益佰制药（SZ:600594）企业价值分析

一、主营业务及所处行业

益佰制药主营业务是药品制造和医疗服务，2017年收入结构如下：

其中药品制造涵盖中成药、化学药和生物药等多个医药细分行业，产品涉及肿瘤、心脑血管、妇科、儿童、骨科和呼吸等多个治疗领域：肿瘤用药主要产品有艾迪注射液、复方斑蝥胶囊、注射用洛铂和艾愈胶囊等；心脑血管用药主要产品有银杏达莫注射液、心脉通胶囊、理气活血滴丸、丹灯通脑滴丸和注射用瑞替普酶等；妇科用药主要产品有妇炎消胶囊、葆宫止血颗粒、妇科调经滴丸和岩鹿乳康片等；儿童用药主要产品有金莲清热泡腾片、小儿感冒咳嗽糖浆、小儿健脾化积口服液等；骨科用药主要产品为金骨莲胶囊；呼吸类用药主要为克咳家族产品。

医药服务主要业务类型为控股民营医院、与医院合作建设肿瘤治疗中心以及组建肿瘤医生集团。目前公司布局有5家运营的医院，开放床位数2,230张，1家在建医院；投资25个肿瘤治疗中心项目；设立了7家肿瘤医生集团。 

中药产业链是指从中药材种植，到中药产品（中药饮片、中成药、功能性食品、保健品等）的生产加工过程，到达终端消费者的各个环节所构成的产业链条，包括上游中药种植、中游中药加工、下游中药流通业等主体环节。益佰制药处于中药行业中下游。

   行业目前阶段面临的主要问题：

   1、行业集中度低。2015年中成药企业数量1599家，整体CR10<20%。呼吸系统疾病CR10约25%、心脑血管用药CR10约10%、妇科用药CR10约6%。

   2、产品同质化严重，企业竞争激烈。板蓝根颗粒、复方丹参片、六味地黄丸、牛黄解毒片、杞菊地黄丸、穿心莲片、补中益气丸、维C银翘片、十全大补丸和归脾丸等品种批文数超过300个。

   3、政策驱使行业去供给。医院端TOP10产品多为中药注射剂，17年政策严格限制注射剂，未来中药再评价项目开启后，将淘汰大量品种，导致行业洗牌。

   益佰制药主营业务中艾迪注射液占整个收入约为1/3，未来政策限制将会导致该业务下滑，存在极大的业务风险。

二、管理层  

董事长窦啟玲57岁，年薪24万元；总经理郎洪平52岁，年薪21.6万元。年薪在医药行业偏低，能否吸引优秀研发人才对于医药行业来说是个比较大的问题。

在战略思路上，公司将加大投入力度，确保公司在肿瘤医疗服务上的转型实现实质性的突破，医药制造和医疗服务同时发展，虽然有一定协同效应，但也有业务上的矛盾，不一定是好的发展模式。

三、市场客户

公司产品主要以处方药为主。处方药销售主要是通过参加医院招投标，中标后向医药流通企业销售药品，并利用医药流通企业的物流网络进行药品配送。近60%的客户集中在华东地区 。

四、财务状况

根据上表数据可以看出，10项指标中有8项指标出现下滑趋势，只有经营现金流和EBITDA能够稳中有升，说明近年来投资的项目比较多，折旧负担较重，但经济效益尚未显示出来。

另外需要特别关注的是商誉，商誉账面价值达23亿元，占所有者权益的48%。其中生产妇科药女子大药厂商誉4.8亿、生产洛铂海南长安国际商誉为4.7亿，生产葆宫止血颗粒的天津中盛海天商誉6亿、从事医疗服务的淮南医院商誉为3.6医院，目前来看，女子大药厂商誉减值的风险最大，其他三个减值风险比较小，因此整体来看商誉减值风险并不太大。

五、竞争资源

无论是从产品来看，还是从管理能力来看，益佰制药尚缺乏明显的护城河。未来最大的亮点是洛铂的业绩释放，可以对冲艾迪注射液下滑业绩风险。

六、管理能力

2017年年报显示，贵州益佰医药有限责任公司有1个亿的关联交易销售。无异常。

从网上部分员工反馈来看，公司的内部管理不够规范，截图如下：

七、价值价格

以上是采用经营现金净现金流量方法进行简易估值，从结果来看，截止2018年10月26日，益佰制药的安全边际约为30%。

【郑重声明】

以上观点仅供参考，不构成任何投资买卖建议，据此入市风险自负。股市有风险，投资需谨慎。