IMF的报告在此
本文总结IMF报告中的中国货币政策、资本管制和房地产市场三章。
由于中国金融日趋复杂，货币政策工具由数量管理已经逐步过渡到价格管理，从数据来看，政策过渡很成功，对经济的调节作用也越来越明显，相对照的，数量管制政策效果已经消失。
资本管制方面，中国近年来终结了开放和自由化的趋势，原因是内部经济和政策失衡导致资本外流，IMF建议在资本外流动机难以短时间消除的情况下，使用宏观工具代替当前的资本管制，因为资本管制政策会逐渐失效，而且成本高昂。
中国的房地产泡沫产生有两个原因，地方政府卖地和过度需求，解决地产泡沫需要同时从需求和供给两方下手，作为供给方面的对策，IMF建议推行房产税。
中国的货币政策
中国金融日趋市场化和复杂化，因此货币政策工具也应该市场化，利率工具（价格）应该取代M2（数量）成为中国货币政策的主要工具。央行通过调整利率向市场表明态度，传递信息。中国利率工具包括：
- 央行七天回购利率（repo），用于向银行提供流动性的日常工具
- 超额准备金率，央行向商业银行支付的超过法定准备金要求的存款利率
- 常备借贷便利（SLF），向商业银行提供短期流动性（以周计），抵押物比较宽泛，甚至包括贷款。
- 目前市场利率在七天回购利率和SLF构成的通道内运行，repo是下轨，SLF是上轨
央行利率政策工具运行相当有效。数据显示，央行的政策利率已经可以彻底传达到市场，表现在市场利率和央行政策利率高度相关，政策利率也对短期国债回报率产生一定影响。利率对经济产出和价格也形成一定影响，只是有一定的滞后。眼下中国采取了扩张的利率政策。
既然货币政策已转为利率，而且运行相当成功，那么长期理论水平应该是多少？据估计，中国中性利率（既不会形成扩张，也不会形成收缩的利率）应该高于发达国家利率，在4到4.5%左右。而在此之前的2005-2016年，中国经CPI调整的实际利率平均为零，这显然是和高储蓄有关的。
应该说中国在货币政策的转型上做得比较成功，IMF希望央行在在制定政策时能够更加独立，货币政策可以更透明。
资本账户自由化
总的来说，从放开FDI，到后来允许建立QDII和跨境融资，中国资本账户保持了开放的趋势，资本流动管理也日趋放松。然而，资本账户自由化需要其他方面的政策相配合，包括
- 完善金融法律框架
- 提高会计和统计水平
- 加强系统性的流动性管理和货币、汇率操作
- 强化审慎监管水平和风险管理能力
- 重构金融部门和公司部门
- 发展资本市场，包括养老金市场
当上述条件不具备时，金融市场会产生动荡。中国目前遇到的问题是，监管力度不足、企业负债高企、国企改革不彻底、政府财政压力，这些反映到金融市场上都会产生波动，引起人民币贬值预期，进而资本外流。资本外流严重时，政府便会重拾资本管制，正如现在发生的一样。这本身并没有任何错误，问题是资本管制具有三个缺点：
- 效果会随时间推移逐渐减弱，人们总能找出漏洞转移资产，一个证据就是2016年资本账户产生了巨大的遗漏与偏差，达到GDP的2%；
- 监管行政成本过高，难以持续；
- 长期监管会降低经济效率，比如，政府没有能力对所有对外投资项目都给出正确的审查意见。
目前强化资本管制已经产生了一些负效果：（1）各地执行力度并不一样，这给市场带来了不确定性。外资公司开始怀疑将利润汇出的难度，影响资本流入。（2）有些地方甚至限制经常项下资金流出，影响到人们对政府的信心。好在央行已经认识到这个问题，增加了与企业的沟通，事情在向好的方向转变。（3）资本管制起效，会降低政府进一步改革的意愿。
IMF建议，如果采用资本管制，就要政策统一透明；鉴于资本管制的缺点，应该使用审慎的宏观政策工具，比如利率和汇率工具，替代资本管制；坚持资本账户自由化的方向，改革措施要配套。
IMF认为，在不可能三角中，考虑中国经济的体量，独立的货币政策是必然之选，资本自由流动和稳定的汇率之中，中国应该选择资本自由流动，放开汇率，反倒能吸收资本流动方面的冲击。
个人解读
应该看到，央行政策演进的方向很明确，效果也很好，专业水准较高。VoxChina那组文章的总结中，尽管高杠杆和影子银行的导火索是央行管制政策的不协调，但是问题的根本还是在经济的失衡。就外汇市场的波动来讲，央行并不是问题的创造者。
如果想扭转人民币的贬值预期，必须消灭导致问题产生的原因。目前央行在市场上的操作，并没有改变问题的根本，也不能扭转贬值预期。据说通过上游加价，国有企业去掉了一些杠杆，但高储蓄导致的高投资，高投资形成的高负债，这个机制还在。况且，在去杠杆的过程中，已经对经济的形成了伤害。最后，还有很多债务无法通过加价处理，比如地方政府债。
考虑到政府的控制能力，个人不太相信目前的困境会以爆发的方式解决，更可能的是通过货币放水、前途未仆的混改等方式，伤害经济的长期增长速度，降低资本回报率，因此还谈不到消除人民币贬值预期。
住宅地产
房地产行业发展背景
- 房地产投资由1997年占GDP的4%快速上升到2014年的15%，房地产投资占社会总投资的2/3。
- 尽管一二线城市地产周期引人注目，但其库存和投资比重并不高。小城市地产房地产投资占总投资一半以上，尽管价格上升不如一二线城市炫目。
房地产热的成因
- 供给方面：地方政府依赖土地收入
- 需求方面：收入上升、高储蓄率、实际储蓄利率为负、缺少其他投资渠道
近两年房地产业的发展
2014-15年地产业经历下行后，开始反弹。不同前些年，反弹的特点是库存下降，从2014年的30个月降至18-20个月。库存的下降主要由居民加杠杆来承担，房产的贷款价值比（LTV，loan-to-value）由2012年的15%上升至2016年的48%，居民负债由2008年不足20%上升为40%，按揭贷款占比超过一半，这一比例虽然不及OECD国家的平均水平，但高过一些新兴国家。
政府已经注意到房地产过热的问题，采取了一些措施干预，目前已经取得效果。
可能的风险（略）
值得一提的是，IMF建议中国未来增加一二线城市的住房供给，这个建议来自Glaeser，他认为应该在生产效率高的地方多建住房，也就是大城市，同时配合户口改革。