《价值投资实战手册》读书笔记（五）

3.芒格与费雪推动的突破

巴菲特1957年动作基金，1959年认识芒格，1969年5月清盘。
1962年，芒格做合伙基金，1975年清盘。

芒格“伴随优秀企业成长”的思维影响了巴菲特。

1)思想进化的核心：经济商誉

进化的核心标志是，摆脱对账面资产的关注，转而寻找“经济商誉”。
1985年的致股东信中，解释了经济商誉在通胀时期的巨大魅力。
商誉：指一家企业收购另一家企业时，成交价格超过被收购企业可辨认净资产公允价值的部分。

2)经济商誉在哪里？

经济商誉顺着ROE去寻找，巴菲特说，我选择的公司都是净资产回报率超过20%的企业。

看到高ROE，要去思考这家公司有什么资产没有记录在账面上？看到低ROE，要去思考这家公司的什么资产忆经损毁，却没有从账面上抹去。

（净资产A+经济商誉G）N=净利润=净资产AROE
未知数G=（ROE/N-1）*A
ROE越大，G值越大；ROE越小，G值越小；当ROE<无风险收益率N时，G值为负。
所以巴菲特说道选ROE指标，就像是路标，指引他去发现那些具备高经济商誉+低有形资产的企业。

3)能力圈原则

将自己对企业估值和投资决策限定于自己能够理解的企业。也就是看得懂。能够理解高ROE企业的生意模式和经济商誉的可持续性。

①　这家公司销售什么商品或者服务获取利润；
②　这的客户为何从它这里购买，而不选机构的商品或者服务；
③　资本的天性是逐利。
同样质量/数量+更低售价，也可以是同样售价+更高质量/数量。这就是护城河。

4)巴菲特心爱企业的特质

找到那些简单易懂的，具有我们能理解的经济商誉，且由德才兼备的管理层掌管的企业。

5)巴菲特的估值方法

任何股票、债券或企业的价值，都取决于将资产剩余年限自由现金流以一个适当的利率加以折现后所得到的数值，这是评估某项生意或者某项投资是否具有吸引力的唯一合理方法。
自由现金流，指从企业通过经营活动获取的现金里，减去为了维持生意运转必须进行的资本投入，余下的那部分现金。也就是企业每年的利润中可以分掉而不会影响企业经营的那部分现金（是不是真的分，和本问题无关）。

(1)对企业的估值用自由现金流概念而不是用净利润概念，主要是为了规避：

①　赚的是假钱
a)利润主要来自应收账款；
b)利润靠变卖或者一些资产重估获得；
②　虽然是真钱，但其商业模式需要不断投入资本才能继续
自由现金流可以用报表上的“经营现金流净额减去购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金”来保守模拟。

(2)理论上，可将企业未来每年的自由现金流按照某种折现率（无风险收益率+风险补偿）逐笔折现到今天，所有年份现金流的折现值加总，便是该企业的价值。

①　两段式自由现金流估值：
分为可准确预计的前段和大致估算的后段，前段一般采用三年或者五年，逐年估算自由现金流数值；后段则直接采用“价值=自由现金流/（折现率-永续增长率）”。
②　三段式自由现金流估值：
将前段双分成高速增长期和低速增长期两部分，其他部分不变，依然是三段分别折现加总，得出企业内在价值。

自由现金流只是一种思考方法，可以寻找和甄别那些可以持续产生现金利润，且未来不依赖大量增量资本投入仍可继续产生，同时又属于我们能够理解的企业。

2002年股东大会，巴菲特被问到“平时用什么估值指标”时回答是：生意的合理估值水平与标准500指数相比的优劣，取决于生意的净资产回报率一增量资本回报率。

金钱都是一样的，你需要评估的是这门生意的经济特质。

巴菲特说：“我以发射火箭的速度从猩猩进化到人类，是查理·芒格点化了我。芒格是巴菲特一生中重要的合格伙伴，他们惺惺相惜，一同带领伯克希尔突飞猛进，如果没有芒格和费雪，也就一定没有今天的巴菲特！