《这次不一样？800年金融荒唐史》

这本书是由卡门·莱因哈特与肯尼斯·罗高夫合著，利用1800年-2008年间的大量数据对全球范围内金融危机进行分析，主要研究主权债务违约、银行危机这两类以事件定义的危机，并涉及通货膨胀危机、汇率危机、货币减值等可量化定义的危机。事实上，主权债务危机和银行危机时常发生，并且就算是发达国家也不能完全规避金融危机的发生，“这次不一样”的乐观说法常常最终被打脸。

主权债务危机

主权债务危机指主权国家在到期日（或给定的宽限期内）未能支付本金或利息，往往发生于新兴市场国家中，主要包括两方面，外债危机和国内债务危机。

外债危机

外债危机指政府对国外债权人的直接违约，也包括消极债务重组（新债务条款与原条款相比明显对债权人不利）。

关于外债违约的原因，作者发现外债违约主要决定于各国还款意愿而并不是还款能力。同时，由于缺乏确保债务合约在不同国家履行的法律框架，外债履约情况缺乏监管。当政治不稳定、全球经济出现问题时，往往会出现新兴市场国家外债违约问题。全球金融动荡引发新兴市场国家主权债务危机的路径有以下几条：一，发达国家发生银行危机，导致经济放缓，采取紧缩的财政政策，进而对新兴市场国家出口产生打击；二，在全球经济疲软的情况下，全球商品价格下跌，从而降低新兴市场国家的出口收入；三，全球金融中心出现银行危机，从而信贷紧缩，新兴市场国家难以获得下一步信贷资金；四，银行危机具有传染性。

对于外债违约的还款意愿和还款能力的区分，可以从流动性不足与偿付能力不足的区别着手。流动性不足代表短期融资问题，主权国家长期能够且愿意偿还但暂时无法展期债务，从而危机发生，此时一般货币基金组织等第三方机构无风险地提供短期过桥贷款以防止违约；偿付能力不足指主权国家不愿意或不能够偿还债务。

关于全球外债违约周期，数据分析显示全球经济因素（包括金融中心国家的商品价格和利率）在触发主权债务危机方面扮演主要角色，全球商品价格周期的顶峰和谷底似乎是资本流动周期顶峰和谷底的领先指标，且商品价格的谷底通常导致多重违约。此外，当资本流入大幅下降时，违约的国家增加。资本流入激增往往发生在国家/区域/全球层面的外债危机之前，具有危机倾向的国家（尤其是连续违约国家）往往在经济向好时过度借款，导致经济在不可避免的下滑时表现脆弱。

本书在这一部分还提及“恶债”和“债务不耐”的概念。

恶债的基本理论认为，当贷款人把钱借给腐败的政府时，不应该强制要求后续的政府履行。根据这一理论，债务负担累积的债务人很可能降低还款意愿，且国际社会可能会给予更优惠的过桥贷款机会。

债务不耐指的是新兴市场国家在不是很高的外债水平上反复发生债务违约。此处存在市场信心丧失、政府外债利率水平螺旋上升、外债偿还的政治阻力三者之间的恶性循环。新兴市场国家往往存在制度缺陷，大多数国家利用外部贷款避免支出和税收的选择，通过债务违约或重组以降低外债水平。

国内债务危机

国内债务危机指政府对国内公共债务的违约，包括冻结银行存款或强制要求将美元存款转换为本币存款等。

国内公共债务通常有以下特征：在公共债务整体中占比高；长期债务占比高；利率市场化。此外，部分国家发行与外币挂钩的国内债务，本质上类似于外债。

现有的理论模型大部分假设债务能够偿还。“赤字政策无效模型“的观点是”李嘉图等价“，当政府通过发行债券降低税收时，公众会意识到需要增加储蓄以备后续的税收，因而不会消费由减税带来的收入。”价格水平的财政决策理论“认为，国内债务通过政府预算约束而成为决定价格水平的关键。

当政府想要平滑税收收入和消费、维系信用市场流动性时，会选择偿还国内债务。而一旦政府选择债务拒付、通货膨胀、金融抑制时，国内债务危机产生。其中，金融抑制主要通过垄断储蓄工具实现，具体措施包括降低存款利率上限、提高银行储备要求等。

本书也探究了国内债务危机与外债违约/通货膨胀之间的关系。在外债违约前，国内债务往往大量累积，与外债共同变动，当外国贷款来源枯竭时，政府往往转而依赖国内借款。在通货膨胀危机中，国内债务相较基础货币总体规模很大。

银行危机

银行危机指银行发生挤提导致一家或多家金融机构倒闭、合并或被公共部门接管；也包括虽然没有银行挤提，但一家重要的金融机构或金融集团倒闭、合并、被接管或向政府申请大规模救助，往往标志着其他金融机构一系列类似事件的开端。银行危机可能是严重的系统性危机，也可能是温和的金融危机。

银行危机可以分为两类。一类存在于贫困发展中国家，主要是由于国内政府违约，进行金融抑制和征税。另一类存在于新兴市场国家和发达国家，主要是发生银行挤提事件，属于系统性的金融危机。

解释银行危机的模型主要有”Bernanke-Gertler模型“和”跨期模型“。”Bernanke-Gertler模型“认为负面生产力冲击导致财富缩水，企业缩减投资规模，留存收益下降，内部融资困难，使用成本更高的外部融资。而衰退使抵押品价值下跌，通过金融体系放大了冲击程度。同时，借贷双方信息不对称，金融市场不完美，货币政策的冲击放大，中小企业融资困难。”跨期模型“认为土地价格下跌使企业抵押品价值缩水，投资削减，土地价格进一步下跌。

银行危机的发生往往有以下特征：与金融自由化高度相关，资本自由流动，缺乏有效的监管；普遍原因在于资本持续流入，形成资本洪流，导致信贷扩张；与住房价格的周期性波动相关，往往发生于房价最高点，伴随着房价下跌，而真实房价周期一般是4-6年；存在金融业产能过剩泡沫，银行数目往往在危机前攀升，在危机后缩减。

银行危机对财政的影响在于大额救助成本、税收收入下滑、公共债务攀升。同时，银行危机对于经济衰退也有放大机制。

危机预警

金融危机的前兆主要有：资产价格显著上升，主要是房地产；实体经济活动放缓；大额经常项目赤字；持续债务累积；持续资本流入；金融自由化或金融创新。

具体的预警指标有：实际汇率；实际房价；短期资本流入/GDP；经常账户余额/投资；实际股票价格；贸易条件；出口；国内外利率差异（贷款利率）等。