最近在大湾区投资俱乐部做了个关于行为金融学话题的分享，这可以看作是《价值为锚：手把手教你建立投资体系》的番外篇。下面将交流的主要内容整理出来，供各位网友参考。由于篇幅比较长，一篇帖子发不完，以下是第一部分——行为金融学的前导篇。
行为金融学是一门将心理学融入金融学的边缘学科。在介绍行为金融学的内容之前，我们需要对现代金融理论的发展历程有初步的了解。在很久很久以前……
也就是1952年，马科维茨在《金融学杂志》上发表了《投资组合选择：有效的分散化》一文，标志着现代金融理论的诞生。随后的二三十年里，迎来了现代金融理论的大爆炸时期，理论体系的各重要组成部分相继面世。
马科维茨当时研究的问题，是如何解决投资效用最大化的问题。通过研究均值-方差模型，他将资产的预期收益率与资产的风险程度相关联，使投资者可基于量化的方式，在相同的期望收益条件下，选择风险最小的证券组合，或在相同的投资风险条件下，选择预期收益率最大的证券组合，从而实现投资的效用最大化。至今，均值方差模型仍是许多大型机构常用的投资决策工具之一。
上图是我在《聊聊我完善投资体系的历程，含送书福利》一文中画的一个有效前沿。文中的举例使用了均值方差模型来构建资产组合，思路可供参考。
接下来，米勒和莫迪格里亚尼在1958年提出的MM理论，证明了企业的市场价值与资本结构无关，并首次将无套利定价的思想融入金融领域的分析范式中。
1964-1966年，夏普、林特纳和莫辛分别提出了资本资产定价模型（CAPM）,即在市场达到均衡状态时，任何证券或证券组合的收益与风险满足Ri-Rf=β(Rm-Rf)的线性关系。
1965年，尤金·法玛在一篇题为《股市价格行为》的论文中首次提出有效市场假说。
1973年，布莱克-斯克尔斯-默顿期权定价模型（BSM模型）首次在《政治经济杂志》公开亮相，从而使投资者能以动态的套利策略为出发点对期权进行定价，为衍生品领域的金融创新奠定了基础。
1976年，罗斯提出了套利定价模型(APT)。该理论以收益率形成过程的多因子模型为基础，认为证券收益率与一组因子线性相关，并且根据无套利原则，通过回归的方式得出风险资产均衡收益与多个因素之间存在的线性关系。
上述这些传统的金融理论多伴有严密的推导过程，在理论层面上具有很强的逻辑性。可惜的是，在现实的运用中却常常出现偏差。为什么会出现这种现象呢？大家可以思考一下。
传统金融理论有一个基本的假设，即市场参与者为理性人。也就是说，作为经济决策的主体都是充满理智的, 既不会感情用事, 也不会盲从, 而是精于判断和计算, 其行为是理性的。也就是说，在经济活动中,每一个从事经济活动的人所采取的经济行为都是力图以自己的最小经济代价去获得自己的最大经济利益，例如消费者追求满足程度的最大化, 而生产者追求利润的最大化。
在传统金融理论的前提假设中，绝对理性的投资者具有三个特点，分别是风险厌恶、自私自利地追求效用最大化，且有能力处理相关问题的一切信息。回想一下我们身边的大活人，有谁能具备这三个特点？
首先，人们并不是完全风险厌恶的，后面聊前景理论的时候会展开说明。
其次，人们不完全是自私自利的，社会人还具备无私的爱，能够做出对别人有好处、不图日后回报的、自觉自愿的利他行为。例如默默支助贫困学生的环卫工、助人为乐的雷锋、见义勇为的路人等。
第三，在效用理论中，效用具有可比较性、传递性、独立性及连续性四个特性。基于这四个特性，理性人可以随时为获得最大效用而做出理性判断的能力，而我们呢？
请思考一个问题：明天的午饭你打算吃什么？
很明显，社会人并不具备完美的判断力，人们对许多问题的态度往往是模棱两可的，甚至会在许多小问题上都会纠结半天。
最后，我们都不是全知全能的，总会有知识的盲区，不可能穷举所有的信息进行筛选和分析处理。因此，理性人的假设并不符合现实的情况。
实际上，现实中并不存在所谓的理性人，我们都是社会人。
请回答一个问题：你曾买过福利彩票吗？
实际上，从纯粹的逻辑上看，中一等奖的概率压倒性的偏离彩票购买者，再加上领导们的贪污腐败行为，普通人中奖的概率近似于零，这时购买行为可以说是毫无意义。尽管如此，还是有无数的社会人投入了大量的资金参与到这一场活动中。
尽管现实中不存在活生生的理性人，但我们还是有必要了解理性人的决策过程，以便感受到理论与现实之间的差距。
假设此刻我们化身成为理性人，便能随时对可选项进行明确的排序，对待任何问题都把自己的利益放在首位，并对任何领域的信息都能得心应手地处理。那么，在进行决策的时候，我们就会遵循效用理论，对所有的可选项进行量化打分、并对每个事件分配相应的概率。当新的信息出现时，再根据贝叶斯公式，计算出条件概率。最终，选择效用最大化的可选项，将决策结果落实为行动方案。
以女生择偶的过程为例，假设某位女生是理性人，那么她在择偶的时候将按照效用理论进行决策。首先，建立一个如下的表格，将所有可选的约会对象放进去，然后列举出所有的评估维度，并为每一细项制定出可量化的打分标准。接着，对所有的男生进行打分，再根据评估结果制定合理的约会计划，将更多的时间精力分配给值得重点交往的对象，从而获得最大效用。
现实生活中，如果有人真能做到这种冷血般的理性，多少会让人感到可怕。幸好，大多数人选择终生伴侣的方式不会这么功利，而是或多或少地忠于自己的内心感觉。也正因为社会人具有非理性的七情六欲，才会让生命的乐章变得精彩万分。
然而回到投资领域，这是一场反人性的历练。无论是运用传统的金融理论及工具，还是洞察市场的情绪状况，我们即便不能成为真正意义上的理性人，也应尽量保持理性，才能获得更好的投资成果。
请思考一个问题：回想自己的投资行为，大概有多少的比例拜倒在贪婪与恐惧的石榴裙下？
《思考，快与慢》的作者，美国普林斯顿大学的以色列教授丹尼尔·卡纳曼是行为金融学的鼻祖之一，他因将心理学研究和经济学研究结合在一起，特别是与在不确定状况下的决策制定有关的研究，而获得了2002年的诺贝尔经济学奖。下图为卡纳曼大神的尊容：
在讨论具体的行为金融学内容之前，我们先从生理学的角度了解一下，为何社会人做不到完全理性。
如上图所示，我们在进行投资决策时，大脑中的边缘系统以及额叶前区系统将同时发生作用。
举个例子，为什么许多人看见老鼠会本能地感到害怕？因为在人类历史上，各种寄生虫和传染病对人类的生存带来了极大的威胁，而以老鼠为传播媒介的黑死病，便是最致命的瘟疫之一。
公元六世纪，世界爆发了第一次大规模鼠疫并肆虐了半个世纪，据估计该次瘟疫使全世界有1亿人丧生，它使541年至700年间的欧洲人口减少约50%；第二次鼠疫大爆发始于十四世纪二三十年代，并延续了三个世纪。黑死病迅速流行于整个亚洲、欧洲和非洲北部。当时欧洲大概有四分之一的人口死于黑死病；第三次鼠疫大流行于1855年始于中国云南省，并延续至1959年。该场瘟疫的传播范围极广，蔓延到所有有人居住的大陆，仅在中国和印度，就有超过1200万人死于这场灾难。
在一场又一场的生存竞赛中，人类对老鼠的恐惧已变成了一种具适应性的本能反应。一旦看见老鼠，本能的恐惧感将促使我们快速远离这危险的生物，从而降低感染相应疾病的概率，同时提高将自己基因遗传下去的概率。
另一方面，如果人们的行为总是受边缘系统的控制，那日常生活很容易就会变得一塌糊涂。幸好，大脑额叶前区的存在使人们能够理性地制衡由本能所导致的条件反射，从而避免做出失当的行为。
其中，额叶前区的背外侧皮层是实施认知控制的最重要脑区之一，这部分脑区一旦受损，人们会就失去认知控制的能力，只剩下本能反应。下面这个例子说明了个体行为看似由意愿决定，但实际上最根本的决定因素是生理机制。
现在，我们已对大脑中的两个系统有所了解，正是由于边缘系统和额叶前区的双重作用，才形成了每个人独一无二的人格特质。这两个系统各司其职，并无好坏之分。边缘系统为人们提供了解决难题所必须的情感因素，而额叶前区则负责寻求解决问题的最佳途径。对于投资者而言，理解它们的作用过程有助于提高额叶前区的控制效果，降低非理性行为出现的概率。
一般情况下，额叶前区能对潜在的失当行为起到有效的控制作用。例如当我们在外面与人发生争执时，边缘系统会产生愤怒的情感，从而导致打架的冲动。若是其他动物，会马上通过暴力来解决问题，而人类则不然。由于额叶前区的及时介入，脑海里会检索出动手打人的后果：要么身体受伤，即使打赢了，也可能要进派出所。理性分析最终压制住愤怒的情感，然后寻求其他更有意义的途径来解决问题。
但有些时候，边缘系统的力量会特别强大，甚至完全主导了我们的行为和情绪波动。例如当有亲人离世，明知意志消沉无济于事，但实际上却很难快速平复悲痛的心情。无论对自己说多少大道理，都难以立即赶走伤感并振作起来。除非经过一段时间，待边缘系统的力量自然减退到一定程度，额叶前区才能通过神经纤维的连接，重新主导大脑的活动，开始理性地寻找方法走出伤悲，积极面对那物是人非的生活。
曾有个关于老鼠觅食的实验，科学家将老鼠关在设有两个控制阀的笼子里，只要老鼠踩下第一个控制阀，就会流出带有阿斯巴甜味道的水，这种水只有甜味，既没有营养也没有热量，而踩下第二个控制阀，就会流出新鲜且富有营养的牛奶。尽管老鼠能轻易获得对健康大有好处的新鲜牛奶，但在本能的驱使下，老鼠的选择竟然是猛喝甜水直至撑死。
许多未能有效发挥额叶前区功能的投资者，其实与这只实验老鼠的反应是相似的。他们所做的投资决策，仅仅为了获得本能上的快感，而忘记衡量这种选择是否对自己真正有益。结果为了获得追涨杀跌的一时痛快，而忘却了追求复利魔力的长期目标。
站在投资者的角度，我们需要不断增强额叶前区的影响力，提高它与边缘系统的协调运作效率，最终构造出一套有效的行为引导系统，让投资的努力更有成效。
其实，提升额叶前区影响力的方法并不复杂，如同去健身房锻炼肌肉，压力训练能使肌肉快速成长，同样道理，坚持每日的思维训练是提升投资能力的有效方法。高强度的理性思维训练有利于在额叶前区与边缘系统之间形成更密集的神经纤维连接，从而增加额叶前区发挥作用的效率及效果。
由于在金融市场中，只有理论上的理性人能够完全精准地衡量研究对象的价值，但由于边缘系统的影响，投资者在做投资决策的时候往往会受人性的影响而产生认知错误与情感偏见。在这一系列的偏差当中，投资者能够意识到所出现的认知错误，并进行主动修正，而情感偏见则属于本能反应，即使意识到了也难以被修正，只能寻找方法去适应。
投资者为了做出更理性的决策，就需要理解各种非理性行为的产生原理，并运用大脑额叶前区的功能，对边缘系统所导致的各种偏差进行修正或适应。于是，20世纪80年代兴起了比传统金融学更贴近现实的行为金融学。
现在，我们已做好了铺垫，可以开始进行这15项反人性的投资历练。请继续关注《如何顺利通关，15项反人性的投资历练（认知篇）》。
刺猬偷腥
2018年12月21日