O'Shaughnessy季度投资者信2018年第四季度

O'Shaughnessy季度投资者信2018年第四季度

2019年1月

原文：https://www.osam.com/Commentary/osam-quarterly-investor-letter-q4-2018

作者：Patrick W. O'Shaughnessy，首席执行官兼投资组合经理，《投资策略实战分析》的作者

不要试图择时

我们仍然认为大多数投资者不应试图基于价值、趋势或其他原因对市场进行择时。

如果你有一个计划，坚持下去。如果没有，做一个，然后坚持下去。

为什么择时难，因为就跟长期回报很有相关的信号，短期仍旧充满噪音。我们以价值和动量为例说明市场的行为。

一、2018年的市场表现

指数盈利增速及估值变化

成长战胜价值

成长再次战胜价值

价值指标显示现在的美股很贵

价格比留存收益比

PRE, which stands for "Price to Retained Earnings", is a measure proposed by Jesse that will be the subject of a future paper. It compares the market's price to the sum total of its retained earnings over its history, adjusting all numbers for inflation. It's like the standard price-to-book ratio, but it avoids the turnover and measurement problems associated with aggregating the book values of an evolving index of companies over time. It has a higher correlation with future returns than the CAPE, in part because it offers a cleaner, more complete quantification of the market's value.

权益配置比例

the average investor equity allocation is a metric that was developed by Jesse several years ago. It compares the total supply of corporate equity in the economy to the total supply of all financial assets, including cash and bonds (explained here). Simply put, higher allocations to equities have historically been associated with weaker future equity returns, and vice versa.

但是，估值与长期收益（15年以上）有关，与未来短期回报率（1~3年）关系不大，

自2009年以来，美股一路向北，预期未来10年，收益率不容乐观。但是，也应该权衡其他资产的收益率。尤其是现金和债券，收益率相比于历史而言，也是很低。

估值价差（valuation dispersion (spreads) ）过去一个季度继续扩大，贵的股票更贵了

总结一下：

1）因为下跌，市场比三个月前便宜很多，

2）估值价差已经扩大，这意味着更多的股票在统计上更便宜，

3）但市场总体相对于历史而言，仍然很贵，

而且这些估值数据都不适用于短期市场择时

趋势

时序动量策略（TSMOM）

趋势策略提供了更高的夏普比率并提供了相对于标准普尔500指数的下行保护本身。

标准普尔500指数的过去N个月的回报率小于同期国库券收益时，卖出，反之持有。

趋势策略在震荡市中，可能表现不佳。只有在少数时期（在大萧条时期，1970年代，2000年TMT崩溃期间以及2008年的全球金融危机），趋势策略好于买入并持有。

更重要的是，跟踪误差很大。

与估值指标一样，目前的趋势指标也提要谨慎行事。但问题是，这些指标对投资者有何益处？如果趋势系统将来会提供更大的风险调整回报，那么它可能只会在很长一段时间内出现。这意味着几十年的坚持这一策略（无论市场好的时候，还是坏的时候）， 这不是一件容易的事。

2018年因子表现

除了市值因子外，其他因子是前3个季度表现好，最后一个季度不行

但是在价值和成长的划分下， 市值效应还有差异

前3个季度：小盘成长相对于大盘成长表现好（+6%），小盘价值不如大盘价值（-0.8%）

最后1个季度：风格逆转

四季度：

罗素1000成长跑输罗素1000价值，等权来看，两者是相等的的。也就是说，投资者躲到大盘防御股票中去了，不是传统的价值因子。