文：屠夫1868
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“ 我必须规划资产配置，
这样即便判断失误，自己也能安然无恙。 ”
—— 瑞·达利欧
这是屠夫的第 267 篇原创，全文 3500 字
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上篇：十大流传最广的投资谬论 · 择时篇
金钱永不眠，屠夫问候各位早安。
有人的地方就有江湖，有江湖的地方就有流言。
股票市场是一个跨越国界、跨越种族、跨越阶层的大江湖，自然也免不了各种流言。
在「股市长线法宝系列」中，屠夫曾分2期介绍股市里的那些小迷信，包括“1月效应”、“9月效应”、“崩盘总在9月后”等，但这只是江湖流言中的冰山一角。
如果说上次那些迷信好歹还有点数据支撑，那么更多的流言更像是空穴来风，甚至是和历史事实相反的投资谬论。
本·卡尔森是“投资常识”创办人兼雅虎财经撰稿人，他在《投资者的心灵修炼》中归纳了一些广为流传的投资谬论，通过翔实的数据、严谨的逻辑逐一击破。
上周屠夫为大家带来了「择时篇」，这周来看看“资产”方面的谬论。
01 谬论6：股票的投资风险高过债券
如果同时谈到“股票”和“债券”，最广为流传的谎言和误解莫过于“股票风险高于债券”。
按照传统习惯，以标准差作为风险衡量的话，实质上债券的风险一点也不比股票低。
本·卡尔森引用了西格尔教授在《股市长线法宝》里的相关数据：
从1928年起，考察每30年的年化收益率，
股票收益的标准差为1.4%，债券是2.7%。
这意味着，以30年为时间窗口的情况下，
债券的年化收益波动 (风险)，大于股票。
为什么我们总觉得“债券比股票稳”呢？
因为时间窗口较短的情况下，股票收益的波动确实要大得多。
可是一旦把观察区间放大，股票的「躺赢」优势就会非常明显：
1871~2012年股市跑赢债券的年份占比
资料来源：Stocks for the Long Run. (《股市长线法宝》)
既然提到「投资风险」的认知，顺便列一下涉及投资大神们风险观的历史文章，大家不妨重温：
【杰里米·西格尔】股债百年战争：210年风险收益全方位对比
【霍华德·马克斯】投资就像开飞机：风险的理解、识别和控制
【约翰·博格】投资4维度：除了收益和风险，你可能忽略了……
【伯顿·马尔基尔】漫步于风险之间：马尔基尔谈风险
【查尔斯·埃利斯】投资者要避免的7个错误
以屠夫个人实践来看，霍华德·马克斯的风险观最具实战意义。
02 谬论7：股票和债券走势总是相反
这是一个价值50万粉丝的谬论，因为连雪球这个级别的大V都会弄错。
在《股票和债券是负相关、弱相关还是不相关？》里，屠夫提醒过：
「负相关」是指两者反向变化，
「不相关」是指两者没相关性。
连很多美国投资者也有这种误解 ——
股票表现好时，债券就应该表现糟糕，反之亦然。
这背后可能还有另一层逻辑：有限的资金在同一时期会涌向表现相对好的资产，所以会产生“跷跷板效应”。
然而，这不是事实。
以美国市场作为例子，一路回溯到20世纪30年代的全部年份中，近60%的时期内，标普500和10年期国债在同一年中都取得了正收益。
在同一年股票和债券都取得正收益
资料来源：本·卡尔森，《投资者的心灵修炼》
大家千万别以为，上述数据说明“股票和债券正相关”。
股票和债券的关系不是一成不变的，在很长的时间窗口里，这两种资产的相关性接近于零。
以通俗的话说：两者的价格走势，既没有正相关，也没有负相关。
虽然这两类资产很多时候同时表现良好，但并不意味着它们彼此步调一致
—— 随着时间推移，两者关系还会不断改变。
比如下面的这张图，展示了股票和债券的「3年滚动相关系数」，也就是以每1个『3年』为时间窗口，计算两者的相关系数：
股票和债券的3年滚动相关系数
资料来源：本·卡尔森，《投资者的心灵修炼》
找出规律了吗？
找不到规律，才是对的。
以3年为时间窗口的话，有时股票和债券同时上涨或下跌 (相关系数为正)，有时却又相反 (相关系数为负)，大多数时候它们的走势缺乏可识别的模式。
所以，股票和债券在长期「没有相关关系」 (或者“不相关”)，在短期则有可能正相关、有可能负相关、也可能无关。
03 谬论8：特殊工具才可以对冲风险
市场崩盘时，我要怎样保护自己？
金融危机后，越来越多投资者开始考虑「风险对冲」的问题。
和往常一样，华尔街非常乐意提供各种复杂策略来“满足”大家，包括熊市基金、双重/三重杠杆反向ETF、市场中性基金、多头/空头基金……
(屠夫注：全都没听说过，估计是美国市场独有)
可是，我们真的需要那些复杂难懂、甚至连基金公司自己都解释不清楚的“对冲工具”吗？
不需要，债券足矣。
因为 ——
在股市下跌的24个年份当中，
足足有21年，债券是上涨的。
股市下跌时的债券年收益率（%）
资料来源：Aswath Damodaran.
上表展示了1928年以来标普500指数下跌的24个年份，基本上每4年就会有1年下跌，平均跌幅约为14%。
而在这些年份里，债券大部分时候上涨 (24年里的21年，也就是7/8)。
或许有人会问：说好的「价格走势不相关」呢？
确实是不相关，因为：
股票上涨时债券上涨的概率不小 (上一节)
股票下跌时债券上涨的概率也高 (这一节)
虽然上涨的幅度不大，但是“不会跟着股票下跌”这件事，让债券可以作为股票风险的良好对冲工具。
实际上，在股市崩溃期间，债券以两种方式支撑着你的投资组合：灭火器和镇静剂。
作为「灭火器」，债券在股市崩溃时为我们提供了“买入带血筹码”的现金支持，充分抓住股价超跌的机会
作为「镇静剂」，债券在投资组合中发挥出稳定情绪作用，防止我们因为权益资产配置太高做出错误的决定
最实在的例子莫过于屠夫的「半天候资产配置策略」，这个组合在过去一年多的大风大浪中如履平地，有赖于45%的债券类基金。
(屠夫注：半天候的配置比例逻辑，可参考《配置篇2020》)
04 谬论9：大宗商品最适合长期投资
A股不时出现“煤飞色舞”行情 (煤炭和有色金属板块上涨)，这两者都是典型的大宗商品。
更典型的大宗商品要数黄金、白银和原油 ——
近期接连迎来“黄金价格再次突破2000”和“巴菲特破例投资黄金股”，令越来越多人关注大宗商品的投资价值。
事实上，在2001~2007年期间出现了大宗商品超级周期。
这一时期里，美国市场的稀有金属股票上涨幅度达到了惊人的615%，分散化配置大宗商品的投资组合也实现了市值翻倍 (还有余)，大量资金涌入以大宗商品为基础资产的基金。
回想起20世纪70年代的美国市场，大宗商品也因为极端通货膨胀而获利颇丰。
于是，大宗商品成了当时许多人眼中的「神级投资品」。
可随后而来的金融危机和持续低利率 (量化宽松)，令这些大宗商品的投资者们举步维艰。
先锋贵金属基金仅在2008年就下跌了56%。在2009年和2010年反弹后，到2014年又下跌了63%。
这些投资于贵金属股票 (行业相关公司) 的基金，让投资者们吃尽苦头。
或许这只是周期问题，长期表现又如何呢？
先锋贵金属基金自1985年成立以来，年均收益率约为5.6%
—— 只有为同期标普500指数的年收益率的一半。
更糟糕的是，投资者需要忍受翻倍的波动率。
或许这只是股票问题，直接投资实物怎么样？
它们的表现比贵金属股票更糟糕：1991~2014年，分散化的商品指数的表现仅略超过短期国债，却承担了更高的风险。
那么，黄金的表现又如何呢？
读过《股市长线法宝》的同学，对下面这张图应该很熟悉：
近期价格不断走高的黄金，实在算不上“适合长期投资”。
至于年初暴跌，至今仍套牢许多人的原油就更不用说了。
大宗商品没有「投资价值」，只具备「投机价值」，这是由它们的属性决定的。
完整的逻辑阐述，可以参考《投资还是投机？详解股/债/房/金/油的收益来源》一文，这里不再赘述。
05 谬论10：投资股市相当于赌场赌博
2007~2009年美股崩盘后，很多人觉得“股市被操纵”、“股市像赌场”、“还不如买彩票”。
卡尔森的回应是：
控制着我们的，
是自己的情绪，
而不是市场。
是人的行为共同形成了股市的变化。有时候，人会在相同时间段共同作出不理性的决定。
熊市和牛市里的情绪无非那几样：紧张、兴奋、恐惧、高兴、迷茫、困惑、失措、沮丧、愤怒、嫉妒、快乐……
当然，还有贪婪和恐惧。
多数投资书籍会展示下面这张图，来证明股票投资在长期会有多成功：
1900~2014年的标普500指数走势
来源：本·卡尔森，《投资者的心灵修炼》
殊不知，下面这张图才是重点：标普500指数股息分红的历史情况。
1900~2014年标普指数成分股的分红情况
来源：本·卡尔森，《投资者的心灵修炼》
就像上图所展示的那样，股息分红很少像股市一样大起大落：
1929年9月至1932年6月，经通胀调整后的标普500下跌了81%，但是这期间经通胀调整后的分红仅减少11%；
1973年1月至1974年12月，标普500下跌了54%，而实际分红只下降6%。
为什么要强调股息分红呢？
一方面，股息分红是典型的「投资收益」 (详见《投资还是投机？》)；
另一方面，股息分红是实实在在落到口袋里、可供投资者支配的资金
—— 支付现金造不了假，而且哪家赌场会分红派息呀？
以上是十大谬论中有关“资产”的内容，建议也重温一下「择时篇」，希望这个系列为大家带来“识破谬论”的智慧。
敬请期待更多精彩内容！