高层对话：玄甲金融衷亚成解读“4号文”对私募基金投资影响

导读：“房子是用来住的，不是用来炒的”，围绕这一定位，中国证券投资基金业协会研究制定并于2017年2月13日发布了《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第4号-私募资产管理计划投资房地产开发企业、项目》。有私募机构人士就指出，此举措为下一步清理私募非标债权打下了基础。

中国证券投资基金业协会研究制定并于2017年2月13日发布了《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第4号-私募资产管理计划投资房地产开发企业、项目》（以下简称“4号文”）。有私募机构人士就指出，监管层此举措是为了防范监管套利，将私募基金管理人开展的投资房地产开发业务、项目业务一并纳入监管，不仅对私募基金管理人此类业务开展的影响非常大，而且也为下一步清理私募非标债权打下了基础。

私募面临转型或退出

首先，从“4号文”的规范重点来看，禁止私募产品通过银行委托贷款、信托计划、受让资产收（受）益权等方式向房地产开发企业提供融资用于支付土地出让价款、提供无明确用途的流动资金贷款，以及直接或间接为各类机构发放首付贷等违法违规行为提供便利。

私募产品进入房地产领域，一般就是通过包装成类固收产品，并通过债权、股权投资（“明股实债”）、收益权转让或委托贷款等方式。当然，也有一些是通过虚假贸易的方式进入。

玄甲金融（微信公众号：玄甲资管）投研总监衷亚成认为，“虽然私募资管产品占房企融资比例不大，但主要集中于补充房企营运流动资金、支付土地出让价款以及偿还银行贷款，此外还有为各类机构或个人提供首付借款等，起到的‘过桥’作用显著。”

对于私募来说，“新规对私募基金管理人此类业务开展的影响主要体现在：资金无法透过低成本的方式流入具有资金需求的房企，从而导致私募机构管理规模的迅速下降以及营业收入的减少，对于房地产开放及项目资管业务路径依赖较大的私募公司，将使得这类公司业务处于停滞状态，进而迫使这类私募机构谋求战略转型或者退出资管行业。”衷亚成进一步说道。

基金子公司转型做主动管理

除了对私募的影响，“4号文”对基金子公司通道业务的影响也是其中之一，在短短几年时间里，基金子公司的通道业务呈现爆发式增长。据有关调查了解，部分基金子公司的通道业务甚至要占到其业务总构成的八成以上，其中房地产通道类业务更是一度备受热捧。

随着“4号文”的发布，私募基金管理人开展私募投资基金业务投资房地产开发企业、项目的，也必须参照“4号文”执行。对于基金子公司而言，这可以说是继《基金管理公司子公司管理规定》及《基金管理公司特定客户资产管理子公司风险控制指标管理暂行规定》之后，另一个压缩基金子公司通道业务的利器。

一家基金子公司人士就表示，“对子公司通道业务而言，通道业务在子公司《风险控制指标管理暂行规定》出台后，就已因计提较高的风险资本实质难以开展，本次备案规范‘4号文’将在此基础上进一步限制地产业务。”

那么“4号文”对于基金子公司的影响究竟还有多大呢？

从目前情况来看，其实对于不少基金子公司的影响已经较小。其中一家基金公司人士就表示，“我们子公司去年很早就已经转型了，现在主要做主动管理业务，包括资产证券化等，通道业务早就已经不是业务重点。”

华南另一家基金公司人士则说道，“新规对于我们的影响也不大，现在通道业务主要就是在做存量，目前子公司整体架构还没变，不过业务上也面临转型，后面可能会增加一些资产证券化的业务。对于大公司来说，人才多，转起来会比较快，但我们缺人，后面转型其实也并不容易。”

显然，基金子公司的业务调整已经刻不容缓，而动作比较快的大基金公司甚至已经完成了业务转换。值得关注的是，此次的“4号文”还明确指出证券公司、基金管理公司子公司按照规定开展的资产证券化业务不适用。

新规发布后即传新的解决思路

不过更有意思的是，“4号文”刚一发布，网络平台及微信公众号上，就已经出现了各种地产非标融资的解决思路。比如，“成立一个投向比较宽泛的私募基金再投信托，让信托去投。先备案再投资，穿透是托管机构来穿，找相对宽松的托管”、“集团公司下属的地产公司，可以放款给一般工商企业的子公司”等。

玄甲金融（微信公众号：玄甲资管）投研总监衷亚成就有些担忧地说道，“从某种程度上说，证监系统下的此类监管措施是将风险“挤出”或“隐藏”在其他经济系统里面，涉及的只是风险的转移，平添了社会经济活动的摩擦成本，却未真正有效防范或消除金融系统性风险。既然市场上有资金愿意参与，那么监管层不应该采取‘一刀切’的方式限制，而应通过有效的经济手段加以引导才是上策。”