交易员学堂第一课 我们倒卖风险

节选自《Way of the turtle》,与单纯翻译不同,这里贴出的是中国编译版,加入了一些实例与改写,以便于中国读者阅读。

作者   Curtis M. Faith     编译  红檀

 

高风险,高回报,玩的就是心跳。

 

交易员vs投资者

交易员与投资者有什么不同?有很多人做着交易员的事,却将自己称为投资者,二者的界限因此而模糊了。

投资者花钱买下东西,然后耐心等待,相信某一天这些东西会升值。注意,他们买的是实实在在的东西,他们等的是实实在在的时间。比如巴菲特,一个典型的投资者,他买公司,不买股票。股票代表了公司,但是股票是“虚”的,他要买“实”的——这个公司本身,这个公司的管理团队、所有产品、市场形象。他并不在意股票市场是否凸显这个公司的“正确”价值。实际上,他就靠这个来赚钱。同一个公司,股市上有市场的股价,巴菲特有自己的估价,当估价大于股价,巴菲特拍板买进;当股价大于估价,巴菲特甩手卖出。他总是比市场更“正确”,他赚了数不完的钱。

交易员呢,不会买实实在在的东西。他们不买公司,不买粮食、原油或者金子。他们买股票、期货或者期权。他们不关心管理团队的能力,也不在意石油消费的趋势,更不去管咖啡的世界产量。他们只在乎价格。因此他们工作的本质,是倒卖风险。

市场的发展史,就是风险控制的发展史。金融市场就是为风险而生的,它今天依然发挥着控制风险的作用。

在现代市场中,一个公司常与国外供货商签订期货合约或者远期合约,以抵抗汇率波动对生意的影响。当然,他们也会跟上游企业签订类似合同,以防原油、铜、铝等原材料价格大幅波动。

原材料价格波动,或者汇率波动,都是商业运行的巨大风险。期货合同就是用来抵御这种风险的。签订这些合同的行为,叫做套期保值(hedging)。聪明的套期保值,可以给企业省下大笔的成本,使之不惧怕油价飞涨或者原材料市场波动。

以航空业为例,它们对燃油价格极为敏感,受原油市场影响颇大。当油价上涨时,除非提高机票价格,否则利润就随之下跌。而机票涨价会减少乘客,利润还是会下跌。这时候怎么办?就得在原油市场买进期货,进行套保。西南航空公司已经套保了很多年,当油价从25美元涨到60美元时,它的成本几乎没有变动。事实上,它做得太好了,以致油价猛涨多年之后,它85%的用油依然能以26美元的价格拿到。

这么多年里,西南航空公司的丰厚利润并非偶然。它的总经理早就意识到,航空公司的主业是载客航空,而非整天担心油价上涨。它们很好地利用了金融市场,在自己的公司门外,建了一堵原油市场防火墙。真是聪明!

那么,是谁把期货合同卖给了西南航空呢,是谁让西南航空有了这堵防火墙呢?答案是交易员。

流动性风险vs价格风险

交易员,交易的是风险。世界上有很多种风险,每种风险,都对应着一类交易员。为了方便讲述,我们姑且把那么多种风险都归入两大类:流动性风险与价格风险。

流动性风险——短线操盘手

大部分交易员都跟流动性风险打交道,他们是短线操盘手。流动性风险是什么?当你想卖的时候,没人买;当你想买的时候,没人卖。就像“流动资产”中那个“流动”一样,只有随时能兑现的资产,才是流动资产——现金,可以;股票,差不多;土地,就不行。这种随时脱手、随时兑现的流动性,与流动性风险内涵一样。如果我们很好地规避了流动性风险,那想买就能买到,想卖就卖出。

比如,你想买XYZ的股票,这支股票的最后交易价格是30块钱。你去查XYZ的报价,会发现两个价格:一个想买的人出的价,叫买价(bid),一个是想卖的人要的价,叫卖价(ask)。以XYZ为例,假设它的买家出价是30块钱,卖家要价是35块钱。这时候,如果你想买XYZ,你至少要拿出来35元;如果你想卖XYZ,你只能赚到30元。这两个价格的差别,5块钱,叫做“差价”(spread)。跟流动性风险打交道的交易员,就靠这个差价赚钱。他们常常被称为“黄牛党”,或者“做市商”。

电影院阿黄的故事

这也很好理解,比如 XYZ就是“今晚的电影票”——电影票标价30元,八点开始演,小忙先生突然不想看了,七点半跑到电影院门口嚷嚷,说有没有人要啊?阿黄溜达过来了,说给我吧,最多30,不能再多了,万一我卖不出去呢。小忙先生说行,票出手了。阿黄这时候是买家,买家出价30。再过一会儿,七点四十五了,小闲妹妹路过电影院,特别想去看,就嚷嚷,有没有人转票啊?阿黄就又溜达过来了,说给你吧,不过得卖35,这时候来买票,你还想买到原价的?小闲妹妹想了想,乖乖掏钱了。阿黄这时候是卖家,卖家要价35。

电影院门口就是个市场,市场里面全是阿黄,他们说着同样的话——想让我买,最多给你30,买价(bid)是30;想让我卖,得给我35,卖价(ask)是35。小忙先生和小闲妹妹总是很难相遇,他们只能遇到常年站岗的阿黄,然后小忙先生接受30的买价(bid),小闲妹妹接受35的卖价(ask),阿黄赚取5块钱的差价(spread)。但是,小忙和小闲都很感激阿黄的存在,不是阿黄,小忙的票就浪费了,小闲的电影就看不成了。阿黄们解决了“流动性风险”,他们就是现实版的短线交易员。

也有人把这种交易叫做“套利”。套利交易是用一个市场的流动性,换取另一个市场的流动性。套利者可能在伦敦买入大量原油,然后到纽约卖出;或者买入一揽子股票,然后做成股指期货卖出。就像在电影院门口抢完所有的票,然后跑到大学咖啡馆兜售一样。

价格风险——长线交易员

回到正题,再说另一种风险——价格风险。价格可能大涨大跌,不少人受不了这种风险。一个农民可能受不了原油大涨,因为化肥可能跟着涨,拖拉机的柴油也可能跟着涨,然后他就用不起化肥和拖拉机了。这个农民也害怕农产品大跌,小麦啊、玉米啊、大豆啊,如果跌到赔本,就没钱养家了。航空公司也是这样,担心油价涨,担心票价降。

西南航空的那个成本“套保者”,或者说“对冲者”(hedger),就很想避免价格涨跌的风险。农民也是这样。此时,如果他们够聪明,就都会去找交易员,把风险转嫁。这种交易员,叫做“长线交易员”,俗称“投机商”。他们先买入,等价格涨了,再卖出——也就是“做多”;或者先卖出,等价格跌了,再买回来——也就是“做空”。

普洱茶王小三的故事

以王老汉为例,他家在云南,有个茶园,种普洱茶;他有个弟弟叫王二爷,家在北京,开普洱茶叶店。2008年的时候,趁着奥运的东风,喝茶又成时尚,更多人买茶,更多人种茶。王老汉比较胆小,他看到自己的懒汉邻居都开始种茶了,心里直打鼓,他卖得比我便宜怎么办,普洱价钱跌了怎么办?王二爷也胆小,这么多人要喝茶,普洱进货价涨了怎么办,老哥哥跟我多要钱怎么办?

王老汉和王老二都担心的时候,远房亲戚王小三杀出来了。他觉得八月份会涨到顶,接下来价格就要跌。四月份,他先找王老汉,说把茶卖给我吧,我按去年的价格给你,50块一斤,保证你不赔本,万一跌了,我担着。王老汉喜上眉梢,赶紧卖出。八月份,普洱价格大涨,王小三把茶倒手卖出,一斤100块,赚了一笔。

这时候,王小三去找王二爷,说你看茶价都涨成这样了,以后肯定还得涨,我去给你找点便宜货吧,就按现在的价格,100一斤,过半年给你送到门口,万一涨了,我担着。王二爷喜上眉梢,赶紧签合同,从此再也不怕涨价了,当天把钱付了。过了半年,普洱价格跌回60一斤,王小三买了一百斤送给二爷,又赚了一笔。

这里面,王小三就是长线交易员,就是“投机商”,扛着“价格风险”赚钱。在电影院的故事中,阿黄就是短线交易员,就是“黄牛党”,扛着“流动性风险”赚钱。他们都是交易员,他们倒卖的,不是票,不是茶,是风险。

戴老板、戴舒舒、山姆大叔、咸菜十郎——不同的交易者

几群想交易的人凑到一起,一会儿买,一会儿卖,就有了市场。其中一群人是短线交易员,像前面的黄牛党阿黄一样,他们只赚取买卖之中的那一点“差价”(spread),一次又一次地重复操作,赚点钱不容易。另外一群人是长线交易员,像前面那个投机者王小三一样,他们赚“价差”(price  change),承担着相当的风险,大赔大赚。除了这两群人,还有一群人代表着企业,他们想对冲风险,套期保值,就像前面那个西南航空,只要对冲得好,就不再怕油涨价。每群人中,都不乏业务纯熟的家伙,也不缺刚刚出道的新手。让我们看一套完整的交易,好明白这几群人、这些老家伙和新手,是怎么互动的。

人民币要升值,油纸伞老板不高兴

很久以前,美国就有条华人街,戴老板是偷渡过去的移民,开饭馆,顺便卖手工油纸伞。他的老家在苏州乡村,整个村子的人都会做油纸伞,削伞骨、做伞架、装伞键、裱皮纸、绘伞面……戴老板每年回一趟村里祭祖,顺便收购100把伞,每把100块人民币,原来汇率1:8,合12.5美元,带回华人街卖给美国佬,每把要价20美元。

后来,人民币要升值了,而且升值趋势越来越猛,原来8块钱兑1美元,眼着看就要变成6兑1了。戴老板急了,想当年,一把伞卖20美元,成本价才12.5美元,差不多净赚8美元呢,给儿子当零花,小孩高兴得不行。现在呢?一把伞还是卖20美元,就因为人民币升值,成本价从12.5美元,一下子变成17美元,就赚3美元,我儿子肯定不高兴啊!

养了个好儿子,用对冲来保值

不过,戴老板有个好儿子,叫戴舒舒,越大越会算账。他说爹你别怕,咱们去芝加哥商品交易所,买进人民币期货合同,你每年收购100把伞嘛,也就是1万块人民币,咱们就买这么多的期货,就按现在1:8这个汇率来买,等到明年1:6了咱们再卖,你说能赚多少,今年花1250美元就能买到1万块人民币,明年把这些人民币一出手,能有1667美元,净赚了四五百美元呢。等明年再去买伞的时候,你原来要花12.5美元,现在要花17美元,乘上100把,多花了四五百美元。两笔一对冲,咱们跟以前一样。当然,实际操作的时候,交易所的人民币可能贵点,1美元买不到8个人民币,买7个差不多,没关系,咱们多买点呗,明年卖掉还是能赚,一个道理。

 

戴老板很高兴,派戴舒舒去芝加哥鼓捣这笔买卖。戴舒舒就是那个搞对冲的,他做的事就叫套期保值。戴舒舒在芝加哥找到山姆大叔,山姆大叔是个短线交易员,也就是黄牛。戴舒舒想买,山姆大叔就卖。

在这里插几一句,期货合约是有固定格式的,标准化的,它规定了具体的数量、类型、甚至产品质量。期货合约都是整个的,你不能要1.5个合约,只能买卖整个合约,个数必须是整数。合约还规定了最小的变动价位。不过无所谓了,这些细节不深究了。

山姆大叔坐在交易所里,长着一张黄牛脸,他面前摆着个牌子:同时收购并销售人民币,收购价为1:8,我的1美元要换到你8个人民币;销售价1:7,你的1美元能换走我7个人民币——大叔我也不容易,才赚1个人民币啊。戴舒舒跑过来了,说给你美元,卖给我点人民币,就按1:7来吧,双方击掌成交。

山姆大叔与咸菜十郎

山姆大叔卖出去的人民币,要从哪买的呢?是一个日本人那里,叫咸菜十郎,咸菜十郎喜欢中国的咸菜文化,长期待在中国,自以为了解中国国情。上个星期,咸菜十郎连续三天吃到了虫子,他有种强烈的预感,那就是中国食品质量太不靠谱了,这个国家太不靠谱了,人民币要贬值,他要卖掉人民币,换成大量的美元,等人民币贬值够了,再用原来这些美元买回来更多人民币,发一笔财。

咸菜十郎会一直持有这些美元,等着人民币贬值,也许等十天,也许等十年。如果他判断错了,也许要等一辈子。

所以,迄今为止,这里有三类人了:

第一类:对冲风险的套期保值者——戴舒舒。他是戴老板的风险管理部门负责人。他要对抗汇率波动的风险。

第二类:短线交易的黄牛党——山姆大叔。他帮助戴舒舒转移流动性风险,让戴舒舒一到芝加哥,半天就能办成事,晚上就回去,不用住宾馆。山姆大叔天天坐班,想赚差价。

第三类:长线交易的投机者——咸菜十郎。他知道华人街正在担心人民币升值,但是他打赌,升值的事只是一场梦,人民币一时半会升不起来,甚至可能在金融危机中贬值。于是,抱着贬值的预期,他抛掉手头的人民币,换成美元,等人民币贬值了,再用这些美元买回来一大堆人民币,赚一笔。他有闲钱,有耐心,等得起。

九郎杀出来,姜是老的辣

故事如果这么顺利,就不是故事了。要知道,期货合约往往不需要实物交割,山姆大叔把期货合约卖给戴舒舒,不一定要给他人民币现金,只用给他一个承诺而已——现在用1:7卖,明年如果掉到什么价格,就用什么价格买,只要芝加哥交易所不倒,承诺就有效。

所以,在山姆大叔把承诺卖给戴舒舒之后,在山姆大叔从咸菜十郎那里买到真货之前,是有时间来出点乱子的。山姆大叔能不能赚到差价,可真不一定。

泡菜九郎弄哭了山姆大叔

于是,泡菜九郎杀出来了。跟咸菜十郎不一样,泡菜九郎从来没吃到过虫子,他觉得中国特别靠谱,他觉得华人街是对的,人民币要升值,而不是贬值。咸菜十郎卖人民币,而泡菜九郎要买人民币。不过,与十郎一样,九郎也很有钱,要说玩期货,九郎十郎是高段位的,山姆大叔是低段位的。

九郎叼着泡菜杀进来了,装成山姆大叔的样子,到处找人买人民币,买不到了就提高价格。九郎喝着清酒,慢悠悠地一遍又一遍地说:别人收人民币,是按1:8收,你们给他8块钱,才能捞到1美元;我可不一样,我是1:7.6啊,不用给够我8块,我就给你1美元,都卖给我吧亲!等1:7.6这个价位收完了,九郎说,现在我涨到1:7.3,手里还有人民币的,都给我吐出来吧!等1:7.3收完一批,九郎又要说话了,现在1:6吧,有多少收多少……这下子,山姆大叔要哭了,九郎这样一哄抬价位,山姆掏出来1美元,才能收6个人民币,刚才却让戴舒舒用1美元买走了7个人民币——涨成这样,山姆大叔要倒贴1块钱啊!

所以,从九郎一开口,山姆大叔们就慌了,他们到处乱问,泡菜九郎到底要买多少啊?他要把买价抬到多少啊?这个高富帅,干什么跑出来跟屌丝抢生意啊?如果你也是刚刚卖给戴舒舒的山姆,你也要慌的,从哪能赚差价呢?差价马上要没有了。

市场就是这样,瞬息万变。也许昨天的九郎还跟十郎想的一样,今天的九郎或者醍醐灌顶,或者闲着没事,或者得到了内幕消息,总之一下子就变脸了,他的预期改变了,他对人民币的估值改变了。这种事情,在市场上太常见了,谁都说不清。

而且,如果九郎很有人格魅力,八郎、七郎、甚至原来的十郎,可能都跟着改变想法,都跟风去买人民币,市场的人民币买价会节节攀升。山姆大叔从哪里再去买便宜的人民币,来填补刚才那个合同?

大叔和小男生不一样

不过,山姆大叔也有两类,一类是真的大叔,一类是小山姆。真的大叔马上意识到,该跑了,市场风向要变了,九郎都出手了,人民币马上会涨价,我别管现在涨到哪里了,赶紧先屯一点人民币吧,一会儿涨得更高了,再卖出去,还有钱赚。

于是,老山姆也去买人民币了,不计代价地买,能买到多少就收多少。这时候,小山姆还在左顾右盼地问呢,九郎是谁啊,他要买多少啊,买价是不是还会涨啊?等小山姆反应过来了,知道涨价无尽头,该去买人民币了,老山姆已经带着一盆人民币回来了。老的语重心长地对小的说,孩子,外面已经没有人民币卖了,我卖给你吧,你看现在涨到1:5了,我这个是1:7买的,就按1:6卖给你吧,比外头便宜点,不过也得让我有的赚啊。

小山姆流着眼泪买下这些人民币。老山姆捋着胡须点头,姜是老的辣,我在戴舒舒那亏损的单子,在小山姆这赚回来了。

这个故事里,以老山姆为例,他卖给戴舒舒之后、买到人民币之前,是空头(short position);他买到人民币之后,卖给小山姆之前,是多头(long position)。在空头时,老山姆先卖后买,靠贬值赚钱;在多头时,老山姆先买后卖,靠升值赚钱。老了的山姆有经验,能迅速识别升值和贬值的趋势,马上变化自己空头、多头的位置,总有钱赚。

总结一下这场交易:

1.整场交易的起点,在于戴老板和咸菜十郎的预期不同,一个预期升值,想买,一个预期贬值,想卖。

2.他俩都很忙,很难约好见面。于是山姆大叔来坐班,当个联络员,赚一点差价。

3.可是,山姆大叔不一定是先买后卖,稳稳赚到差价;也可能是先卖后买,有可能赚到差价,但也承担着风险。

4.果真,泡菜九郎杀出来了,他与咸菜十郎的预期不同,认为人民币不会贬值会升值。十郎不看好人民币,要卖;九郎看好人民币,要买。他有着雄厚的财力,能够改变市场的供求关系,进而改变买卖差价。

5.差价受到威胁时,山姆们就慌了。老山姆反应快,既然市场不稳定了,就别管刚才的差价了,迅速改变买卖策略,跟风赚钱。九郎买,老山姆也买,然后坐等价格继续涨。现在看,老山姆在赔钱,但过不了一会儿,等小山姆反应过来了,嗷嗷叫着要人民币,老山姆转身一倒卖,就把赔的都赚回来了。


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