股市牛熊论——关于反身理论、价值投资和现实中的融资融券

基础说明

理论一：巴菲特价值投资理论，认为公司实质价值与股价呈现人与狗的关系，人牵着狗在路上行走，狗可能走在人前，也可能走在人后，但如果把时间拉长来看，狗一直都是跟着人前进的方向移动的。

理论二：索罗斯的反身性理论，认为市场是非理性的，会经历8个非理性阶段

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一般分为八个步骤:
1.第一步并不会有明显趋势产生，
2.第二步就是加速区，大家开始注意了趋势变化。并开始产生流行偏见，来增强这个趋势，
3.第三步是考验期，价格开始回调，如果偏见和趋势顺利度过这个时期，还能继续向上，那么就会变得格外强劲，价格将远远的偏离均衡状态。
4.那么这就进入了第四个时期，而这个时期一般的基本面分析无法解释价格现象，需要大家找出很多新的特殊性的理由来解释价格。
5.之后就是真实回归期，也是第五个部分，之前画的饼破灭了，价格无法支撑，开始真实的价格下跌，
6.然后是第六部分朦胧期，大家还在参与其中，并觉得这里就是价格的右肩位置，并默默念诵口诀，千金难买牛回头，大量进场准备抄底。
7.第七部分就是临界点，此时趋势开始掉头向下了。偏见看是呈现翻转，预期180度变化，原来的侠之大者为国接盘，变成了暴跌股灾的心惊胆战。
8.最后就是第八部分，两个字叫做崩盘。也是下跌的加速期。在整个过程中，上涨和下跌是不对称的，往往是匀速上涨，然后上涨加速，高位震荡，价格回调，最后才崩盘，下跌期比上涨期来的陡峭的多得多。

理论三：融资融券，一般美股、港股、a股，均提供融资服务，也即是，客户拥有1w本金，券商可以提供1w贷款资金，一共2w资金来购买股票。但一旦股票跌破预警线，可能触发平仓，也即是券商会强制将仓位中股票进行部分平仓，其目的是保证券商的1w贷款资金的安全。一般而言，使用两倍杠杆，股票市值下跌20%后，开始触发券商强制平仓。所以融资是一把双刃剑，而融券与融资相反，区别在券商借给客户的是股票，而非现金，是一种股票做空工具（因为融券并非本文重点，读者可自行查阅）

股市牛熊论

（本理论适用于解释a股、港股、美股的牛熊市）

论点1：我们认为，大部分正常企业或EFT标的的价值在宏观经济周期中，呈现一种并不明显的周期波动，但始终以10%-20%的增长，认为与时间接近线性关系，也即是时间的复利。类似于bat，fang这类拥有绝对护城河的企业，与时间做朋友即可，一同分享互联网以及全球产业发展的红利，初步认为该值为10%-20%。

论点2：但我们认为股价并不会完全参照公司的真实价值进行定价。而往往呈现周期波动，而其中一个非常主要原因也即是杠杆，也可以用债务形容（这一点和全球各国经济周期类似，也即是影响周期经济萧条的最主要的原因，是债务）。

论点3：我们认为在牛市的起点处，企业价值处于低估状态，市场因为各种原因处于无杠杆，观望资金多的状态；当牛市一步步开始，杠杆开始升温，因为在一个股价预期年20%的增长面前，使用融资加杠杆，放大收益，是足够有诱惑力的。假设融资利率5%，不使用杠杆利收益为20%，使用2倍杠杆收益为35%（由于普遍市场约定，常规杠杆一般定位2倍，所以这里以2倍举例）

论点4：加杠杆的程度与牛市周期的时间，并非呈现线性关系，而是类指数关系。在牛市后期，杠杆上升速度及其迅速，也让杠杆牛市呈现最后的疯涨的形态。

*论点5：牛市后期，因为加杠杆原因，股价已经高出实际价值很多，传统理论无法完全解释股价波动。也即呈现泡沫状态

论点6：牛市后期出现资金动量枯竭，也即是2倍杠杆的使用覆盖人群极高，同时场外借债投资者极多。缺乏价值逻辑（股价高估和分红率降低）和资金动量缺乏两个因素，最终导致牛市结束。

论点7：熊市经历3个阶段，杀估值，杀业绩，杀逻辑。第一阶段下跌，质疑股价偏高，第二阶段下跌，质疑业绩高增长不可持续，第三阶段下跌，质疑企业的决策和发展逻辑有问题。

论点8：熊市的三杀逻辑并不完全正确，属于股价下跌后的后发解释，但影响股价加速下跌，至跌出估值价格。

论点9：估值跌出价值后，出现大量杠杆资金崩盘，每一次下跌都更深入和迅速，除了恐慌，还伴随着杠杆资金的爆仓。

论点10：熊市后期，杠杆仓，经过暴跌，跌出不少人成本价甚至更多，越来越多人开始无法忍受，认输立场，去杠杆和清仓离场开始逐步变多

论点11：熊市开始摩底，逐步的反弹又下跌，让最后熬过牛市的最后一批亏损的散户资金离场。牛市重新默默开启，这时杠杆清除，估值处于偏低，聪明的机构资金和非杠杆价值投资散户开始入场。

案例

案例：a股5000点崩盘
a股在2015年的股市，牛市后期，高到已经无法用证券理论解释市场，市场依靠大量的场外高杠杆配置，在后期形成了击鼓传花式的游戏。整个过程是一个逐步加杠杆到爆仓崩盘的故事

案例：史无前例，腾讯回撤金45%
腾讯股票在2017年上涨一倍多，一度被市场鼓吹为投资神话，吸引越来越多人入场，在2017年年底，已经有不少牛散使用了2倍杠杆，直到后期475高点，一步步下滑，到最低265点，后期呈现的下跌跌出了价值，很大程度因为杠杆仓位爆仓导致。整个2017年，是腾讯疯狂看多加杠杆的过程，当然也不排除游戏监管等事件影响。

案例：美股十年牛市，何时见顶
美股的牛市见顶后，预期也会面临一个强烈的去杠杆的过程。众多长线做多美股的资金，逐步使用杠杆后，遇到经济见顶等趋势转向，也就面临爆仓风险。经历一个完整周期的反身性理论。