软银罗生门：日本500亿资金从美股出逃，软银或靠“合成看跌期权”大赚了？

华夏时报记者 麻晓超 陈锋 北京报道

目前市场上有关软银“数十亿美元期权建仓”的一手消息，均来自美国媒体的知情人士爆料。软银官方还没有正式回应此事。

由于爆料本身缺乏足够多的细节，外界很难百分百确定软银是亏是赚。美股连续三个交易日的暴跌，让不少市场声音倾向于相信软银巨亏了。但同时也有另一些声音认为，软银也有可能大赚了一笔。

比如，交银国际董事总经理、研究部主管洪灏日前就分享了一种软银大赚的可能。他向《华夏时报》记者表示，他观察到近期有创纪录的日本资金从美股出逃，而这些资金若与软银基金有重合，那么软银可能构建了一个“合成的看跌美股期权”。

日本惊现500亿美股减持资金

根据美国媒体的报道，软银在过去几个月斥资数十亿美元买入大量美股看涨期权。由于买入的是看涨期权，当标的物价格下跌时，投资者会浮亏，因此美股9月3日、4日、8日的连续暴跌，给了部分市场人士“软银这次亏惨了”的印象。

但实际情况可能并非如此，这主要是软银期权建仓的具体时间线不明、每笔期权合同的行权日期未知，以及期权交易相对股票交易复杂等等原因造成的。

洪灏结合日本巨量减持资金看到了另外一种可能。他9月9日在一篇文章中写道，在软银疯狂交易美股期权的同时，7月以来日本投资者在疯狂地卖出美股的持仓，减持超过了500亿美元，“这是我看到的1996年以来有数据最大规模的资金出逃”，如果这些资金和软银基金有重合的话，那么意味着软银在通过卖出股票和买入看涨期权构建了一个“合成的看跌美股期权”。

9月10日，他向《华夏时报》记者表示，“合成的看跌美股期权”这个表述的意思是，这个组合的回报分布跟看空期权的回报分布是一样的；约500亿美元的减持资金是他从数据库中观测到的，不是媒体已曝出的数据。

相比期货和现货，期权交易更加复杂。针对同一标的物，期权交易者有四个交易方向的选择，包括买入预期标的物价格会上涨的期权，即看涨期权，或者卖出看涨期权、买入看跌期权、卖出看跌期权。

软银事件中，假设它7月7日买入一份看涨A股票价格的期权，合同规定它7月10日（行权日）时有权（但没有义务必须）从交易对手手中，以100美元的价格（行权价）买入一股A股票，为此软银支付了交易对手1美元的权利金。7月8日，假设A股票价格涨至110美元，软银则账面浮盈，交易对手账面浮亏，7月10日，若A股票价格跌至90美元，软银则账面浮亏。

但7月10日这天，软银可以选择不从交易对手手中购买股票A股，它只要损失最初支付的1美元权利金即可，这样操作相比行权的损失要小得多。若7月10日当天行权截止时间前，A股票价格又跳涨至130美元，软银就会要求交易对手以100美元价格出售1股A股票，而后者必须执行。软银以100美元的价格买到130美元市价的A股票之后可以选择抛售或继续持有。

现实世界的情况是，根据软银今年8月17日提交给美国证券交易委员会的文件，截至6月30日时，它持有规模巨大的微软、特斯拉、亚马逊等美国科技股股票。

而这些股票是否与软银买入的看涨期权的行权有关，以及这些股票如今是否已经清仓，都有悬念。

美股疯狂期权交易“逼仓”做市商

过去几个月，苹果等高科技股带领三大指数无视美国疫情严重持续反弹，这一现象一度被一些市场声音解读为主要在于美联储的持续放水，以及互联网科技股在疫情期受益等。如今，疯狂的期权交易进入了公众视野。

不过，这并不是说软银是美股持续上涨的主导力量，有观点认为，单凭其数十亿美元买入的看涨期权可能并不足以形成美股如此幅度和如此时间跨度的上涨。软银的大举交易，只是美股疯狂期权交易的一个缩影。

在洪灏看来，美股3月历史性暴跌之后的这一轮历史性上涨中，不仅仅是散户在疯狂地加仓，机构尤其是对冲基金这些一般都被认为是“聪明钱”的资金，也在7月份之后不断地通过杠杆的形式加仓买入。

2020年8月28日，美联储主席鲍威尔在全球央行货币政策会议上称，美联储希望通胀在一段时间内“平均”增长2%，允许通胀率“适度”高于2%。而这基本上就是向市场确认了美联储坚决不加息的货币政策倾向，同时也在市场上引发了美股“永远涨”的预期。

但几天之后的9月3日，美股却开启了暴跌。洪灏称，他与市场共识恰恰相反，美联储极力维持的低利率政策，无视最近飙升的通胀预期，本身就是引爆市场波动率的诱因。“这次暴跌前，我们观察到美股的飙升同时伴随着市场隐含波动率VIX的飙升，最终导致了在美股创出历史新高的同时，VIX也在这个对应的市场点位高度上达到了历史性的高点，对应于2000年3月份的水平。很显然，美股市场里的期权交易发生了异常的情况。”

9月4日，洪灏分享了美股疯狂期权交易“逼仓”做市商的情景：美国散户最近通过罗宾汉、citadel等交易平台大幅买入即将到期的看涨期权，这些期权往往在几天内就到期。做市商卖出这些期权获得收入之后，需要不断地买入股票来对冲其卖出股票看涨期权的风险。

在期权交易中，买入看涨期权的投资者，若标的物价格上涨，其账面浮盈。与之相对，卖出看涨期权的投资者，在标的物价格上涨的情况下，其账面浮亏。而这就是上述期权做市商为何要在卖出看涨期权后，又去现货市场买入股票对冲风险的原因。

“然而，随着股价的上涨，做市商就需要买入更多的股票对冲；随着做市商买入的加码，股价继续飙升；散户接着买入更多的期权加杠杆赌市场继续升，然后市场重复以上的步骤。这就是到了最后美国市场直线飙升的最重要的原因。”洪灏称。

因此，对于美股9月3日这次暴跌，洪灏认为，杠杆、散户、严重一致的市场共识和高估值，都是一个最终导致市场暴跌的配方；美联储的货币政策直接导致了市场参与者对于美股”永远涨“的预期，但也最后引爆了这个通过期权交易制造的股价”永动机“。

暴跌之前，洪灏称观察到了美股市场一系列的量化奇观，包括看跌期权比例达到了历史最低；美国上市公司内部管理层逢高减持、但散户逢高买入；市场头部股票的波动率相关性暴跌，显示市场共识对于科技成长股的认识高度一致，足以引发市场暴跌；极端异常的FANG+毒牙个股成交量；美国股市和经济基本面历史性的割裂等等。“因此，暴跌是必然的结果。”

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