（接固定收益分析框架Part1 讲了流动性与渠道的观察--供求，本章主要是宏观、政策对利率曲线的影响，通胀和融资需求的观察是重要中枢 各家的功夫在于：从不同侧面的数据观察真实情况）
一、固定收益分析为了啥---收益的来源
任何投资者投资债券都是在谋求两类收入：
1、票息
2、资本利得（骑乘+曲线下移）
供求（量）、曲线（价）都要看央行，固定收益，怎样观察/预测央行货币政策？
二、怎样观察货币政策
观察货币政策的指标与窗口：DR007的利率中枢与波动性、货币政策执行报告、相关领导的发言等。
（一）DR007是什么
存款类机构间(交易者主要指银行机构)利率债质押(质押品仅限于国债、央行票据、政策性金融债)的七天回购利率
由于其抵押品范围小，信用风险更低===>受信用风险影响小===>更好地反映银行体系流动性松紧状况（货币政策传导中枢）
（二）看什么：利率中枢与波动性
波动率?波动率太大会使投资者的投资收益波动性提高，风险增大===>融资成本高
三、如何预测：央行对宏观的关注--央行的目标
（一）第一层：多元目标
三个主要目标：防风险、外部均衡（汇率与外贸）、内部均衡
（二）第二层：深挖内部均衡
1、内部均衡的两大点：
（1）价格稳定（通胀）；
（2）稳定经济增长+就业；
怎样观察？多指标相互矛盾（突出矛盾：存量债务的化解与稳增长之间的矛盾---央行目标与政府目标的矛盾）
2、怎样选择？重点关注：通胀和融资需求
为什么？从现象出发：
（1）2002-2012年的十年时间里，CPI走势大开大合，与十年国开到期收益率的具有非常强的正相关性
（2）2012年后，通胀周期性减弱，体现融资需求的社融成为债券拐点判断的重要指标
（3）2019年，非洲猪瘟+环保+补贴不到位，猪周期卷土重来，CPI再次成为扰动债市的主要因素
（三）第三层之一：如何分析通胀---“真实的”CPI计算方法
两种方式：自上而下（看趋势）、自下而上（做预测）
（1）自上而下的分析看大趋势：产出缺口+货币政策+输入型通胀
A.产出缺口
核心：计算工业增加值产出缺口
方法：参考知乎如何计算工业增加值产出缺口--关键是时间序列数据的处理
（
1.建立新的数据空间，以月为单位，从 1990-1 到 2018-11
2.新建一个数列，填充入之前统计得到的基期数列
3.对数列进行 X-12ARIMA 季节性调整，使用乘法方式，产出 TC 数据列
4.对产出的数据取对数，使得最终出现的波动图形相对稳定
5.对对数数据进行 HP 滤波分析，得出的循环项，就是我们需要的最终结果）
结论：通过HP方法可计算出GDP的产出缺口，其领先CPI同比半年左右
（目前的结论是：需求不旺，CPI走低）
B、货币政策：货币宽松-需求回升-物价上涨（凯恩斯），货币宽松-炒作相关商品-通胀预期自我实现（弗里德曼）
（目前的判断是中性）
C、输入型通胀：人民币有效汇率指数与进口价格总指数高度负相关，实际汇率贬值===》增加进口商品成本
（2）自下而上的分析做预测
基本假设：猪肉、鲜菜、蛋类、鲜果这四项，加上油价，共五项，是CPI同比的波动之源
（因为：将CPI同比拆解，可以发现其它项对CPI同比的拉动相对稳定---主成分分析的思维）
具体方法步骤（波动法）：
1、对猪肉、鲜菜、蛋类、鲜果这四项，前三年环比均值基础上，根据供需状况进行加成，得到对应项的环比。
（精确的计算与认知在于对供需的判断，体现功力，下一part分解）
2、用环比均值法计算出各项的同比后，再乘以对应的权重，计算出各项对CPI同比的拉动。
3、取前6个月CPI其它项同比的移动平均值，得到其它项对CPI同比的拉动。
4、使用EIA的WTI油价预测，计算出WTI油价同比，再乘以弹性系数0.0098，得到油价对CPI同比影响。
5、将上述步骤的结果加总，得到CPI同比。
（四）第三层之二：如何判断融资需求--基建（G端政府）、房地产（C端居民）、制造业投资（B端企业）
（疑问：C端杠杆已高、B端失能，2020翻番G端怎样作为？）
1、基建投资（G端政府）--一种资金供给分析
（1）政府投资是想不想>能不能，但能不能越来越是大问题（资金来源不足---商业银行配合下降）
（2）在对基建投资增速做预测时，常从基建投资资金来源来预测，对此会对基建项目的资金有不同的划分，简单划分为预算内资金（16%）、自筹资金（60%）、政府性基金预算（+专项债，15%）、外资、其他资金五类；
（但仅作趋势判断使用，准确预测的效果越来越差，基建投资纳入农村投资，而资金来源仅含城镇投资)
(3)发改委项目的审批数量、八大建筑央企的订单、沥青的价格和 表观消费、挖掘机和重卡的销量、城投债的信用利差和净融资规模等是基建投资边际变化的重要指标。
2、房地产投资（C端居民）---太重要以至于大而不倒---政策不支持如何不倒？ 低库存、高周转与宽松的货币环境是地产投资持续保有韧性的三大支柱
（1）太重要：房地产投资是债券市场分析的核心---1、金融加速器（超级押品） 2、产业链超长 （ 上接钢铁、水泥等中游的加工制造业，下接家电、家具等轻工制造业，加上房地产投资前端的拿地对基建资金的支持）3、 货币政策盯住的目标变量之一，防范资产价格泡沫被屡次列入政治局会议提出的目标任务名单中
（2）传统逻辑：房地产分析传统的思路：调控政策影响销售，销售不佳，房企的预期与现金流恶化，房企减少拿地开工，建安投资与土地购置减弱，房地产投资增速回落。（2016年前的正确率很高）
（3）房地产逻辑的改变：2016-17一波去库存+超级能干的房企（资金和人才的持续投入结果？）+仍然宽松的资金面（所以泽平要继续鼓吹松资金）===>地产库存和房企的微观行为成为越来越重要的变量
库存
融资
3、制造业投资（B端企业）---库存周期、产能周期，最无力的一端（随波逐流）
（1）库存周期四个象限：1）主动去、2）主动补、3）被动补、4）被动去
（2）库存与产能周期规律：
a、政策放松-地产基建企稳复苏-中上游企业库存去化-中上游企业现金流好转
b、预期好转-企业主动补库存-资本开支扩大-制造业投资企稳复苏-物价上涨
c、债务风险压力凸显-政策收紧-基建地产以及经济总需求下行-前提产能投放过剩-库存被动累积-库存主动去化
d、债务风险累积-物价下行-政策放松
四、知道了这些，如何投资？---数据（基本面）与情绪（市场面）---波动的观察（没有展开讲，投资不易）
（一）观察波动的贡献因子
1、交易情绪的波动：观察技术指标、流动性溢价、一级招标
2、资金面波动：因为其影响政策预期，提高加杠杆成本
（二）投资策略的选择---四种策略
怎样选择？看风险偏好、资金的期限，经济与金融数据的超预期