[金融学] 一位圈内人写给外行看的企业债券投资思路整理

城投债打了折扣的债券，每年在二级市场上都会产生很多跌到七十元八十元的债券，它就是打了折扣的债券，折扣债是获取高收益的一个法宝。一旦债券价格下来了低风险套利空间就是我们期待的盛宴。在七八十块钱买它最终还是要回到100元的。但是很多人却不敢捡这个漏。马曼然的经验是买企业债跌到80元就是一个极限；跌倒80元后就是越跌越买。但是呢每个企业债低到90元以下，市场上对此质疑之声就会不断，所以往往这种天上掉金子的事情发生的时候，没人敢接，都害怕是有风险的。但是到目前未知还没有看到任何一个企业债破产违约。1995年以来18年间上市的2350支债券无一违约。不但到期兑付，而且照常支付利息。超日债目前是暂停交易，从目前的经验来看，超日债最后违约的概率可能微乎其微，破产状态，管理层都从国外弄来回来了。中国债券和国外债券的唯一的区别就在于中国债券的违约率几乎是零违约，这与监管的力度及其大是有关系的。你要是违约ZF法律制裁你。中国特色的债券投资。

六、选择投资债券与投资股票的不同

为什么像湘鄂情债、鞍钢债它们为什么出现六十、七十、八十这样的折扣价钱，就是因为企业盈利出现了下滑，如这个企业今年亏损了会有一种恐慌心理，很多人就把这个债抛了，债券价格随之下降，其实这是一个非常大的误区。股票反映的是企业的盈利能力，买股票就是看企业挣不挣钱，利润增补增长；债券反映的是企业的偿债能力，如盈利很好成长很快的小盘公司，股票会涨，但是债券可能会违约，无担保的小公司可能会瞬间倒闭，摊子太大，资金流断裂；一些传统钢铁水泥重工，像华锐这种风电企业好多是央企，但是盈利不好业绩亏损，债券跌的很厉害，但他的债信用评级会非常高，反而不会违约。不看盈利能力看偿付能力。如果公司破产，剩余资产优先偿还债券持有人，股东是最后的。

七、债券偿付能力的指标

1、偿债能力：就是资产负债表健不健康，而不是现金流量表（年报季报），是不是资不抵债；如华锐风电虽然业绩很差，但是他公司负债很少，而且有固定资产几百亿，货币资产几十亿，完全可以偿还这个债券；那么这里可以加上“标哥“的一些指标：1) 资产负债率：参照值为50%，越低意味着企业未来继续举债融资的空间越大（可结合企业盈利能力观察，如果企业盈利能力大幅恶化，可能也会影响未来融资能力）2) 流动比率：参照值为1.5，越大越健康3) 速动比率：参照值为1，越大越健康4)现金比率：参照值为0.5，越大越健康5) 资本周转率：越大越健康6) 流动负债与长期负债的比例：流动负债占比越低越健康7) 现金流量及盈利能力：如果企业盈利恶化甚至亏损，且伴随大额的经营性现金净流出，则须保持警惕8) 其他：比如应收账款周转率、存货周转率、是否有抵押／质押／担保等

2、担保：除了偿付能力外，第二个点要看有没有担保，如果有担保什么都是浮云，哪怕这个企业资不抵债都没有问题，不存在到期换不了钱的问题。所以只要有担保什么指标都不用看。

3、没有大额抵押：发行企业债的公司它的厂房土地股权没有被质押，如果被质押的话，虽然看着资产是在那里，但是已经抵押给别人了。

八、如何挑选可投资的企业债

需要综合考虑差价、期限两个因素并折算成年化收益如何挑选几百支债券中选出偿付能力强、到期时间短、年化收益高的债券，可以按照收益率、最短到期时间排序；收益排名前几位的可以做一个组合投资，分散风险鸡蛋不放在一个篮子里。经过计算最坏的结果是保本，可以考虑实用质押功能做一些杠杆在里边（使用杠杆的资金成本已经计算在内）。

九、实际收益率如何计算

如上图中的云维债，现在的价格是86.28元，距离到期还有2.75年，每年的固定利率是5.65%；那么如果在不考虑利息税的情况下，他的实际年化收益率是多少呢，[（100-86.28）/2.75+5.65]/86.28=12.3%税后年化利率见上图，需要注意的一点是，价差收入不上税，每年付息后征收20%的利息税，可以付息前卖出来进行避税，付息后再次买入的方式。上边这个例子中有可能在第一年因为债券价格上涨至面值附近，利率要明显高于12%。那么第二年的利率也仅就5%或6%左右，可以考虑卖出，寻找其他债券投资机会！

十、债券在那个价位买入较好

马曼然：我的观点是97元/95元以上的基本是不看的；偶尔可能买个90元/91元的债，这个债往往是有担保的，不可能出现风险；买80多元的比较多。

十一、债券三大超额收益（徐大为）

1、信用风险释放收益：公司拥有现金资源；壳资源；维护市场稳定的要求；历史零违约；2、市场利率下行收益：当我们认识市场利率较高的时候，可以适量买入中长久期的债券，这样能够在市场利率下降的时候，获得出债券利息以外的超额收益。3、互换收益：投资者可以随时关注债券的年化收益率，并及时卖出手中年化收益低的品种，买入市场中年化收益高的品种，这样就能在赚取利息的同时，在获取品种互换的超额收益。前提是债券要有流动性。如果选对时机，应该做到30%是可以做到的，单凭债券一年就能做到30%；利息收益+超额收益；正常的话是10%。一方面是折价是多少，同时还要考虑到期时间；尽可能综合起来算，就是我现在买什么也不动，到期能有多少收益。徐大为选择的都还是一到两年到期的，中短期，比较主动一些。

一、准备阶段

1、债券信息来源：很多理财节目中的专家和我们论坛中的网友@奥斯卡等都推荐了集思路这个网站，www.jisilu.com。里边的债券/可转债数据非常使用。从诸多蛛丝马迹分析这个网站是原来一个叫做“暖暖的豆浆”的草根网友制作的个人投资网站，原来的域名是www.204001.info,那么现在这个域名指向是集思路。还有一点集思路提供了一个bonds.xlsm的excel表格下载，使用VBA进行了编程，点击更新按钮会会与主站数据进行同步，方便了EXCEL达人的筛选操作。具体网址忘了，详见附件。

2、证券账户

二、初选在集思录网站的债券频道点击按税前收益排序

指标1：有较高的折价，根据马曼然的分析应该多关注90元以下，80多元，70多元（这种比较少见，但并不代表没有）的；95元及以上的直接不再考虑范围；指标2：到期年限，应该选择在1年内（较少），1-2年（较多）的；2年以上的基本年化收益基本不会太高，除非他的折价特别高，而且票面利率也不错。比如上表中的11万基债，X=2.21，也就是距第一次企业100元回收还有2.21年，税前年化收益12.87%，折价90.18元，票面利率7.55%是上表这几家中最高的。指标三：每天的成交额，这个扫一眼就行了，每天有几百万上千万的成交额就不愁买不到或者卖出去，排除了僵尸债的可能性。指标四：是否有担保，有担保的情况下可以适当降低要求的投资收益率；

三、风险分析上表中画了红线的就是初选的结果，虽然到目前未知还没有一只债券没有归还本金（超日只是停牌），但对其进行一定的风险分析还是很有必要的。

1、偿债能力：主要关注的是企业的资产负债表，而不是现金流量表；这些资料从那里能找到呢，上市公司的年报、季报、各种公告，可以从上交所、深交所管网、企业管网、浪潮资讯、新浪财经、和讯财经等等；得到这些资料后按照“标哥”提供的思路进行一一对照、分析：1)资产负债率：参照值为50%，越低意味着企业未来继续举债融资的空间越大（可结合企业盈利能力观察，如果企业盈利能力大幅恶化，可能也会影响未来融资能力）2) 流动比率：参照值为1.5，越大越健康3) 速动比率：参照值为1，越大越健康4)现金比率：参照值为0.5，越大越健康5) 资本周转率：越大越健康6) 流动负债与长期负债的比例：流动负债占比越低越健康7) 现金流量及盈利能力：如果企业盈利恶化甚至亏损，且伴随大额的经营性现金净流出，则须保持警惕8) 其他：比如应收账款周转率、存货周转率、是否有抵押／质押／担保等

2、担保：有大股东或者其他公司担保，相当于是上了双保险的；

3、没有大额抵押：发行企业债的公司它的厂房土地股权没有被质押，如果被质押的话，虽然看着资产是在那里，但是已经抵押给别人了。

四、策略经过以上风险分析，排除风险大的债进一步缩小了投资标的。

1、差额没有涨到面值附近的策略：购建投资组合—买入—持有—到期回收，也就是到期后企业会按照约定的100元面值价格回收这些债券，我们还是挣到了收益：差额+票面利息，只不过持有的时间可能稍长一年多两年以内；

2、差额涨到了面值附近购建投资组合—买入—持有—面值附近卖出，这个策略是债券价格上涨到了面值附近，然后卖出，时间在一年以内，这样的话年化收益可能就会达到了20%，甚至是30%。卖出更换其他处于低位的债券，提高资金利用率。

十二、中富分析

一、资料准备

1、珠海中富2013年年报；2、2014年一季报；3、“关于公司债券12 中富01”正式暂停上市前的风险提示公告”第三个公告中，有这样一句话：因本公司 2012年、2013年连续两年亏损，深圳证券交易所根据《深圳证券交易所公司债券上市规则（2012年修订）》第 6.3 条等有关规定，于2014 年5月14 日对本公司做出了《关于珠海中富实业股份有限公司2012年公司债券（第一期）暂停上市的决定》(深证上【2014】168 号)。根据该决定，本公司发行的2012年公司债券（第一期）（债券代码：112087，债券简称：12 中富 01）将于 2014 年 6 月 30日起正式在集中竞价系统和综合协议交易平台暂停上市。也就是因连续两年亏损，股票已被ST，债券还有个20天左右将被暂停上市，不过最近这段时间的交易量还是很大的，今天（6月10）12中富01有近1000万的成交量。

二、偿债能力分析

1、各项数据指标(1)、资产负债率达到了75%左右，距离50%的标准差距较大，危险性较大；(2)、最新流动比的流动比为1.21，即流动资产刚刚能够覆盖流动负债；(3)、12年，13年联系两年亏损，特别是2013年亏损达到了-42.45%，在2013年的年报中能够提现出来，有一项“8.45亿元为固定资产及其他长期资产的资产减值所导致”，这一项导致了亏损的加大，同时也也使资产项减少了8.5亿元。导致13年14年的资产负债率达到了75%；(4)、除了亏损的年份，历年的净利率都非常低，说明盈利能力很差；

2、2013年年报中一些比较有用的信息：(1) 报告期，公司实现营业收入27.96亿元，归属于母公司所有者的净亏损11.10亿元，其中8.45亿元为固定资产及其他长期资产的资产减值所导致。实际上自企业付出真金白银的亏损为11.10亿-8.45亿=2.65亿;(2) 资金筹措风险由于2013年经营状况不佳，受银团贷款协议条款的约束，银行对公司提取资金及到期续展较为审慎，同时公司债券将于明年到期，偿付资金需要提前安排。对策：加强和银行的沟通，提升经营效果获得银行的支持，寻求其他形式的融资渠道，同时继续推进闲置资产的处置工作，回收更多资金。(3)公司发行公司债券的情况2012 年5月18日，公司收到中国证券监督管理委员会《关于核准珠海中富实业股份有限公司公开发行公司债券的批复》，获准向社会公开发行面值不超过11.8亿元的公司债券。2012 年5月28 日公司发行2012 年度第一期公司债券，募集资金5.9亿元，发行利率为5.28%，该期公司债已于2012 年6 月21 日在深圳证券交易所上市交易，至2012 年7月底所募集资金已按照承诺用途全部用于偿还银行贷款。2013 年5月28日，公司已支付2012 年5月28 日至2013 年5 月27日期间利息；

3、担保无担保，少了双保险；

4、是否有大额抵押(1)、对外担保：根据2013年年报披露，截至2013年年底公司对子公司的担保额为12.078亿元，占公司净资产的112.03%；对外担保：无；(2)、银团抵押：本集团以部分投资性房地产作为抵押以获取银团借款或贷款额度(附注五(19) 、附注五(27) 、附注五(28))。于2013年12月31日，本集团用于获取银团借款或贷款额度而抵押的投资性房地产账面价值为 82,512,654.00 元(2012年12 月31 日：15,679,510.00元) 。根据本集团2012 年7月与以交通银行等为牵头行的银团签订的贷款协议，本集团应确保该银团贷款协议项下全部抵质押物的价值不低于53.5亿元，其中土地使用权、房屋建筑物及设备抵押价值不低于27亿元(按抵押物评估价值计算) 。

5、查看最新的2014年1季报一些有用的信息(1)、公司将全资子公司珠海市嘉衡商贸有限公司100%股权以人民币7,200万元的价格全部转让给珠海市荣盛房地产投资有限公司；本次股权转让增加公司2014年１-６月净利润约人民币5,000万元；成都市新都区重点公路建设指挥部对公司全资子公司成都中富瓶胚有限公司位于新都镇新东社区五社工业用地的工业用地及地上建（构）筑物进行整体征收，征收价款为人民币3,754.92 万元；本次土地房屋等资产移交增加公司2014年1-6月净利润约2,700万元。这一信息表明：公司通过出售子公司珠海市嘉衡商贸有限公司100%股权和成都中富瓶胚有限公司土地使用权，两项累计增加利润7700万；这种利润与主营业务无关是不可持续的；主营业务依然亏损。(2)、季末资产：现金资产5.67亿，应收票据0.28亿，应收账款3.93亿，存货3.23亿；流动资产16.73亿；非流动资产27.05亿；总资产43.78亿。季末负债：短期借款7.83亿，应付票据0.8亿，流动负债13.84亿；长期借款6.46亿；应付债券11.71亿；非流动负债18.28亿；总负债32.13亿。所有者权益（或股东权益）合计：11.65亿