提要：发达经济体复苏的态势将在2018年得以延续，仍将为以股票为代表的风险资产提供相对友好的外部环境。
美联储年末最后一次加息意味着影响金融市场的重要政治经济事件已基本告一段落，现在可以对这一年的大类资产表现进行总结，并展望2018年全球经济与资产配置方向。
一、2017年回顾
回顾2017年，对于大多数投资者而言，都应当称得上是一个“好年景”，全球经济一扫颓势，呈现强势复苏态势，企业盈利向好增长，而整体通胀水平和主要央行的货币政策仍然相对温和。在这种被经济学家称为“金发女孩”式的经济环境下，风险资产明显受益。更为可贵的是，市场于年初担忧的众多黑天鹅事件都一一平稳度过，市场波动率再创新低。
全年看，全球主要发达市场和新兴市场的股票指数都取得不俗表现。而大宗商品也在经济复苏预期和原油价格上涨的推动下不断走高，主要工业金属的年内价格涨幅都在20%左右。
二、2018年展望
展望2018年，全球范围内的经济复苏并没有看到结束的迹象，虽然一些货币当局将逐步退出宽松，但财政政策的扩张将继续为经济增长助力。从发达市场看，美国12月加息靴子落地，预计明年减税计划将有望带动企业部门的资本开支向好，接棒消费带动经济继续复苏；欧洲的经济势头更为强劲，复苏的范围也已经扩大到此前表现欠佳的经济体；日本虽稍显落后，但外向型的经济在欧美复苏的带动下也已经有走出通缩的势头。从新兴市场看，印度将在今年由于改革造成扰动的经济低基数上加速增长，而原油为代表的大宗商品价格上涨也有望带动俄罗斯、巴西等资源型新兴市场国家经济向好。
三、潜在风险
对于投资者而言也存在两大潜在风险。
1 如果美国税改并未创造出有效需求，或者其他经济体跟进开展财政竞争性扩张，则通胀水平可能超预期上升；其次，以朝鲜半岛和中东地区为代表的地缘政治风险并没有看到消除的迹象，反而愈演愈烈。
2 综合经济基本面、估值水平和潜在风险看，2018年的大类资产配置中仍然应当对风险资产高看一线。发达市场中建议超配欧股，标配美股；建议超配以俄罗斯股市为代表的新兴市场股票；建议超配原油、工业金属等大宗商品。鉴于潜在的通胀风险，建议低配海外利率债，而黄金为代表的贵金属则在地缘政治风险阴云不散的态势下提供了避险价值，同样建议超配。
四、复苏结构的变化
向前展望2018年，全球复苏的态势并没有停下脚步，但在复苏的结构上发生了明显变化。
主要发达经济体在2018年仍然将维持增长态势，美国的经济增长动力将逐步从消费转移到企业资本开支周期，欧洲的经济复苏态势将继续扩大，而日本经济也将逐渐走出通缩。但此前温和的货币政策将逐步转向，边际收紧，取而代之的是财政政策的扩张，目前看减税可能是主要形式。在全球主要货币当局中，美联储和英格兰银行是这种转向过程中的先锋，而欧央行次之，日本央行的转向将表现的相对滞后。
作为全球规模最大的经济体，美国在2017年复苏势头仍然向好，虽然三季度多个地区遭遇飓风袭击，但三季度实际GDP环比折年增长率仍然达到3%。目前看美国国内失业率走低、收入和资产价格稳步上升，消费者信心向好，预计国内消费仍将保持增长。2018年预计投资可能接棒消费，成为美国经济向上的主要动力，一方面，飓风过后的重建行为将带动建筑相关行业投资的增长；另一方面，特朗普总统推动的税改法案将带动新一轮企业资本开支周期的启动。
从货币政策上看，对于实体经济的支持将边际减弱。美联储在12月14日的FOMC会议上如期兑现了年底的一次加息，上调联邦基准利率25个bps到1.25%-1.50%，符合市场预期。下一任美联储主席鲍威尔将于明年2月接替现任主席耶伦，从过往言论看，鲍威尔和耶伦的总体观点相近，大概率延续耶伦时代的货币政策基调。但无论如何，美国的货币政策正常化的进程不会改变，2018年加息和缩表仍然将稳步推进，点阵图显示明年预计加息次数仍然将大概率维持在3次。但与耶伦不同的是，鲍威尔主张放松金融监管，在这一点上与特朗普总统相一致，这种金融自由化的趋势也有望刺激实体经济增长。
税改法案的通过将标志着美国新一轮财政扩张的开启，也标志着财政政策将接替货币政策，成为支持美国经济下一阶段增长的重点。众议院和参议院已经分别于11月16日和12月3日分别投票通过了各自版本的税改法案，接下来两院将协调分歧并最终呈交特朗普总统签署最终版本。目前看，两个版本的税改法案差距并不大，主要内容包括下调企业所得税率到20%，为企业海外资金的回流提供税务假期，鼓励企业将海外利润带回美国；将个人所得税的税率从四档调整为七档，个税起征点从6350美元上调至12000美元，家庭免税起征点由12700美元上调至24000美元。根据美国国会税收联合委员会估计，在2018-2017年之间，税改法案将为美国家庭和企业减税1.4万亿美元，而此次税改将为未来10年美国经济规模平均带来0.8%的提振效果。
欧洲经济是2017年最大亮点所在，私人消费旺盛，贸易显著增长，过去困扰欧洲众多经济体的债务问题明显改善。这种经济复苏已经从德国、法国等表现较为稳定的经济体扩散到过去经济表现欠佳的欧洲经济体，例如意大利、希腊、西班牙等，经济发展不均衡的情况有所缓解。最难能可贵的是，年初市场所担忧的法国大选、德国大选等市场可能出现的“黑天鹅事件”并没有出现，马克龙和默克尔相继当选，为下一步欧洲经济政策的稳定性和复苏的可持续性提供了保障。向前看，2018年欧洲的经济复苏进程可能将加速，
整体上看，欧元区的货币政策转向将晚于美国，当前欧元区的通胀数据距离目标水平还有距离，更重要的是欧洲仍然处于复苏的早期，相对宽松的货币环境仍然显得必要。因此虽然欧央行开始减少购债规模，但节奏较为和缓，预计欧元区的货币政策拐点将有望出现在2018年下半年，并有望带动欧元相比美元走强。由于欧元在美元指数一揽子汇率中所占比重最大，这种走强将限制美元明年下半年的整体表现。
英国是欧洲的一个例外，由于进口物价飞涨，英国通胀水平持续走高，10月达到五年以来最高水平的3.0%。即使从核心通胀率的角度看，英国也远远超过德国和法国。根据英国央行公布的一项调查显示，英国民众对于未来两年的预期通胀从2.7%上升至2.9%，未来五年的预期通胀上升至3.5%。在高通胀率的压力下，英格兰银行在11月会议上将银行利率从0.25%上调至0.50%，这是英国央行自2007年7月以来的第一次加息。
而在财政政策上，欧洲也有追随美国的倾向。英国采取了一系列减税政策，包括降低企业所得税和资本利得税，这些减税政策已经在4月开始生效。此外，英国还计划将企业税率从20%降低到15%以应对“脱欧”冲击。德国于今年1月宣布对税制进行彻底改革，通过减税政策每年为企业和经济发展减负150 亿欧元。法国于今年7月宣布2018年强制性征税金额将减少约70 亿欧元，其中60 亿欧元拟以“企业竞争力和就业净纳税额减税优惠”方式给予企业。但整体上看，相比特朗普总统雄心壮志的减税计划，欧洲经济体财政政策扩张的速度相对较慢。
日本是发达经济体中经济复苏相对滞后的一个，但外向型的经济特征决定了日本将受益于欧美经济的强势复苏。三季度日本GDP年化环比增速达到1.4%，连续七个季度保持了经济扩张，其中，单季度净出口对GDP年化环比增速的贡献率为2%，外需向好是日本经济复苏的重要原因之一。10月日本出口同比增长14.1%，进口同比增长12.1%，均保持较快增长。
日本经济在2017年取得的最重要成果是走出通缩的阴影，通缩已经困扰日本经济多年，而2017年以来，核心CPI转正，10月单月CPI同比增长0.8%。但目前看，日本的通胀压力相比美国和欧元区都相对较轻，同时国内消费增长仍然存在不确定性，虽然消费者信心数据持续改善，但工资增速仍然较为疲弱，影响了消费者的消费能力。因此预计日本央行短期内不会改变当前的货币政策，仍然将维持宽松的货币环境以支持经济增长和保持温和的通胀水平。
五、看好欧洲股市
总体上看，发达经济体复苏的态势将在2018年得以延续，仍将为以股票为代表的风险资产提供相对友好的外部环境。在内部的市场选择上，更加偏好欧洲股市，主要原因包括两点：首先，欧洲的经济复苏在2018年有望加速，而美国的税改政策更加偏重长期影响，短期欧洲相对美国的基本面更加强势。其次，美股在2017年领涨发达市场，纳斯达克指数年初至今上涨27.4%，道琼斯工业指数上涨24.0%，经历一番上涨之后美股当前前瞻一年市盈率已经达到20倍左右，而欧洲的主要指数，例如富时100指数、CAC40指数和DAX指数当前的前瞻一年市盈率都在15倍附近，估值性价比明显。因此2018年建议超配欧洲股票，标配美国股票。
六、新兴经济体的情况
2017年对于主要新兴市场经济体而言，改革都是最重要的主题。中国国内持续强有力推进以化解过剩产能为目标的供给侧改革以调整经济增长机构，化解周期性行业当前面临的风险。印度则在总理莫迪执政的第三年开始推行建国以来最大规模的税收制度改革，而莫迪大刀阔斧的改革还包括废钞等。巴西国内的一系列反腐行动令众多高官落马，而关于养老金制度的改革同样受到广泛关注。
向前看，新兴经济体将在2018年为全球经济增长贡献更多动力。虽然中国对于经济基调的整体指引从求速度转向求质量，这可能会带动政府主导的基建等投资有所下行，但其他新兴经济体整体仍然处于复苏周期的前期。印度经济在经历了一系列改革波动之后逐步向好，俄罗斯为代表的资源型经济体将受益于原油为主的大宗商品价格上涨，巴西更是刚刚走出长达12个季度的衰退期，开始步入经济的上行期。
展望2018年，印度可能是新兴市场经济体中经济增长势头最为强劲的一个。2017年印度的经济增长出现了一些扰动项，酝酿十七年的商品和服务税改革终于在总理莫迪的推动下落地。此次税制改革旨在统一管理中央和地方税制，避免重复征税，减少逃税漏税。这种税制改革将有望成为印度经济的重要突破口，对于提升印度国内的商业环境将大为有益。此外，为打击地下经济和黑市，印度还在2016年底出台了相当激进的“废钞令”，宣布停止流通500及1000卢比面额的纸币，代之以新版500、2000卢比纸币。
这一系列改革都为印度国内经济带来了短期的阵痛，2017年第二季度印度GDP实际增速降低到5.72%，达到三年来最低点。但这种改革的扰动已经成为过去时，2018年印度经济将在2017年的低基数上加速增长。此外，企业部门的资产负债表在完成修复之后，预计2018年资本开支将会大幅增加，从而带动私营部门的投资向上。
七、原油价格走势将保持强势
预计2018年国际原油价格仍然将保持强势，带动俄罗斯、巴西等资源型国家实现经济向好增长。2017年原油价格明显企稳回升，布伦特原油和WTI原油价格年初以来分别上涨9.5%和5.5%。展望2018年，从需求面看，主要发达经济体需求仍然将保持快速增长，带动原油基本面向好。而从供给面看，于11月30日刚刚落幕的OPEC会议上减产协议有效期被二度延长9个月到2018年底，而此前的两个减产豁免国——尼日利亚与利比亚也加入了减产的阵营，市场消除了对于减产豁免国大幅增产的疑虑，明年原油市场供给增长将小于需求，带动供需缺口扩大。此外，伊拉克、伊朗等国的政治风险也可能带来超预期的供给收缩，从而为原油价格带来向上的支撑。同样的逻辑也适用于以工业金属为主的大宗商品市场，石油价格是大宗商品价格的锚，向好的需求也将提振工业金属的价格继续向上。因此2018年建议超配油气、工业金属等大宗商品。
八、俄罗斯经济
作为典型的资源型经济体，俄罗斯经济增长从2014年开始深受大宗商品价格下跌的拖累，而同年的乌克兰危机也引发了欧美对俄罗斯的大规模经济制裁。此后从2015年开始，俄罗斯整体经济增长陷入衰退之中，实际GDP同比增速维持在负增长水平。2016年四季度开始，随着国际原油价格触底回升，俄罗斯经济终于走出了衰退的阴影，而2017年更是进入整体增长期，根据官方高层表态，全年有望维持在2%左右的经济增速。向前看，随着大宗商品价格在2018年的继续走强，俄罗斯经济将继续迎来支撑，同时即将在俄罗斯举办的2018年也有望带动国内消费需求和基建需求走强。
九、巴西经济
同样作为外向资源型经济体，巴西同样将受益于大宗商品价格的上涨。事实上，2017年巴西经济已经完成了筑底，从二季度开始实际GDP同比增速由负转正，走出了自2014年二季度以来长达12个季度的衰退。低通胀水平、不断增加的就业率和四年来最低的基准利率水平都带动消费者购买力的不断增强，消费者信心的增强有望带动巴西经济在2018持续复苏。但向前看，2018年巴西政治风险需要警惕，即将在2018年举行的巴西大选中局势非常不明朗，而新任领导者的态度将对当前巴西国内进行的一系列改革政策起到至关重要的作用。
综合而言，新兴市场国家的复苏还处于早周期阶段，特别是在经历了2017年的一系列改革与持续宽松的货币环境后，这些经济体都将呈现出较为强劲和持续的增长态势，而大宗商品的价格上涨也将为资源型的经济体带来经济增速的提振。2017年印度股市领涨新兴市场，孟买SENSEX指数年初至今上涨24.9%，其次是巴西市场，IBOVESPA指数年初至今上涨20.3%，俄罗斯股市远远逊于其他新兴市场股市，年初至今RTS指数表现基本持平，估值性价比凸显。因此2018年建议超配以俄罗斯股市为代表的新兴市场股票。
十、全球投资者面临两大风险点
向前看，2018年全球投资者可能在大类资产配置上面临两大风险点：
1 通胀水平可能超预期抬升
目前看来，随着经济复苏程度的不断深化和经济复苏经济体数量的不断增多，全球整体通胀水平将进一步抬升，而以原油为代表的大宗商品价格也有望为通胀提供向上的动力，但目前看，这一进程可能较为温和。美国的税改法案是潜在的风险，当前美国的失业率水平较低，实际产出缺口并不大，如果特朗普总统主导的税改并没有如预期创造出需求，反而有可能推高劳动力价格，从而加速推动了通胀上行，或者美国的税改方案带动全球主要经济体竞相采用扩张的财政政策，则通胀水平可能超出预期。如果一旦通胀超预期上升，不排除货币当局在货币政策立场上比想象中更紧，以利率债为主的固定收益类资产将最先承压。总体看，2018年应当低配海外利率债。
2 地缘政治风险犹存
站在这一时点向前看，地缘政治相关的风险上升到已经实质性重要的程度，无论朝鲜半岛还是中东地区，局势都已经紧张到一触即发的地步，而这二者都与特朗普总统有着密不可分的关系。朝鲜半岛方面，在朝方最新一次导弹试验后，美韩在韩国及其周边地区进行了代号“警惕王牌”的军演，此次军演意在经济制裁和外交孤立之外炫耀美韩压倒性的军事优势，双方摩擦不断升温。中东方面，特朗普总统公开宣称要正式承认耶路撒冷为以色列首都，同时美国将开始把大使馆迁往耶路撒冷，此后巴勒斯坦方面对这一行为表示了明确抗议，巴勒斯坦权力机构主席马哈茂德•阿巴斯在电视讲话中称特朗普的举动将“为极端组织活动提供服务，并将该地区拖入无休止的宗教战争”。进入2018年，地缘政治的风险并没有看到消除的迹象，黄金等贵金属作为最重要避险资产的配置价值仍然值得重视，而美元的相对走弱也为配置黄金提供了保护。
2018年建议超配黄金等贵金属。
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