《中国顶级私募访谈录》读书笔记（20190711）

前几篇的发访谈还是有一些干货的，后面的感觉就水一些。后记里面好买自己的分析框架可以做参考。

关于逆向投资（淡水泉 赵军）

赵军是公募机构业务出身，服务机构，资金来源相对比较长，底下的投研团队又比较专业，所以风格自然就是偏长期，偏逆向（绝对收益）。我学习到的一点是，逆向并不是完全站在逆风，或者站在市场的对立面，而是在大方向上还是趋势投资，只是在小方向上做逆势。如果把公司的基本面看做K线的话，逆向投资往往是在基本面走出趋势的时候回调加仓。

逆向投资不是拟公司的基本面，而是逆大众情绪，基本面还是要顺应行业风口和企业基本面的发展趋势。什么时候大众情绪和公司基本面会产生巨大的分歧？我理解，往往是企业基本面情况过去很好，因为某些原因出现了短期的不好的情况，而且这种不好的情况不影响公司的核心竞争力和大方向。赵军定义为“灰马股”。

赵军在做投研分析的时候，我理解是从过去、现在、未来三个维度考虑的，对应他自己说的能力、动力、预期。

维度	因素	说明
过去	能力	公司已经在行业中证明自己
现在	动力	公司的治理结构、研发投入、激励机制
未来	预期	企业盈利预期是否已经反映在股价中

在考虑预期的时候，这里他使用了一个比较新颖的系统——FARM（F：机构投资人；A：卖方分析师；R：监管者和政策决定部门；M：上市公司管理层）。通过关注分析师关注人数、分析报告的数量变化、媒体公告的报道的关键词转变、机构投资人的配置程度等，将自己的研究与外部观点不断比较，寻找预期差。这个在实际操作中可以借鉴和使用，核心是要将这些内容动态的展示出来。

在考虑投资的变量时，赵军提到长期投资的关键在于人。这件事情在新城控股的案例中已经有所体现。除非商业模式好到人的因素几乎不会影响（比如茅台），否则人应该是投资者一个非常重要的考量因素。

核心收获：

• 逆向投资是买在基本面趋势投资的加仓点；
• 除了关注股价波动和基本面波动，需要关注市场情绪的波动，把市场情绪波动用笔头记录下来。

关于市场趋势的判断（中欧瑞博 吴伟志）

吴伟志是草根出身，93年入市，对市场的把握比较准确，访谈里面讲了很多择时和选股方面实操的问题。

择时的作用？为了保持一个好的投资节奏和心态，因为仓位高低会影响心态，择时带来的盈亏反而没那么重要。

优秀投资人要“不迁怒，不贰过”。不迁怒——投资做不好一定要反思自己；不贰过——犯过的错误不要再犯。

如何判断牛熊？先看估值，然后看政策的态度，关注市场情绪，最后利用技术分析。

牛市的形成机制（熊市是反向对称）

• 第一阶段，估值足够便宜，长期资金和专业投资者入场，赚业绩增长和估值修复的钱
• 第二阶段，赚钱效应引发场外资金入场，进入牛市主升阶段
• 第三阶段，赚钱效应形成正反馈持续强化

择时理论：市场指数是市场的温度计，决定仓位

名称	市场阶段	标的选择	仓位管理
春播	熊末牛初	寻找优秀成长股（种树）	30%~70%
夏长	牛市中期	依靠估值提升（树贵了换粮）	70%以上
秋收	牛末熊初	先减菜，其次是粮，最后是树	30%~70%
冬藏	熊市中期	专注寻找下轮牛市标的	低仓位

在不同的阶段，区分三种类型的公司进行建仓

公司类型	股票类型	盈利来源	说明	操作方法
树	成长股	公司盈利增长	公司成长依靠行业做大（新经济）或份额提升（传统行业）	只有在严重泡沫时减持
粮	价值股	估值提升	公司是行业龙头，市场份额和盈利接近天花板	在市场低迷时入场，赚估值修复的钱
菜	题材股	市场博弈		适度参与，及时纠错

如何认识波动？

波动性质	跌幅	下跌时间	操作方法
牛熊拐点	超过20%		不等反弹先减少一半仓位
中级调整	10%~20%	两周到三个月	适当降低仓位
小波动	5%~10%	不超过两周	不做反应

一个适用于机构的投研框架和决策方法（重阳投资 王庆）

“三四七八”投研分析框架

三部曲	四维度	七要素	八跟踪
严谨清晰的逻辑	盈利	核心投资逻辑	全球政经动态
全面深入的实证	利率	行业分析	全球宏观经济景气度
及时有效的跟踪	制度	公司竞争力分析	全球利率汇率及商品价格
	风险偏好	财务分析及预测	全球热钱流向
		估值比较分析	境内市场政策与要闻
		期望收益率匡算	境内投资者群体行为
		主要风险提示	境内市场系统性及结构性投资机会和风险
			境内大型机构大类资产配置动态

决策方法：期望收益率法。根据好、中、差三种情景假设，计算对应的收益率，赋予对应的概率，计算某股票的期望收益率，并动态调整。

好公司的标准（高毅资产 邱国鹭）

好公司有两个标准，一是它做的事情别人做不了，二是它做的事情自己可以重复做。前者是门槛，决定利润率的高低和趋势；后者是成长的可复制性，决定收入的增速。如果二者不可兼得，宁要有门槛的低成长（可持续），也不要没门槛的高增长（不可持续）。门槛是现有的，好把握；成长是将来的，难预测。

好买基金研究分析框架——4P三性

4P：看基金的普遍角度

4P	说明
Platform	公司综合平台实力、股东、人力素质、发展目标、经验理念
People	基金经理的素质和能力，投研团队的整体水平、稳定性及敬业程度
Process	投资决策流程、流程执行情况
Performance	投资业绩、业绩评价

三性：具体评价角度，如何对每个点打分

三性	说明
一致性	投资理念和持仓上是否有逻辑
有效性	投资结果为什么好，为什么坏，性价比如何
稳定性	可信度，方法上有多少积累，方法风格是否经历牛熊而不变