陆正耀的危险游戏
陆正耀精准布局了瑞幸的上市路线，却没有看到不断加杠杆的资本运作会给神州系和瑞幸带来怎样的灭顶之灾。
作者 |李碧雯 谢芸子
报道｜中国企业家
大洋彼岸，瑞幸咖啡引发的蝴蝶效应正逐步发酵。
随着美国证监会加强了对中概股信息披露、内控、公司治理方面的审查，一位华东地区投行人士对《中国企业家》表示，目前准备申请在美股上市的中国公司很多都在打算撤回申请，或者转向港股市场IPO。
已上市的中概股，日子也不好过。爱奇艺、跟谁学纷纷遭受做空机构做空，好未来自曝发现员工不当行为，或通过伪造合同和其他文件来夸大销售收入。
有接近美股市场的私募基金投资人对《中国企业家》表示，很多中概股公司已打算推迟2019年年报发布，以避免受此次信任危机波及。
很多人担心，瑞幸还有翻盘的机会吗？对此，业内有观点认为，考虑到线下实体门店及瑞幸的品牌价值，公司可能在破产清算后被收购，但品牌是否保存不得而知。若能被收购，就已是目前能看到的最好结局了。
4月10日，有媒体称，携程欲收购神州租车业务。当日晚间，神州品牌部人士回应《中国企业家》，“对此并不知情”，而后携程则回应称：该事件为“假消息”。次日，吉利也被传出有收购神州的意向，但吉利同样在此后做出了否认。
4月3日，北京威诺律师团队对外公开宣布，开始接受中国投资者起诉瑞幸的民事赔偿诉讼案件。
被人称为“老会计”的瑞幸咖啡董事长陆正耀，其掌控下的瑞幸拥有表面靓丽的规模化增长数字，这让投资人也迷失了方向，沉迷在不断上涨的估值中，最终海市蜃楼崩塌。
打败陆正耀的，不只是1月31日，浑水发布的那篇长达89页的做空报告，也不仅仅是安永作为审计事务所的出具“非标准报告”的压力，而是陆正耀掌管的三家偏重资产的公司：瑞幸咖啡、神州租车和神州优车，在实现盈利的拐点之前，出现的资金链困境。
2019年5月，瑞幸咖啡在纳斯达克上市。时年50岁的陆正耀拥有了两家上市公司和一家新三板挂牌公司。瑞幸咖啡也因为从成立到上市仅历时18个月，刷新了国内企业最快IPO的纪录，被称为“上市神话”。
陆正耀精准布局了瑞幸的上市路线，也估算了三家公司在实现盈利之前还需要大量资金，却没有看到不断加杠杆的资本运作会给神州系和瑞幸带来怎样的灭顶之灾。
4月2日，瑞幸咖啡自曝“财务造假”后，陆正耀在朋友圈称：过去2年公司跑的太快，引发很多问题，现在狠狠地摔了一跤。瑞幸事件后，截至4月9日，神州租车市值已跌去一半，市值仅为42.6亿元，目前已停牌。4月7日起，瑞幸咖啡停牌，当天市值仅为11.1亿美元，市值距最高点已跌去近八成。
陆正耀的资本局如多米诺骨牌般倒下，神话破灭了。
刻意为之的跳号
“事情发生后，公司马上发了一个如何应对记者采访的通知。几天前，公司发了‘期望员工不忘初心’的内部信，之后领导也没有对公司员工做更多的解释或安抚。”王方是河北省一家瑞幸咖啡门店的店长，据他所言，在看到“瑞幸自曝财务造假”的新闻后，自己“顿时醒悟”：数月前门店取餐号不断跳号的原因。
王方在瑞幸咖啡工作不到一年，他告诉《中国企业家》，门店大约是从2019年11月某一天开始“跳号”的，彼时公司曾给员工发送通知，称跳号的原因是“为了防止竞争对手了解门店单量”。据王方观察，单号不是无规律不连续的，而是以“1、3、5、7”的号码始终不停的“往上”增长。在浑水公布的做空报告中，更是直接贴出了“一个瑞幸运营店长群”的聊天记录，证明了跳号是瑞幸的刻意而为。
跳号的主要目的或是在于虚增销售单量。从瑞幸发布的财报来看，2019年第三季度，瑞幸的总净收入达到15.41亿元，月均销售产品件数4420万件，平均每家门店每天在444件。瑞幸咖啡创始人钱治亚曾公开表示，对这一季的业绩非常满意。据她所言，瑞幸咖啡在第三季度门店层面运营的利润为1.863亿元，“这是瑞幸咖啡首次在运营层面实现盈利”。且在彼时的预判中，这一数据能够在第四季度达到483至506件。
瑞幸2019年第四季度财报迟迟未发，今年1月31日，瑞幸迎来了浑水长达89页的做空报告，两个月后，瑞幸“自曝”，指控被“实锤”。
调查从2019年夏季开始的。
据“燃财经”消息，提交给浑水的匿名报告，主要推动者为雪湖资本，尽调咨询公司为Third Bridge，以及本土公司汇生咨询与久谦咨询。该份报告动用了92名全职和1418名兼职人员在现场进行监控，共记录了981个门店日的客流量，覆盖了620家门店100%的营业时间。
该份报告认为，瑞幸的造假始于2019年第三季度。从其所掌握的证据显示，瑞幸2019年三季度和第四季度的每家门店销售额，至少被夸大了69%和88%，从调查人员得出的数据推测，瑞幸平均单店日销仅为263件。
王方向《中国企业家》表示，“我们门店，在2018年9月，所有订单中买赠的比例大概是三七分。目前来看，纯赠送的产品比例占到订单的一半。”在他所处的二线城市，每日店铺销售量在100单左右。此外做空报告还显示，只有28.7%的商品以超过标价50%的价格销售。
王方认为单纯消费的瑞幸咖啡的人数，或者说消费者的购买粘性有一定程度的增加，但瑞幸的实际营收需要打一个问号。
浑水报告得出的结论是，瑞幸在2019年三季度将门店的营业利润夸大了3.97亿元。其财报中所披露的广告支出与央视追踪的分众传媒的实际支出差额达到3.36亿元，浑水认为，夸大的广告费用很可能被用于虚构收入和店面利润。
“瑞幸事件有一定的特殊性：知名度较高，关注面较大，且中美关系敏感时刻。”和君资本合伙人宋思勤告诉《中国企业家》。
在宋思勤看来，有两个行业相对容易造假：一是农业。因为农业的资产很难进行盘点，比如说扇贝；二是互联网行业。这里涉及刷单等黑色产业链。
“不管A股还是美股，上市公司都有自己的会计政策，如把今年的利润调到去年，在不同季度间做调账。企业的财务调整是否合法、能不能吃透《会计准则》，才是关键因素。”宋思勤表示。他认为企业出现财务造假，更多问题在于“管理层”本身。“你把这家当成可持续经营的公司，还是只想把这家企业尽快搞上市、套现，然后把钱投入下一个项目？”
瑞幸咖啡的总部在厦门，其北京分部则在海淀区知春路附近，与神州优车一同办公。身为瑞幸咖啡技术人员的张杰，第一份工作就在神州。2019年3月，张杰从神州优车转到瑞幸咖啡，据他所言，神州的人分为两拨转岗到了瑞幸。
“这两拨人分别在2018年9月和2019年3月按部门转岗到瑞幸，要求自愿转。而公司此时的氛围也让人认为瑞幸是比神州更重要的项目。”张杰告诉《中国企业家》，“目前瑞幸正常运营，员工工资照发，没有收到裁员或者减薪的消息。”
4月7日，神州租车发布公告，声明并未持有瑞幸咖啡任何美国存托股份或其他证券，也并未参与瑞幸咖啡任何商业交易。一时间，神州的未来成谜，而瑞幸会面临怎样的处罚，还需等美国证监会的调查结果。
董事长、CEO及CFO的连带责任
更多信息显示，瑞幸在后期会面临大量集体诉讼，且已有美国法院准备进行立案。
一家投资公司高层告诉《中国企业家》，从2019年开始，纳斯达克对中国企业的审查就加大了力度，短期来看，赴美上市的中国企业或面临严格的审查。
可以肯定的是，集体诉讼后，瑞幸一定会遭遇巨额处罚。据燃财经报道，有律师估计，瑞幸这一赔偿金额或达到112亿美元，但目前瑞幸咖啡市值仅为11亿美元。
上述投资公司高层认为：瑞幸的巨额罚单主要会由三部分构成。“一是投资人的集体诉讼；二是证监会给出的相应处罚，对高管，罚款最高可达500万美元；三是根据《萨班斯法案》，对相关人员进行的刑事处罚。”
值得注意的是，《萨班斯法案》明文规定，公司董事长、CEO及CFO必须建立健全的内部控制，如果没有做到完善的内部控制，就要承担非常重的刑事及民事责任。也就是说，一旦出现财务造假，如果公司管理者推诿给COO或员工，公司董事长、CEO及CFO也需要坐牢或承担责任。
对于集体诉讼的时间，有观点认为，或持续3至5年，高额的赔偿金极可能导致企业申请破产保护。在这个过程中，中国证监会是否会介入？
在北京市中银律师事务所律师付明德看来，根据《证券法》，对于境外上市公司，中国法律也有管辖权，但必须存在下述情形之一：（1）扰乱中华人民共和国境内市场秩序；（2）损害境内投资者合法权益的。
从目前瑞幸在国内的债权关系来看，2018年6月，瑞幸咖啡从西藏信托获得约3亿元（4470万美元）两年期信托贷款，年化利率8%。从4月8日发布的公告看，瑞幸咖啡已偿付公司全部信托贷款本息，公司与瑞幸咖啡已无存续债权债务关系。
涉及其中的中介机构，如审计机构安永，是否会面临处罚？
2000年，宋思勤曾在香港投行工作。以他的经验来看，中介机构“知法犯法”的可能性比较低。“一般审计机构的工作流程都是根据企业的报价委派人员，一般初级审计师在一线，高级审计师拿到数据在后方审计、出具报告。当然审计机构也要控制风险，但他们不会像咨询机构一样，为了调查专门去门店蹲点。”
对此，安永事务所方面回复《中国企业家》称，此次自曝是安永在对公司2019年年度财务报告进行审计工作的过程中，安永发现公司部分管理人员在2019年第二季度至第四季度通过虚假交易虚增了公司相关期间的收入、成本及费用。安永就此发现向公司审计委员会作出了汇报。公司董事会因此决定成立特别委员会负责相关内部调查。目前瑞幸咖啡公司的2019年度审计工作尚在进行中。基于客户保密原则，安永不会作出其他回应。
瑞幸何以走到这一步
2012年，踌躇满志的福建商人陆正耀希望带着已成立5年的神州租车在纳斯达克上市，然而由于2011年美股中概股纳伟仕、岳鹏成电机等公司接连被曝财务造假，大批中概股被做空，投资人对中概股产生了信任危机。
当时，市场传闻2012年4月25日会是神州租车IPO的大日子。然而没想到，当天神州租车官方宣称：美国投资人很难对中国谋求上市的企业给出一个公允、合理的价格，为避免出现唯品会流血上市、首日破发的情况，神州租车决定停止IPO发行。
命运弄人。八年后，陆正耀及其瑞幸咖啡成了此次中概股信任危机的主角。
2020年4月2日，陆正耀旗下的瑞幸咖啡称公司独立特别委员会在调查中，发现公司从2019年第二季度起存在某些不当行为，造假销售额金额约22亿元，COO刘剑及其部分下属员工被认为是此次造假的罪魁祸首。
在4月2日之前，陆正耀的人生如同开挂。
1995年抓住下海机会，陆正耀通过代理通讯商，获得了人生第一桶金。2014年，神州租车在港股上市，陆正耀拥有了人生第一家上市公司。此后，神州优车在国内新三板挂牌。
疫情成为了压垮瑞幸咖啡的最后一根稻草。
一位对冲基金人士对《中国企业家》称，如果不是疫情导致的钱荒，瑞幸或许不会在这个时候自曝。
1月31日，浑水发布了一篇匿名的做空报告后，瑞幸咖啡方面予以否认。此后，瑞幸上市的保荐机构之一中金公司还发表了看好瑞幸的研究报告。同样，作为保荐机构的瑞士信贷也力挺瑞幸。中金是神州优车的主承销商，瑞士信贷则是神州租车的承销商之一。瑞幸咖啡的股价甚至在做空报告发布后的一周内上涨了7.7%。
不过让该对冲基金人士感到疑惑的是，瑞幸第四季度财报本该在2月13日左右发布，但却延迟了一个多月仍没有发布，在他看来这是凶多吉少的信号。
3月27日，瑞幸发布公告称，愉悦资本合伙人刘二海卸任审计委员会委员，并任命了另外两名新人为审计委员会成员。当天瑞幸股价下跌了9%，而当天的标普500指数下跌了3.37%。一般来说，董事会换届都会选在年报发布当天或之后公布，种种迹象都表明瑞幸的表现有些不合常理。
一周后，真相终于浮出水面，瑞幸咖啡自曝财务作假。在上述对冲基金人士看来，这是瑞幸咖啡能选择的最后的自保措施。如果等到非标准财务报告出来，让美国证监会查出来，等待瑞幸的将是直接摘牌。而自曝则至少存在私有化的可能，或被其他公司收购。
瑞幸何以走到这一步？
瑞幸从成立开始就被陆正耀瞄准了IPO的目标。在短短18个月时间，瑞幸咖啡门店在28个城市拥有2370家直营门店。在2019年申请上市时，陆正耀曾高调宣布，2019年年底瑞幸咖啡门店数量将超过4500家，在规模上超过星巴克中国，成为国内最大的连锁咖啡品牌。
凭着让一级市场投资人认可的故事和逻辑，曾经在神州租车和神州优车上尝到甜头的投资人纷纷选择跟投瑞幸。
从华平投资离职后成立大钲资本的黎辉，到一路陪伴神州租车成长的刘二海，都选择不断加持瑞幸。曾经神州租车和神州优车的保荐商中金也在B轮参与了瑞幸咖啡的投资。
一位VC投资人曾这样感叹，瑞幸咖啡是一个含着金钥匙出生的创业公司，也是一个无法挤进去的资本局，投资份额早被预订好。
然而瑞幸咖啡的估值是建立在以市销率为基础的估值之上。上市后，瑞幸咖啡仍然按照规模效应的逻辑扩张，但在盈利拐点来临之前，对规模化和资金的极度渴望导致陆正耀旗下公司动作变形以至于偏离了原先的轨道。
李嘉诚曾说，做生意要记住，手中永远要有一个产品，是天塌下来也能挣钱的。对于福建商人陆正耀来说，旗下的神州租车、神州优车、瑞幸咖啡三块业务目前没有任何一个能为其带来实在的安全感。反过来，每一个板块都因为要实现规模化效应而不断输血。
陆正耀的商业生态体系板块都有一个共同特点：重资产、重投入。
对于轻重资产如何定义，此前陆正耀在接受《21世纪经济报道》采访时称，如果它是固定资产，那么就是重资产。如果是车这类流动资产，买入投入就马上会有产出，变现能力极强的则属于轻资产。
但陆正耀忘了，轻资产的重投入也是个深坑，在达到规模化效应前需要大量资金来填，直到盈亏平衡。
没有人知道陆正耀如何从一个实业家变成一个资本运作高手，过去6年，陆正耀的神州系和瑞幸的步伐越迈越大。
陆正耀的财技
陆正耀旗下板块的崩溃首先是从神州租车开始的。
陆正耀曾在接受媒体采访时表示，规模效应通常会有一个临界点，只要达到这个点，就一定会盈利。但何时才能到达规模化效应的拐点，或许他自己也不知道。
不同于滴滴打车的C2C模式，神州租车的自营模式要实现规模化效应，需要不断的资金投入。当年引入联想控股作为战略投资人，主要在于联想能为神州租车带来良好的信用背书，这对于刚起步，希望快速规模化的神州租车而言是难得的。
最近3年，神州租车净利润直线下降。更为糟糕的是，神州租车开始有大批车退出市场。
按照神州租车的公告，公司主要以平均年限法对公司购买的自有车辆计提折旧，其主要租赁车辆按照3年进行折旧。来自公司2019年年报称，神州租车净利润为3100万元，同比减少89.3%，主要由于单车日均收入减少，以及折旧成本大幅增加。
神州租车的短租业务很大一部分需求来源于旅游业，目前部分旅游城市需求疲软。
在神州租车冲刺美股IPO时，就有专家质疑，采用平均年限法的神州租车可能低估了其折旧成本，高估了资产总额和业绩。
7年后，外界的担忧成为了陆正耀的心病。陆正耀希望通过与宝沃汽车的合作以防止神州租车的收益下滑。
2019年3月16日，新三板挂牌公司神州优车复牌，同时宣布以41.1亿元收购长盛兴业（厦门）企业管理咨询有限公司持有的北京宝沃汽车有限公司67%股权。
除此之外，神州优车还承担了宝沃汽车应付其少数股东北汽福田汽车股份有限公司的股东尚未到期的借款本金46.7亿元。截止到2019年6月30日，神州优车账上现金只有7.58亿元。
宝沃汽车相当于为神州租车旗下的淘汰汽车的剩余价值提供了安全垫，以降低车辆残值下降带来的经营风险。
虽然可以看出陆正耀为了让神州租车实现盈利的用心良苦，但是为了收购宝沃汽车而付出的代价也是巨大的。
此前神州买买车和闪贷分期付款的资金来源尚不清楚，但是为了扩大销售规模，神州系需要不断从外面输血。
或许由于资金紧张，一向注重重模式的陆正耀已悄然调整了神州专车的重投入模式。2018年下半年开始，神州专车逐步从自营司机向优驾(U+)司机转型。这个趋势在2019年上半年变得更为明显，2019年上半年公司在职全职员工为5767人，较年初减少了近四成，其中司机数量下降了46%。
神州优车在最新的公告中称，神州优车已将所持有的神州租车股权全部用于为公司的银行贷款提供质押担保。神州优车资金紧张程度可见一斑。
对于资金极度渴望的神州系来说，新的融资渠道比什么都重要。
2018年4月，有媒体报道称，神州优车正在筹划A股上市。此前有分析师向《中国企业家》指出，如果刚完成重大资产重组，将影响公司IPO进程。巧合的是，此次神州优车收购宝沃汽车，如果按照2019年1月31日计算，宝沃汽车净资产占神州优车净资产比例为49.06%，正好未超过非上市公司重大资产重组规定的50%的要求。
上市之前，瑞幸咖啡的开店规模几乎是以每个季度翻一倍的速度进行的。据媒体报道，上市前瑞幸咖啡完成了7.5亿美元的股权融资以及12.85亿元的间接融资。在上市后，瑞幸咖啡称将继续补贴和门店扩张。
这需要大量资本的投入。瑞幸咖啡IPO募集的资金为6.59亿美元。而瑞幸咖啡今年1月11日完成增发并发行可转债，以每股发行价42美元，发行1380万股计算，瑞幸咖啡筹集的资金9亿美元，大钲资本从中套现了2.3亿美元。此次发行募集的资金将用于未来一般性投入，包括店面扩张，无人零售计划，资本支出。就在增发前2天，瑞幸咖啡曾高调宣布将推出无人咖啡机“瑞即购”和无人售卖机“瑞划算”。
在上述对冲基金人士看来，中短期管理层通常做法是等待下一个季报再接再厉，以坐实估值，而单靠一个季报业绩向好来增发，有掩耳盗铃之嫌。
此前，瑞幸咖啡由于2019年三季报实现了门店运营层面的扭亏为盈，达到1.86亿元，去年同期亏损1.26亿，带动了股价的上涨。瑞幸咖啡股价从当时的27美元左右涨至最高达50.02美元每股，累计涨幅达85%。至今年1月推出增发方案时，42美元发行价远高于IPO发行价17美元。
股权质押或许才是瑞幸咖啡主要的输血方式。来自浑水报告显示，截至1月8日，陆正耀家族将手中持有的瑞幸咖啡股份的49.1%股份进行了质押，质押的股票为61053万股，质押股数超过了IPO和1月增发方案的股数。目前尚不清楚瑞幸咖啡被质押后套现的资金用途。
上述华东地区投行部人士推测，上市后不久，主要的创业创始团队就通过质押，将大部分股份套现，这需要引以为戒。他认为，未来监管层或会在股权质押上要求创始团队和实际控制人披露在体外的投资情况。
不断强调的规模效应，让陆正耀的生态棋局承受着巨大的资金压力。陆正耀或等不及真正盈利拐点的到来，于是通过高超的财技和跳号，一个看上去完美的盈利“拐点”出现了。
流量生意背后的骗局
瑞幸在2019年三季度实现了“盈利”，导致投资人将目光更多聚焦到瑞幸的商业模式以及门店运营上。
2017年10月，瑞幸在北京银河SOHO开出第一家门店。可以肯定地说，这个号称要用数据技术打破传统咖啡门店原有格局的新玩家，一出现就让业内“开了眼界”。
朋友圈“病毒式”的分享拉新、随处可见的电梯间广告、“碰瓷儿”一样对星巴克的“叫板”与“控诉”，瑞幸近乎是以一种十分“蛮横”的姿态闯入了人们的视野。
但不得不说，瑞幸握在手里的，本身是一副好牌。
相较电商一直难以攻克的生鲜品类，咖啡品类标准化程度极高，且有很强的成瘾性。此外，连锁咖啡门店的产品、制作流程也相对明确简单，供应链条成熟。同时对于中国的即饮咖啡市场，星巴克在进入二十余年后，也的确荒废了线上的运营与数字化的拓展。不偏不倚来看，中国的确缺少可与星巴克分庭抗礼的本土品牌，且瑞幸20元的产品售价也在一定程度上弥补了市场空白。
2020年春节期间，曾有近瑞幸人士向《中国企业家》透露，彼时的瑞幸已在上海市场实现了全面盈利。且不说这是否存在“数字游戏”，仅从运营模式与成本来看，瑞幸未来会迎来拐点的可能吗？
回到瑞幸最初的市场定位。2018年5月，瑞幸发表公开信指责星巴克涉嫌垄断，此后，钱治亚与瑞幸咖啡CMO杨飞不同场合下多次表明要“赶超”星巴克，成为中国市场销售杯数与门店数量第一的品牌。如此在定位上的碰瓷儿，也为瑞幸在纳斯达克要讲的故事埋下了伏笔。
但瑞幸与星巴克大有不同，在瑞幸上市后，刘二海接受新浪科技采访时也强调，瑞幸与星巴克从来不是对手。且从本质来看，瑞幸始终是在做一门想要“快速变现”的流量生意。
早前也有星巴克人士告诉《中国企业家》杂志，尽管星巴克推出外送业务，但星巴克依然以为消费者提供“第三空间”服务为主，也就是说，与主攻线上与外带的瑞幸不同，门店服务依然是星巴克主打的关键。
但瑞幸似乎陷入了一个悖论。它想要寻求流量变现，流量生意的打法就是在市场进行快速扩张，同时用高额补贴抢占用户。但在市场不够成熟、且一线咖啡市场用户或相对饱和的情况下，星巴克捂了二十年也没大热的中国咖啡市场，虽有增速，但增速是否能支撑瑞幸快速扩张的脚步？
也正因如此，瑞幸在2019年7月推出小鹿茶业务。两个月后，该业务正式拆分为加盟门店，主打下沉市场。一直以来，瑞幸成功烧出品牌的关键之一，也在于对代言人的选择。从瑞幸咖啡来看，汤唯、张震身上的高级感和小众文艺感，极度契合咖啡的专业、时尚与职场的感觉，而小鹿茶选择的人气明星刘昊然、肖战，也在年轻群体和广大的低线市场有广泛的受众。
但明星效应之后，更多加盟人员看来，小鹿茶或难以为继。据《涂鸦财经》报道，小鹿茶加盟的前期投入成本在40万至50万，盈利后公司还要抽点。而一般加盟商对于奶茶店的预估投入在10万至20万，不管是产品丰富度还是口感，小鹿茶相比“一点点”、“鹿角巷”等品牌都毫无优势。
在部分业内人士看来，瑞幸推出小鹿茶门店过于急功近利，也不免让人怀疑——瑞幸是否在割加盟商的韭菜？在这样的动机背后，人们又开始聚焦瑞幸咖啡的实际经营情况。
一直以来，钱治亚多次向媒体表示，瑞幸的现金流稳定，且烧钱还会持续。但瑞幸上市的速度以及上市后的诸多策略，很难让人相信这是个“不差钱”的项目。
公开数据表示，截止到2019年12月，瑞幸咖啡的门店数已达到4507家（不包括小鹿茶加盟店），已成为中国门店数量最多的咖啡品牌，此外钱治亚还表示，瑞幸的交易用户数彼时已达到4000万，同比2019年第三季度增长高达1000万。
瑞幸的速度让人咋舌，仔细分析瑞幸一杯咖啡的成本，瑞幸是否可能会在未来实现盈利呢？
2019年5月29日，钱治亚曾在全球合作伙伴大会上称，瑞幸咖啡单杯成本已经从2018年一季度的28.0元降至2019年一季度的13.3元。此后《财新》报道称，一杯售价24元的单杯瑞幸咖啡，原材料成本在4~5元，房租成本在1.5~2元，此外人工成本为4~5元，这与钱治亚13.3元的自曝成本相对吻合，但在合作伙伴大会上，钱治亚也未透露瑞幸平摊到每杯咖啡的补贴成本，以及广告投入成本，且在后期瑞幸发布的财务报告也不难发现，这两项成本被单独划分。
“如果瑞幸不再加速烧钱、不再疯狂扩张，能持续保持12元~13元一杯成本价格，或能在后期实现盈利、出现拐点，尤其是在北京上海等一线市场。”一位不愿意透露姓名的业内人士告知《中国企业家》，但他也向记者透露，自己着实看不懂瑞幸上市后的诸多操作，这其中包括小鹿茶的拆分，也包括瑞幸在APP上市超低价电子产品的行为。
“瑞幸可以平台化发展，但脱离咖啡这一品类，就消磨了难得建立起来的品牌力，也在资本市场失去了讲故事的噱头。”上述人士表示。
一个神话的破灭速度比它树立起来的速度更快。正如一位VC投资人所评价的：出来混，迟早要还的。
（应采访者要求，文中王方、张杰为化名）
