2012-7-21金学伟：把投资者当傻瓜的时代远没过去

在一个扩容相对平缓的市场里，市场有多大的能量（以保证金的方式存在，以日均成交额的方式体现），就能维持多高的指数。不同的只是当市场倾向买入时，资金的周转率高，日均成交额大，指数会冲高。当市场倾向卖出或持币观望时，资金的周转率低，日均成交额少，指数会降低。但这种高与低都是阶段性的，大盘会围绕某个均衡点，周而复始的地上下波动。如果资金增加了1倍，那么，相应地，市场的均衡点也会上涨1倍左右。

但是，在资金增加1倍的同时，代表供给的流通市值也增加1倍，增加的资金就会被增加的市值抵消，指数不仅不会上涨，还有可能下跌，因为没有多少人喜欢原地踏步、毫无收益的游戏，有许多人会选择离场，使供求天平向卖方倾斜，导致均衡点的下降。因此，把握供求关系乃是把握大市最重要的一门功课，其次才是估值、公司业绩增减，再次才是宏观经济。倒过来，我们就无法解释为什么中国的宏观经济好于欧美，股市的表现却弱于欧美。

对供求关系，我们上周讲了2种研究方法：一种是静态的，资金存量和流通市值的比例；一种是动态的，预期中的资金增量和市值增量的推断。这2种方法都需要我们做很多功课，包括资金存量测算、资金存量与流通市值的比例关系研究，需要很高的统计能力。而第3种方法——对流通市值本身的分析研究，要简单得多，也更直截了当，几乎所有的技术分析方法，包括波浪、形态、目标测算等，都可直接应用到流通市值走势的分析中来。

对一个高速扩容的发展中市场来说，流通市值走势的分析研究要比大盘指数的分析研究来得更为重要。这是因为一切市场能量首先作用于流通市值，其次才会作用于平均股价（指数）。所以在高速扩容背景下，市场常常会出现三种情况。

第一种情况：指数没有涨到位，但市值已经到位。

最典型的事例是2007年，全市场几乎众口一词地预测上证指数将涨到10000万点。这种现象——在一轮行情初期或中期出现的众口一词的预测，俗称“明牌”，“明牌很准”是中外股市的经验之谈。但最终上证指数只涨到了6100点，为什么？看看流通市值就知道了，上证指数1000点时，流通市值8000多亿元，到6100点时，变成8万多亿，涨了9倍。如果指数也涨9倍，不就是10000点吗？换言之，那轮行情确有让市值涨9倍的能量，只是大量的能量被新增市值吸纳或抵消了，最后反映到指数上，就只能涨5倍了。如果我们了解流通市值走势，就会知道，过去十多年流通市值曾经2次在10倍关口遇阻。一次是1993年的1558点，流通市值等于最低点386点的10倍；一次是1997年的1510点，流通市值等于325点时的10倍。

第二种情况：市值牛市，指数熊市。

这种情况出现过2次。一次是1993年2月1558点，在长达一年过时间里，指数不断创新低，流通市值却不断创新高。每一次下跌跌掉的流通市值总是很快被新增市值填满。还有一次就是2009年8月3478点以来的这轮调整。

对比2009和2007年的几个数据，可以加深我们对供求关系，以及市值与指数关系的理解。2009年，沪深两市的成交总额为545881亿元，比2007年增加了17%。由于年成交额与资金总量存在绝对的正比关系，因此我们基本上可以说2009年的市场资金也比2007年增加了约17%。但2007年上证指数收盘5261点，2009年仅为3277点。原因就在，2007年末流通市值为9.3064万亿，2009年末是15.1258万亿。2009年的流通市值是2007年的1.625倍，指数是2007年的0.623倍；反过来说，2007年的流通市值是2009年的0.615倍，指数是2009年的1.605倍。2组黄金倍率组合得天衣无缝，还有什么能比它更好地说明供求、市值、指数三者间的密切关系？

第三种情况：指数似已调整到位，但市值没有到位。

一切调整本质上都与2大因素有关：一是估值过高，二是需求不足。所以调整的任务从来都是双重的：既要通过股价下跌，降低估值，让股票变得更低廉，增加吸引力；又要通过股价下跌，降低市值，使总供给（市值）和总需要（资金）达成平衡。如果由股价下跌而减少的市值又被新增市值取代，那么，无论股价如何跌，调整只能说进行了一半——估值调整；另一半——供求调整的任务没有完成。只有当市值也跟着调整，且有了较大降幅，调整任务才算真正完成。

最明显的例子是1993年的1558点，这轮调整到500多点，指数已跌去三分之二，但由于市值始终没有减少，所以尽管最后2个月实际上已完全停止了新股发行上市，大盘还是连跌了2个月，使流通市值直线下降40%后，才真正见底。因此对熊市来说，判断指数将跌到哪里是重要的，但判断市值会跌到哪里才是更重要的，只有市值跌到了位，调整才会真正结束。

当前这轮调整，指数是从3478点开始的，但流通市值却是从去年4月的21.59万亿开始的。在此基础上我们可根据以往经验做如下推断。

1、从历史经验看，一个高点一旦确认，阶段性见底的条件是流通市值下降20%以上，今年1月的2132点就是在市值从21.59万亿降到16万亿，降幅达到25%以后产生的。目前，沪深流通市值为17万亿，比2132点多出了1万亿，但比去年4月高点，减少了21%，因此，当前点位既有再次酝酿反弹的条件，又有继续下跌的可能，因为资金减少了，流通市值却增加了。

2、从形态上看，自21.59万亿开始，沪深流通市值似有走ABC浪下跌的迹象。如果是这样，那么，21.59万亿到16万亿只完成了A浪，B浪反弹到18.5万亿。从18.5万亿开始走C浪，如果C浪也下降5.6万亿，那就要跌到13万亿。

3、从一轮熊市到一轮牛市，流通市值至少需下降40%以上才会真正结束。如果这一条件依然适用，那么，流通市值将跌到12万亿左右，熊市才会真正结束，与当前约17万亿相比，任务还相当艰巨。

4、根据过去几年的经验，存量资金相当流通市值6%是保持供需平衡的基本前提，那么，与当前7000亿元的保证金余额相匹配的最理想的流通市值也在12万亿左右。

总之，根据上述分析，如果市场资金不能有效增加，那么，流通市值就有下降到12万亿的可能，在不考虑新增市值的基础上，其指向点位在1500点附近。

本周有经济学家在央视财经频道上讲不要把A股下跌与国内宏观经济联系起来，不要与欧债危机联系起来，不要和全球经济下滑联系起来，但和什么联系起来他没说。其实很简单，应和供求联系起来。增量扩容（IPO和再融资）加存量扩容（大小非解禁），造成资金不断减少，同时，股价不断下跌，市值却不见减少。在这种情况下，管理部门却把股市环境恶劣的因素归结为国际国内经济增长下行压力，而非资金不足，显然是一种托词。它说明“把投资人当傻瓜的时代”还远远没有过去。