CPI回落超预期！环比降幅创8年纪录，利率下调空间打开？机构这样看

3月份CPI（居民消费价格指数）和PPI（工业生产者出厂价格指数）数据超预期回落。机构分析认为，其核心原因在于复工复产逐步加快，交通物流逐渐恢复，保供稳价措施持续加力等。考虑到，我国粮食供给和储备充足，伴随着猪肉价格稳步下行和去年基数的抬高，后续通胀将逐步下台阶。

PPI方面，终端需求恢复缓慢，依然疲弱，再叠加国际油价大幅下行，工业品价格下行压力有所加剧。全球疫情不结束，PPI下降趋势难以结束。

货币政策稳增长的空间打开，预计货币政策仍将实行流动性供给优先、降息为辅的策略。在流动性供给上更多地采取结构性定向工具如定向降准、降准、再贷款、再贴现等；在降低融资成本方面，将采取降息、压低LPR利率等措施。

同比降幅超市场预期 疫情防控取得积极进展是主因

国家统计局公布数据显示：3月份CPI同比上涨4.3%，涨幅比上月回落0.9个百分点；PPI同比下降1.5%，降幅比上月扩大1.1个百分点。两项数据同比降幅均超市场预期。根据WIND统计，20家券商机构预测3月CPI同比涨幅为4.7%，PPI同比下降1.1%。

国家统计局城市司高级统计师董莉娟表示，3月份复工复产逐步加快，交通物流逐渐恢复，保供稳价措施持续加力。在一些机构的分析中也指出，随着供给逐渐企稳，带来食品价格加速下行。

新时代证券首席经济学家潘向东对记者表示，3月CPI涨幅回落的原因主要有两个：一是国内疫情防控情况好于预期，交通运输与生产企业复工复产的加速，2月食品价格存在的供需矛盾被极大的缓解，蔬菜等食品价格涨幅明显回落，食品价格对CPI拉动率较上月回落1个百分点；二是沙特挑起原油价格战，3月国际油价暴跌，交通和通信价格下降3.8%，对CPI拉动率较上月回落0.22个百分点。

民生证券首席宏观分析师解运亮对记者表示，从环比看，CPI由上月上涨0.8%转为下降1.2%，创2002年以来最大降幅，远远超出了季节性因素能够解释的范围。其原因还是在于疫情对通胀的冲击进入第二阶段，随着复工复产逐步加快，交通物流逐渐恢复，供给逐渐企稳。

CPI年内高点已过成共识 全年或加速回落

与CPI的大幅回落相背离。3月份，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1.2%，涨幅比上月扩大0.2个百分点。

对此，财信证券首席经济学家伍超明对记者表示，从涨价品种看，导致3月份核心CPI涨幅扩大的主要原因，在于受疫情冲击较为严重的服务业价格上涨较多。3月份旅游、其他用品和服务（包括美容美发等个人服务）、家庭服务、交通工具使用和维修同比增幅居前，旅游价格同比涨幅达8.3%。从全年情况来看，受疫情影响，全球需求下降，不支撑CPI大幅上涨，CPI年内高点已过。

解运亮则认为，同比涨幅较上月不降反升，主要是受到了去年同期低基数的影响，不是需求的反映。展望后期，他表示，由于疫情全球持续时间可能超出市场预期，中国持续面临疫情输入性风险，CPI回落速度可能快于此前市场预期。

华泰证券分析也指出，随着生产恢复，企业库存压力进一步加大，消费品价格承压，而线下服务类消费仍处在相对冻结状态。预计今年CPI呈“滑梯式”回落走势，全年中枢在3.6%左右，四个季度中枢依次为5.1%、4.2%、3.4%、1.7%。

受近期国际粮食供应情况变化影响，有观点提出担心海外疫情蔓延会对国内粮食供给造成冲击，从而存在抬升的CPI的压力。

西南证券首席宏观分析师杨业伟认为，这种可能性较小，一方面中国粮食对进口依赖度低，另一方面中国粮食供给和储备充足。伴随着猪肉价格稳步下行和去年基数的抬高，后续通胀将逐步下台阶，无需过度担忧。

潘向东指出，考虑粮价对CPI走势的影响，要根据国家粮价变化对国内粮价的影响，也要考虑粮食影响CPI的传导机制和权重。

需求持续走弱形成下行压力 逆周期调控仍需加码

新冠肺炎疫情对经济影响的程度与疫情防控进展密切相关。近期尽管部分国家疫情出现放缓迹象，但全球疫情拐点仍没有出现。疫情发展对需求的影响已经进一步显现出来。

伍超明表示，CPI、PPI同比均超预期回落，反映疫情后国内需求恢复速度慢于生产，如3月份PMI新订单指数（代表需求）较生产指数（代表供给）低2.1个百分点。

伍超明分析，国内需求恢复较慢的原因有三：一是海外疫情蔓延下全球陷入衰退已是确定性事件，对国内的进口需求减少；二是国内处于新旧动能转换期，需求周期处于下行阶段；三是在疫情冲击下，国内需求下降，即使疫情稳定后，疫情防控进入常态化状态，也对国内需求形成抑制作用。

PPI数据中，生产生活资料价格都有所下降。其中，受国际大宗商品价格下行等因素影响，原油、钢材和有色金属等行业产品价格降幅有所扩大。特别是，油气开采业、燃料加工业、有色金属加工业、黑色金属加工业四个行业合计影响PPI下降约0.67个百分点。

解运亮表示，PPI与CPI的一个重要不同在于，PPI是一个全球变量，与全球经济形势密切相关，主要经济体PPI走势具有高度同步性。全球疫情不结束，PPI下降趋势就难以结束。工业品领域持续通缩，意味着企业盈利受到挤压，最终将反映到就业、经济增速等数据上。货币政策和财政政策应继续发力，给予受疫情冲击明显的行业和企业更多支持，帮助他们渡过难关。

伍超明也认为，需要加大力度稳定需求增长，以对冲疫情冲击。逆周期调节力度需继续加码，扩大国内市场的需求，同时帮助外贸企业减缓订单减少或取消的压力，消化部分“出口转内销”需求。

4月份是提振内需“黄金窗口期”

对于如何扩大国内需求。粤开证券首席经济学家表示，政策需加快逆周期调节，通过财政扩张稳定总需求，以消费券补贴居民消费、对受疫情影响严重的特定地区和特定行业定向支持等方式，尽快恢复经济。

伍超明表示，据测算，在财政赤字率提高至3.5%、专项债额度提高至3.5万亿元、特别国债1万亿元的基准政策力度下，当前政策对疫情负面影响的对冲力度，很难完成全年经济社会发展目标任务，需额外追加政策刺激。在政策策略上，建议坚持“财政政策为主，货币政策为辅”原则；在政策发力时点上，建议抓住抓牢四月份“黄金窗口期”，加紧加快落实前期政治局会议确定的政策内容，打出“稳内需”有力组合拳。

去年以来，由于CPI一路上行，围绕CPI是否掣肘货币政策的谈论不绝于耳。从理论上说，货币政策目标包括充分就业、物价稳定、经济增长与国际收支平衡等，而其中物价稳定的具体参考指标则是CPI。

伍超明表示，在全年CPI前高后低、PPI负增长的背景下，为货币政策刺激经济增长打开了空间。在稳定经济增长和防止通货膨胀以稳定币值方面，年内货币政策的主要重点应在稳增长，以实现稳就业。预计货币政策仍将实行流动性供给优先、降息为辅的策略。

伍超明解释说，因为疫情影响下稳定中小微企业基本盘是最重要的，如何保证这些企业“活下来”，有保障的流动性供给比利率成本更重要，只有企业“活下来”了，降低融资成本才能“锦上添花”，让企业活得更稳健。

预计未来货币将在流动性供给上更多地采取结构性定向工具如定向降准、降准、再贷款、再贴现等；在降低融资成本方面，将采取降息、压低LPR利率等措施，如果经济增长不及预期，不排除采取“降息+降准+降存款利率”组合拳。

近日发布的《关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》提出，要稳妥推进存贷款基准利率与市场利率并轨。市场认为，这意味着存款基准利率的调降有望“稳妥推进”。解运亮表示，利率市场化的既定方针不变。至少到上半年底，在疫情造成的需求收缩影响下，通胀将持续处于下行通道，货币政策宽松方向不变。