会议纪要
没有Taper,但是Taper很近了,鲍威尔认为经济和就业已经达成了“实质性进一步进展”的标准。美国8月失业率降至5.2%,远低于2020年4月创下的14.8%的峰值但仍高于2020年2月,即疫情爆发前3.5%的水平。
GDP 增长:下调2021年全年(7%→5.9%)的GDP增速预测,上调2022年(3.3%→3.8%)与2023年(2.4%→2.5%)的GDP增速预测。
就业:上调 2021年全年(4.5%→4.8%)的失业率预测,2022年失业率预测为 3.8%,2023年为3.5%;与6月份预测中值持平
PCE 通胀:上调了2021年(3.4%→4.2%)、2022年(2.1%→2.2%)、2023年的PCE通胀预测保持不变。
核心PCE通胀预测.:上调了2021年(3.0%→3.7%)、2022年(2.1%→2.3%)、2023年(2.1%→2.2%)的核心PCE通胀预测.
FOMC的共识是Taper将于明年中完成,按照每月150亿的削减量以及12月启动的假设来计算,那就是明年7月完成Taper。(如果我们以2021年6月/7月基准推算,那么自今年12月起每个月削减150亿的资产购买量,至明年7月时完成Taper)
加息的问题,鲍威尔强调,Taper的时间节点与推进节奏和加息进程无关——加息所需的经济条件更为严苛。此次点阵图显示加息预期有所前移(联储比料想更快加息)。
美联储首次公布了对2024年的预测,中值预期为联邦基金利率到年底将达到1.8%。2023年预测中值为1%,高于6月时预测的 0.6%。
Taper的话题性趋弱,而加息对于短视的市场而言又显得很遥远。
未来关注9月的就业数据(联储11月开会时还没有10月的非农)以及联储何时转向Forecast based,框架风险亦不容小觑。
配置型投资者应密切关注联储的加息时间点。
点阵图:
对比来看,本次会议有9位联储官员认为2022年将启动加息(6月时仅为7位),在明年启动加息还是保持利率不变这一问题上,FOMC形成了9比9的平票。
对2023年的利率预期进一步上调,目前只有一位FOMC委员认为到2023年都不会加息了。9位委员认为2023年时利率将提升到1%以上(即加息4次),与认为利率利率将低于1%的委员数量持平。
首次公布的2024年利率预测中,有8位委员预测届时的利率水平处于2%以上。
问题
问题1:有关触发Taper的“Substantial Further Progress”到底达到了没?
鲍威尔提到,相较于2020年12月(提出实质性的进一步进展时),就业市场复苏已经行程过半(50%-60%),对于他和许多FOMC委员来说,这已经符合了SFP的标准,但还有一部分委员认为只是接近而非达到。按现在的估算,每月新增 50 万就业即可。
问题2:有关Taper的节奏
再次强调Taper很近了,明年中完成Taper似乎是共识。一些委员认为应该更快Taper。资产购买现在有用但没疫情开始时有用了。
问题7:HENGDA的问题,怎么看待企业债的问题?
鲍叔明白人,认为银行没那么大风险,但是可能会影响到市场信心。
为何美债表现与2013年的“缩债恐慌”完全不同?
回顾2013年Taper,出现了非常严重的“缩债恐慌”。在2013年5月2日美联储议息会议明确Taper之后,美债收益率当日上行超过10bp,之后半年内持续大幅上行,美债实际收益率从-0.66%上行至0.92%,上行幅度将近1.6%,美债名义利率上行约1.35%,同时引发了美股乃至全球股市下跌。
再看本次Taper,美债收益率不上反下,美股也毫无反应,可以说与2013年的恐慌局面完全不同。本次Taper与2013年“缩债恐慌”差异巨大,主要有以下原因:
第一,本次Taper市场预期太过充分,与2013年完全不同。2013年初尽管美联储也讨论过Taper,但是当时市场完全不信,结果直到5月2日美联储议息会议确认Taper,美债出现崩盘式上行。本次Taper市场讨论甚至早于美联储讨论之前,因为市场对2013年Taper恐慌记忆犹新。Taper不是恐慌的根源,预期差才是,本次Taper没有预期差。
第二,2013年是美联储历史上第一次Taper,无先例可循,容易导致恐慌。没有先例可循意味着未知,未知对资本市场而言是最可怕的。例如2020年疫情,也是百年未有,尽管事后看美股很快创新高,但疫情冲击高峰之时,美股也出现了“活久见”的连续跌停。
第三,从2013年12月Taper开始的经验来看,并未导致美债收益率上行,充分表现为“买预期、卖事实”。2013年5月-2013年12月预告Taper时期,美债名义收益率从1.65%上行1.35%至3%以上,然而2013年12月宣布Taper到2014年10月QE完全退出,美债名义收益率大幅下行80bp至2.2%。
更有意思的是,2015年12月美联储首次加息,之后半年美债收益率从2.2%大幅下行至1.5%(注意,2016年中降息半年后美债回落至1.5%,已经比2013年5月Taper开始时的1.6%低了),仍然与市场预期完全不同。
这表明,2013年下半年的“缩债恐慌”实际是美债绝佳的投资机会。市场学习效应很强,不太可能再给市场那样的机会。目前美债10年收益率为1.3%,其中,美债实际利率仍然处于历史最低值-1%附近,而美债隐含通胀预期则仍然处于2.3%左右的历史最高水平。
未来美债实际利率、隐含通胀预期两者收敛的可能性较大,即不可能美国经济一直不恢复,通胀也不可能一直在高位。
从2013年5月Taper开始 - 2016年中美联储首次加息半年的美债表现来看,当时的美债隐含通胀预期从2.3%下行至1.5%,美债实际利率从-0.6%上升至0.1%。
未来美债的最终表现可能与当时类似:即实际利率下行幅度与隐含通胀预期上行幅度相近,最终美债收益率大体维持不变(十年美债可能在1-2%之间)。两者的收敛路径,决定了美债的未来走势:
如果美国经济恢复超预期,而通胀维持高位,则美债收益率确实可能上行;如果美国通胀先回落,则美债收益率可能阶段性比1.3%还要低。
对中国央行而言,早就做好了与美联储背道而驰的准备,所以无论美联储是否缩减购债、如何缩减购债、乃至如何加息,都与中国的货币政策基本无关。
7.30政治局会议定调,“要增强宏观政策自主性”,且放在汇率的表态之中,表明如果美联储超预期鹰派,而如果我们的基本面需要货币宽松,则通过汇率对冲。如果9月和10月内需特别是消费数据仍然偏弱,则2021年内中国央行降息的可能性并不低。
结论:债牛已至,关注股市“估值重估”机会。