希望教育（港股新股认购 代码：1765）投资价值分析

虽然港股市场近来一直大跌，并且最近上市的新股皆破发，仍不能阻挡国内企业赴港IPO的热情，充分证明了在国际市场不明朗、地缘政治冲突加剧的背景下，香港作为国际金融中心的魅力，以及市场对香港能够保证金融稳定的信心。
联交所几十年来首次更改新股上市条款，给予未盈利生物制药企业上市特权，并明确了可以接纳同股不同权企业，小米正是顶着这样的光环上市，而第二家具有类似光环的，便是歌礼制药。光环还未落幕，下一颗亮星便已闪耀。近期民办教育领域已有两家在港招股，总部皆位于成都，分别是专注K12教育的博骏教育和专注于高等教育的希望教育。以笔者前民办高校副处长、6年高等教育从业经历和曾拿到希望教育总部主管岗的录用通知背景，此次仅结合本人经历、对高等教育的认知对希望教育做一下价值分析。

1. 市场分析。目前国内每年参加高考人数为970万左右，今年具体的录取情况还未披露，但参照过往年份表现，录取人数应在700万左右，每年高考人数中大概有170万被747所民办高校(含独立学院265所，成人高校1所)录取，而民办高校在校生总规模在630万人左右（数据来源：教育部《2017年全国教育事业发展统计公报》）。参照近年的市场走向，每年民办高校录取人数和在校生人数均有1-2%的增长。而民办高校学费普遍较高，生均1.5万元人民币左右，因此整个民办高等教育的市场规模测算在945亿左右。

2. 竞争分析。目前民办高等教育的主要收入来源为对在校生收学费和住宿费，因此在校生数量是决定民办高校收入的重要因素，在无其他收入来源的情况下，高校的各项开支包括行政、教师工资、建设等方面皆依赖于学费和住宿费收入。因此民办高校的竞争也就体现为招生的竞争。笔者曾以校方代表身份参加过四川高招咨询会，展架最多、活动丰富还送礼品的一般都是民办高校，而公办高校一般都是以完成任务的态度参加咨询会；甚至笔者曾受雇的民办高校已经将招生工作提前到每年下半年，以直接到省内各中学宣传等方式保证招生任务完成。
   对于民办高校，招生是头等大事，因为生师比国家有规定，学生数量过少将导致教师课时数不饱和，严重情况可能会导致民办高校削减教师人数或无法正常运营。随着近年来民办高等教育的并购整合，优秀办学资质已被名企收入囊中，而上市民办高等教育集团又可以借助资本市场力量进一步并购优秀办学资源，在招生和招聘优秀师资方面都会体现一定的优势，从而呈现强者恒强的态势。已在港股上市的新高教、民生教育、中教控股等民办高等教育集团持续受投资者追捧，正是市场对于此种态势的确定。希望教育拥有同211名校西南交大的合作办学经验，并有名企新希望集团的品牌背书，在招生上有一定的优势。

3. 政策分析。随着去年9月1日《民办教育促进法(修订案)》正式施行，困扰民办高等教育多年的营利诉求也以写进法律的形式加以确认和支持。作为人大直接颁布的法律，将为今后一段时间的民办高等教育提供了稳定的政策基础。为招生考虑，很多民办高校确定为非营利性，结余收入要用于学校再发展，而与大多数上市公司以利润为导向的经营方式不同，是制约民办高等教育集团高速增长的因素之一。几家民办高等教育上市公司的年利润增速都较低，是此情况的直接结果。

4. 盈利分析。在招生和在校生数确定的情况下，民办高校每年的支出较少，因此随着招生规模的增长，盈利增长的确定性也将增长。同时民办高等教育办学机制灵活，通过国际合作、成人教育、自考等项目，可以拓宽盈利方式，扩大收入规模。未来民办高等教育的竞争可能会主要体现在各类非学费住宿费类收入的规模扩大上。谁能提前看到民办高等教育的发展前景，系统化、专业化地推进转型，谁就必将在未来的竞争中取得先发优势。

5. 风险分析。由于竞争加大，为了保证招生数量，可能会导致民办教育集团在招生上的费用加大，此外以笔者到访过的希望教育最新收购的四川托普信息技术职业学院为例，为了招生效果的基础设施升级也必将增加开支，从而使利润增速或利润降低。托普职业学院在10年前还是川内响当当地民办高等教育龙头，几年时间由于经营不善已成为基础设施较落后，教师工资较低的民办高校。而随着上市后市场对希望教育集团利润增长的需求提升而导致的新一轮扩张，将使希望教育集团面临整合新校经营的风险加大。另外，随着社会经济发展，合格师资对于薪酬的要求也逐年升高，会加大公司的成本开支。

6. 其他。笔者拿到希望教育offer的时候，还听说老员工都有公司股票，并可每月享受分红，根据招股书可推测这些内部股会随本次IPO而成为上市股票。笔者当时拒绝此offer的原因是薪酬制度不明确，因为是家族企业有人治的痕迹，也希望能通过此次上市优化内部治理，促进企业长远发展。

总而言之，希望教育是有收入确定性，但利润增长偏低的一支股票。在当下投资风险偏好逐步回升，市场回暖，而无其他题材炒作的情况下，希望教育可能会迎来一波炒作，而最近港股新股频繁破发却又降低了这一概率。长远来看，希望教育也有通过经营优化、改善治理等方式获得较快增长的可能性。中教控股目前的股价已是上市时的三倍左右，市盈率42.2（动态），且已是同类股票中的最高估值。而希望教育按招股价的测算最低市盈率已是42倍，到底能有多少升值空间待解。但笔者已打算用10倍融资认购希望教育了，既是为纪念6年的高等教育从业经历，也为了那被拒收的offer。你跟不跟？