%，并非小概率事件。有券商研究员对此指出，今年3月份CPI略低于预期，市场仍不能对此放松警惕。

需要专门提出的是，历史上PPI与工业企业利润之间有着比较明显的正相关。数据显示，PPI触底回升后的3-9个月时间内，工业企业利润开始增长。如果此次工业品价格环比增幅能够持续，经济回升有所托底，那么央行货币政策对物价的忌惮也将随之减轻，降准或可期待。从这个角度来看，对股市也算是利好预期。