张旭阳：资产端做资管投行、资金端借助互联网
2014年3月，普益财富发布了2013年度银行理财能力排名报告。光大银行以优秀的各单项表现在97家商业银行中排名第一，综合理财能力排名榜首。
作为第一家推出人民币理财产品的商业银行，光大银行的理财业务已成长为最具市场影响力的银行资产管理品牌之一。作为十年来银行理财市场的重要参与者、亲历者，光大银行资产管理部总经理张旭阳和他带领的团队不仅投入了极大的热忱，对银行理财的现实与未来，也不断进行着理性的思考。
“随着金融脱媒的加剧，银行理财原有的发展模式必须改变。资管投行的模式，应该是银行理财未来发展的方向。”日前，接受《上海证券报》记者专访时，张旭阳谈了他对新市场环境下银行理财业务向资管业务转型等热点问题的看法。 银行理财向资产管理业务转型
上海证券报：我们注意到，银行理财业务正开始向资产管理业务转型，您如何看待这一变化趋势？
张旭阳：银行理财向资产管理业务转型，代表了理财业务更加规范化专业化的发展趋势。从2004年以来，银行在金融脱媒方面做了很多创新与尝试，但在当时由于没有可遵循的范例，尤其是在国外比较通行的财富管理业务这块，国内的商业银行完全是依靠自身的探索在推进相关业务的发展。
在我看来，理财业务其实包括了两个方面的含义：财富管理和资产管理。就财富管理而言，从银行角度来看，应该是要摆脱银行自身的束缚，为客户提供更为广泛、多元化的产品选择，从而帮助客户实现其资产收益的最大化。所以我们说，财富管理的目标应该是“开好药方”。而这些“药”中，则可以包括来自保险、基金、券商、信托等机构的产品。
资产管理业务则相对狭义一些。它是指银行在接受客户的委托后，在既定的投资策略之下，结合风险控制因素，在获得收益的前提下，如何平衡风险与收益的过程，且尽量争取帮助客户实现资产收益的最大化。从这个角度来看，资产管理应该是“怎么做好药”。
目前，利率市场化其实已经开展了很长的时间，其造成的最大的结果之一，是市场的波动性更强了，这使得对银行的风险管理要求也更高。在面对更加纷繁复杂的市场时，对银行相关业务的专业性要求也更高了。这也就是这几年市场上大家都在谈的银行理财在销售上要向财富管理转型，在投资上要向资产管理转型。
上海证券报：在这一转型过程中，银行面临了哪些挑战？
张旭阳：银行理财业务向资产管理转型的过程，需要的不仅仅是在法律、核算、系统等方面的配套，在对银行人员的专业性要求上，也提出了更高的要求。在资产管理领域，银行不仅仅要做之前的“开药方”的工作，同样还要承担“做好药”的工作。对于相关人员的专业化要求也与此前不同。
比如在投资决策过程中，我们需要研究大类资产的配置、还要考虑如何有效地平衡风险与收益，实现既定收益下的风险最小化，却不能片面追求收益而不顾及风险。
尤其是在利率市场化和互联网迅速发展的现在，对专业机构风险控制能力的要求就更高了。互联网科技的发展，打破了行业壁垒和信息传播的障碍，让各类消息的散播速度更快捷迅速，这使得之前那种投资过程中的信息不对称情况大为改观。普通投资者和机构投资者所获取信息的能力日趋接近，这也意味着大家在信息不对称方面的差异越来越小。
在这样的情况下，资产管理机构的行业生存环境和发展路径就发生了很大的变化，而资产管理机构如何做到比普通投资者更为专业？则成为其转型过程中面临的最大挑战。
利率市场化改变资管行业生存模式
上海证券报： 当前的市场已进入“大资管时代”，利率市场化等改革更是加剧了资管行业变革的步伐，银行的资产管理部门该如何应对这种变化中的市场环境？
张旭阳：利率市场化对资产管理行业带来的冲击，前面已经说过，最大的结果就是市场的波动性增强。在这样的情况下如何更好地为客户提供价值，我觉得借用打乒乓球的思路，在不能迅速判断来球的旋转方向时，“重板”应该是最好的方式。
也就是说，资产管理行业竞争重点与专业能力建设除传统的市场分析与大类资产配置外，也要增加金融工具创设以获得风险与收益配比更佳的优质基础资产的能力，即寻找新的能力，仍局限于固有投资领域的资产管理机构只能是自废武功。资产管理机构怎么寻找一个发力点来对抗信用与流动性风险，以及寻找一个风险收益配比不错的产品，成为了获取比散户更多收益的关键要素。
事实上，利率市场化改变了资产管理行业的生存模式。一个方向是可以运用大数据技术，比普通投资人提前一步挖掘到更为有利的投资信息；另一个方向是资管投行，“资管投行”意味着资产管理行业不能仅仅充当买方被动接受金融市场上的债券、股票等金融产品，在某些时候要成为金融产品的创设者，主动去创设金融工具以融入实体经济。
“资管投行”的实质在于传承商业银行的精神，利用资产管理业务获得的中长期稳定资金，将投资融入不同生命周期、不同企业类型的各层面经济活动当中，包括流动资金贷款、项目融资、权益融资、并购重组和现金管理等，从而在经济增长结构性变化的背景下获得优质的资产，也更好地支持了实体经济。
关于“资管投行”的价值，一是在于将资产管理的大类资产配置方法进一步下沉到企业经济活动中，在组合管理的基础上通过加强微观层面与融资客户的粘合，通过对所投资资产的信用资质变化和还款来源的持续监控和管理，降低违约风险、提高投资收益；二是作为嫁接投融资的一座桥梁，“资管投行”在市场主导的直接融资体系中为企业提供中长期金融服务解决方案，帮助企业乃至实体经济突破在发展中的各种制约和瓶颈。
在市场中形成“专业、诚信”的品牌优势
上海证券报： 作为银行理财市场上的先行者，光大银行“阳光理财”自2004年推出以来，累计销售总量超5万亿元，在市场中已形成一定的品牌优势。在保持规模增长的同时，光大银行如何做到资产管理过程中的风险控制与收益间的平衡？未来的发展路径又是怎样的？
张旭阳：“专业、诚信”是光大银行在资管业务方面希望给公众留下的印象。银行的先天优势是在外汇和债券业务方面，因此我们将固定收益类产品作为光大银行在理财业务方面的重点打造品种，同时在我们不太擅长的投资领域，我们将通过寻找好的投资顾问的方式，为投资者去寻找一个好的投资组合，为客户做一些产品补充。
此外，在组织架构和布局上，2013年5月，光大银行将原来零售部下设的二级部门财富管理中心独立，成立资产管理部，意在提升资产管理业务的重要性，集中管理、责任明确、风险隔离。
与此同时，在明确转型总体策略，在保留现有理财核心产品链的基础上，光大银行致力于提升在“双 F”即 Fixed Income 与 FOF（Fund of Fund）两个主线产品的投研能力，并配套 IT 系统与人力资源的投入。
与此同时，我们也采取了一系列具体措施来促进转型：不仅补充投研力量，提高理财业务的专业化和精细化水平，还通过优化产品结构和发展策略，推动主要固定收益类理财产品向组合化管理的资产管理产品转变，并进一步完善权益类FOF产品体系和增强投顾遴选及管理能力。
目前，银行已经从简单地投资固定收益类产品转至主动参与资本市场投资管理，然而，如何提升识别资本市场的投资风险能力、产品自主研发能力，如何培育优秀资产管理专业人才，仍是一个重要课题。这也是我们未来要着重解决的问题。
资产端做“资管投行”，资金端体现互联网精神
来源：路透中文网
文/光大银行资产管理部总经理 张旭阳
大资产管理时代的跨界布局主要体现在投资端的“资管投行”以及资金端的“模块化的财富管理”。
投资端，作为最活跃的金融市场参与者，逐利属性决定了资产管理在不断寻求新的投资领域，其投资边界也在不断被打破，新的投资品种、新的交易技术不断纳入资产管理机构的视野。
上个世纪50年代前，资产管理的精华部分还主要集中在股票市场，公司债券因为“大萧条”和二次世界大战的冲击还处于市场孕育阶段，仅仅作为被动投资品种放在替补席上。二战后至60年代，经济企稳催生了公司债券发行量的急剧增长，而伴随着70年代石油危机和利率市场化进程的结束，美国国债市场拉开了长达30年的大牛市行情，债券投资才逐步成为资产管理行业主动管理的重要组成部分。至于ABS、MBS、REITs等一系列资产证券化技术和以B-S期权定价模型为代表的量化投资交易、以及对冲基金的兴起不过是上世纪70年代以后的事情。
存在金融管制的领域，由于金融市场被不同的监管规则所割裂，资产管理管理机构更有冲动通过创设金融产品去打破管制与市场割裂以获得套利机会。例如上个世纪70年代，由于保险公司、银行以及储蓄贷款机构等机构投资者的被不同的“牌照”以及会计准则所限制，投资范围被区隔在特定的领域，而新兴的资产管理机构则完全没有限制，他们通过创造各种证券化方式在国债、公司债、抵押贷款等各领域进行组合投资，如同PIMCO的首席投资官Bill Gross在1986年他写的第一篇名为Bond Wars的随笔写到 “只要有人能够创造一个证券化工具，一切都可以进行套利（…anything in the world can be arbed， if only someone would create a security to do it）”。
这些金融工具在创设之初，因为可交易性差，而往往是非标准化的和OTC的（判断标准与非标的区别不是其交易的市场，而是其可交易的本质，国外称为marketable bond与non-marketable bond）。但随着这些工具的投资价值被投资者所认识，规模的扩大与市场的成熟，使得原本非标准化的产品逐渐标准化，并成为场内交易工具。例如，成熟金融市场上银行贷款往往存在流动性较好的二级市场，因此，相伴随也同样存在可以投资贷款的基金（loan fund）。
中资银行理财产品的出现与壮大，实际就是通过管制套利与创设（非标）投资工具，打通了客户资金与货币市场、债券市场、股票市场，特别是信贷市场的区隔，平滑了投资谱系中的收益风险曲线，促进了中国投资有效前沿面的形成，也成为自身快速发展的催化剂。2012年以来，中国证监会、保监会推出了一系列券商资管、基金公司子公司定向产品以及保险公司债权计划等政策，都可以看作监管机构在市场力量的推动下，放开投资管制，使得资产管理机构投资更有效的努力。
未来，资产管理行业面对的投资边界还会进一步扩大，这既是由于金融产品与交易技术的创新仍层出不穷，更是由于市场的波动和信息时代的信息壁垒被打破。
新的市场环境下，信用风险与流动性风险的累积使中国的资产管理行业面临前所未有的变局与波动，信息高速传递也放大了噪音所带来的扰动。传统的资产管理业务面对金融市场一般仅作为买方被动接受金融市场上的债券、股票等金融产品进行资产配置，但由于在市场缺乏有效对冲工具时，系统风险难于避免以及资产管理机构原有的信息优势被财经网站、微信、微博等新媒体、自媒体的发展不断削弱等原因，对抗信用风险与市场风险的关键更在于获得收益足够的优质资产。
如同打乒乓球，在无法判断对方来球旋转方向时，重板是最有效的回球方式。因此，资产管理行业竞争重点与专业能力建设除传统的市场分析与大类资产配置外，也要增加金融工具创设以获得风险与收益配比更佳的优质基础资产的能力，即寻找新α的能力，仍局限于固有投资领域的资产管理机构只能是自废武功。
这方面，耶鲁基金会就是一个很好的例子。这家表现优异的长期捐赠基金管理机构是最早进入另类投资领域的资产管理者，1973年起投资杠杆收购，1976年进入风险投资基金领域，上世纪80年代使用量化对冲工具开始绝对回报策略，从而为其带来丰厚的回报。新形势下国内资产管理业务核心能力除市场投资的研究能力、大类资产的交易能力、平衡有效的风险控制能力外，还应有金融工具的创设能力和客户投资活动粘合的能力。
优良资产只能是来自于实体经济。9月份曾经有个流传很广的段子—“做标债的从全球经济到美国ＱＥ、新兴市场危机到国内工业增加值、流动性分析，然后又是久期，凸性，骑乘免疫、二叉树定价，终于把收益率做到了6％，然后银行一个客户经理买了一个非标，眼睛一闭一睁，轻轻松松地做到了9％”。段子反映了市场的一种情绪，在实际路径选择上，决不能如此简单与放纵。
资产管理行业应逐步建立“资管投行”的理念与模式。“资管投行”意味着资产管理行业不能仅仅充当买方被动接受金融市场上的债券、股票等金融产品，在某些时候要成为金融产品的创设者，主动去创设金融工具以融入实体经济。
不同于仅为交易而存在的狭义投资银行，“资管投行”的实质在于传承商业银行的精神，利用资产管理业务获得的中长期稳定资金把投资融入不同生命周期、不同类型企业的各层面经济活动当中，包括流动资金贷款、项目融资、权益融资、并购重组、现金管理等，从而在经济增长结构性变化的背景下获得优质的资产，也更好地支持了实体经济。
“资管投行”的价值一是在于将资产管理的大类资产配置的方法进一步下沉企业经济活动中，在中观组合管理的基础上通过加强微观层面与融资客户的粘合，通过对所投资资产的信用资质变化和还款来源的持续监控和管理，降低违约风险、提高投资收益；二是作为嫁接投融资的一座桥梁，“资管投行”在市场主导的直接融资体系中为企业提供中长期金融服务解决方案，帮助企业乃至实体经济突破在发展中的各种制约和瓶颈。
我认为在现阶段有三个主题可供资管投行选择，一是城镇化背后的基础设施资产证券化；二是经济结构调整、过剩产能淘汰背后的并购重组；三是资本项下开放与美国经济转强背后的海外投资。如果有现成金融产品可以选择，我们可以去评估并投资，如果市场缺乏相应的产品，资产管理机构应借助资管本身的资金实力，通过内部的不同部门或是合作伙伴，创设金融工具，使得资产管理的投资触角直接作用到实体经济。
**资金端：借互联网之势**
资金端，传统的资产管理与投资者的粘合度弱，客户往往掌握在渠道手中。但互联网的发展使得资管业务与客户拉近了，直接改变产品服务提供商与客户、渠道之间的关系。
互联网的精神内涵是“开放、平等与客户体验”。
开放。按马化腾的说法，互联网是“连接一切”，我理解还要加上“拉到眼前”，通过移动互联，任何销售中介都失去了存在的价值。互联网金融下，标准化的金融产品与非金融产品一样都可以直接推送到客户眼前。
平等。互联网时代，消费者之间、消费者与生产者之间也更见平等。以前，资产管理总认为投资者是分层次的，但淘宝天猫2013年双十一350亿的交易量，证明了互联网上任何人都可能是英雄。正如David Bowie在伦敦奥运会上的歌曲“Heroes”所唱的“we can be heroes, just for one day”。互联网金融面前，私人银行客户、财富管理客户、大众理财客户、屌丝理财客户的边界模糊了。消费者与生产者的平等，消费者参与生产决策。对金融而言，就是信息的透明。你会发现，在互联网上，你的信息占有量可能并不比一个经常上网的老太太更多些。客户通过各种自己的知识、通过专业网站，完全可以对不同机构提供的金融产品做清晰的对比。
客户体验。以“客户为中心”的提法太虚化了，互联网强调把客户体验做到及至才能生存。有人说，要以“二”的精神做互联网和互联网金融。如果你做的不够好，说明你还不够“二”。
因此，互联网的开放为资产管理行业直接面对终端客户提供了条件，但也需要金融机构低下原本高傲的头，按照互联网的精神去改变自己的基因。但同时看到，复杂金融产品难以完全在互联网上进行风险的揭示与定价，因此资产管理产品直接通过互联网对接投资者或是标准化程度高的货币市场基金类的产品，或是需要提供模块化的财富管理服务。
例如，互联网和资产管理相结合可以通过大数据挖掘对客户消费模式和日常资金流的进行分析从而筛选出客户的资产负债情况，收入情况，风险承受能力等一系列必要条件，并可以据此推荐适宜的投资组合。投资组合的资产则是由模块化的资产管理产品所组成，客户即可以选择“一键式投资”，也可以按照自己的特定需求做相应配置比例的调整或删改。
模块化财富管理服务透过互联网这一开放平台，平等地将一切可投资资源、财富顾问服务、个性化资产配置、金融产品评级等服务完整的呈现在每一个客户面前，使得大众财富客户既能获得等同于私人银行客户一样“tailor-made”的用户体验，既借助互联网金融将服务门槛下移，使普罗大众平等受惠于经济发展，这正是罗伯特?席勒教授提出的＂金融民主化＂或是普惠金融的体现。但在客户层面表现出相对多样化的资产配置背后，资产管理机构仍可实现集约化的投资与管理。
从资讯提供、市场研究、组合管理、模型设计、交易经纪、托管清算到平台系统，资产管理本身就是一个业态丰富的行业。
资产管理行业如向投资银行、财富管理两端跨界延伸，所提出的多元化的能力要求，更使差异化发展与同业竞合成为必然。不论是银行、信托、券商、保险、基金，都有其发展的空间，但发展与合作的前提是价值提供的核心竞争能力。
各类资产管理机构都应根据自身资源禀赋，确定适合的战略进行业务摆布，例如信托业可以发挥基础资产结构化设计方面的能力向投资银行发展，可以借助信托清晰的法律关系通过家族信托等工具的拓展向私人银行进军，也可以发展清算托管平台业务成长为纽约道富银行一样以托管业务见长的机构。
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