Live time：2018.10.18 20:00
微信社群：极热区块链研究所（该对话群拥有众多的项目方和资深区块链从业人士）
对话嘉宾：青狮链陈昊东、谢君尧
嘉宾介绍
陈昊东，青狮链区块链全球合规团队联合创始人，广东普威律师事务所执行主任，中国执业律师，美国纽约州注册律师专攻区块链、数字货币法律服务，全球顶级律所工作经历，深度参与多个区块链项目。
开场
极热区谢君尧：最近越来越多国内币圈媒体和机构开始关注STO (Security Token Offering)，认为金融资产代币化会是下一个大趋势。极热区将延续上一期的讨论热点，对STO进行更深入的剖析。ICO，STO，IPO之间有哪些区别？各主要管辖区针对STO的监管法案如何？为此我们邀请到青狮链区块链全球合规团队联合创始人陈昊东陈总进行社群分享，活动主题是《取代ICO的是STO吗？》
谢君尧：非常荣幸能邀请到陈总前来分享，STO一直是我们近期热点关注的话题。欢迎陈总。
陈昊东：感谢极热区的邀请。
问题一
谢君尧：什么样的项目适合STO？STO项目在实际运作过程中跟ICO项目有什么区别？
陈昊东：谈到STO，首先要向大家普及两个概念，UT（Utility Token）实用型通证和ST（Security Token）证券型通证，此前风靡一时的ICO，基本都是UT的发行，所以大家看到很多项目在上交易所的时候被要求出具《非证券性质法律意见书》，简单来说就是项目方需要证明其发型的通证是实用型的UT而不是ST。区别于UT的实用性属性，ST是具有证券属性的通证。
STO (Security Token Offering)即证券性质通证发行，STO是将现有的金融产品框架与区块链相结合的产物。相对于ICO，STO在其功能上有更大的想象空间，可包括通证化的投资基金、通证化的公司股票、通证化的实物资产和通证化的债权。传统金融，如股本证券、债权、资产证券化，通过区块链的方式，很多都可以实现。
STO与ICO最直接的区别是，STO需要纳入某一法域的证券监管，基于审批或者注册登记或者豁免而发行。
问题二
谢君尧：现在哪个国家/地区可以合法发行证券代币？其所在地发行证券代币的法律环境如何？
陈昊东：合法发行证券代币有几个基本条件：一是有相应的监管框架，通常即证券发行的豁免规定，即不需要像IPO一样编制完整的招股文件，但是需要符合一定的条件限制，如投资者数量限制、合格投资者限制、募集资金额度限制。二是有技术上的基础设施，比如证券代币交易所。
目前来说，可以发行证券代币的国家主要有美国、加拿大，部分欧洲国家，比如瑞士、马耳他。美国的监管相对复杂，分为联邦层面和各州的层面，联邦层面主要是通过证券规则中Regulation A+、Regulation D、Regulation S予以监管。无论是ICO还是STO，美国都没有为此重新立法，而是直接使用原来的证券法体系纳入监管，总体思路是一方面对发行人施加义务，另一方面对投资人设定一定门槛。美国不对证券的存在形式做过多的限制，因此证券类代币可以发行在公链上予以流通。
马耳他、瑞士等欧洲国家正在积极立法，并努力成为欧洲的区块链中心。相对而言，加拿大针对STO的推进更加积极和迅速。加拿大证券交易所（CSE）已经明确要设立STO交易板块，目前并没有细则公布，但是CSE已经为此设立了官方网站（http://www2.thecse.com/blockchain。）
问题三
谢君尧：现在主流的STO发行平台有哪些？各有什么特点？
陈昊东：目前全球成熟的STO发行平台并不多，基本都处于发展的早起阶段，比较知名的有Polymath，Secutize等。另外支持STO的交易所有美国的Coinbase，加拿大的CSE，瑞士的SIX Digital Exchange等。
Polymath是一个支持发行证券代币的去中心化平台，致力于将资产通证化。Polymath设立了ST-20标准，在代币内部嵌入了监管要求，限制只能向认证的成员转账。大家有兴趣可以去看他的白皮书。
Securitize对证券代币化提供监管合规的一揽子解决方案，并开发了DS协议（Digital Securities Protocol），致力于让经济实体成功实现代币化。
Coinbase就不用我过多介绍了，美国老牌的虚拟货币交易所，我最早购买BTC就是在Coinbase上操作的。近期Coinbase通过一系列的高调收购，在美国证监会（SEC）和金管局（FINFRA）的批准下分别收购了Keystone Capital，Venovate Marketplace和Digital Wealth LLC，为Coinbase将来接受证券性代币的发行做好了铺垫。加拿大CSE已经明确要设立STO交易板块。瑞士SIX（Swiss Infrastructure and Exchange）开发的SIX Digital Exchange也预估在2019年能够上线。
群友：请问，STO对当前数字代币有什么冲击？
陈昊东：当前大部分数字代币都是ICO的产物，背后没有资产支撑，也不受监管。STO会让市场更规范，投资更理性。
问题四
谢君尧：那现在是STO的好时机？STO会取代ICO吗？
陈昊东：STO是一个非常好的概念，也非常符合我们区块链的一个长期目标：资产上链。但是，正式因为他的证券属性，恰好属于各个国家的监管热区。如果说ICO在一定程度上利用了法律空白，那么STO几乎不会有这样的机会，因为证券产品的发行直接冲击到各国的金融市场，在没有完善立法，创建发行规则之前，很难在市场上普及。此外，STO如果需要长足发展，必然少不了配套设施的支持，比如STO交易所，这又直击政府监管的热区。因此，我们觉得，目前可以密切关注提前布局，区块链的风口非常快，最早有认知的人总会获益。
王君卫：前些日子有个例子，一个公司买了100万股小米股票，然后发行1000万token，将token卖给投资人，是否被认定为STO呢？（公司在香港）
陈昊东：这个需要综合来看，比如说它的发行方式，是否公开募集，是否针对合格投资人，有没有资产审计，最终要在哪里交易。
问题五
谢君尧：STO项目方都需要哪些第三方服务机构，就以陈总你代表的青狮链来说？第三方能提供什么服务？你们的优势是什么？
陈昊东：投行/券商（Investment banks）、律师（Attorney at Law）、会计师（Accountant）、交易所（Exchange）、身份管理（KYC/AML）等等。
青狮链是一个全球化区块链法律团队，专门为区块链行业提供法律及合规支持。我们的服务包括虚拟货币的发行合规，交易所设立的合规，TokenFund投融资的合规，区块链项目的法律顾问等等。
青狮链集合了16个国家25家境外律所的区块链律师，团队配置了15名一流院校研究员，成功帮多个区块链项目落地。青狮链团队最大的优势是能把握全球最新的监管动态，所有成员必须双语工作，除了懂法律之外必须懂区块链的技术或者商业逻辑，与全球区块链热点国家的法律专家联合作业。
群友：STO使企业产生利润了么？帮企业解决的融资问题通过其他方式解决的成本，比如比pink成本低吗？如果利润没增长，成本又不低，那做了图热闹？
陈昊东：您的问题问得很好，目前STO确实是主打融资功能，以后需要看具体项目，并非每个项目都适合STO，另外我觉得STO的成本比传统融资来说是更低的。
群友：有人说STO是夹在IPO和ICO中间一个折中点？陈律师怎么看
陈昊东：我觉得跟IPO还是比较难以比较，IPO还是主打主权监管的中心化市场。
问题六
谢君尧：STO是否有可操作性？什么样的项目才是符合STO条件的项目？目前完成整套STO程序大概要多久？
陈昊东：这是一个比较难回答的问题，因为目前STO处于一个非常初期的阶段，大部分国家还没有反应过来，少部分国家开始积极探索，也有一些项目在现有的监管框架之下成功STO，但这些都是早期的尝试，还不能说具有普遍适用性。
说到STO的项目的发行条件，有一点是可以明确的，那就是必须要有对应的资产作为支持，不能像ICO那样，一个白皮书都能融资。
发行STO有几个步骤：1.先要选择发行地，设立发行主体，纳入当地监管；2.聘请财务顾问、律师和会计师等专业机构；3.制作申报材料；4.甄选发行平台；5.上市交易。
STO的时间和流程都会比IPO要简易，我们以美国为例，完成STO的程序大概需要4-12个月，视具体适用的豁免法规而定。
问题七
谢君尧：现在有哪些成果的STO项目，能简单介绍一下吗？
陈昊东：目前市场上的STO项目不多，大致可分为权益通证化、资产通证化，资产通证化的案例有Slice（不动产通证）。Slice项目将美国一线城市不动产打包，作为资产发行通证，这些通证未来可以在STO交易所交易。
权益通证化的案例有22XFund（投资基金通证）。22XFund将股权投资基金份额通证化，完成了2200万美元的融资，持有22XFund通证的投资人享有基金产生的分红收益以及增值收益。
问题八
谢君尧：对于代币融资立法监管的态度，美国和新加坡形成了鲜明对比。新加坡金融管理局（MAS）声明MAS并不打算规范实用型TOKEN，只要出具律师签署的非证券性质法律意见书就可以。请你介绍一下新加坡TOKEN发行指南？
陈昊东：新加坡对虚拟货币的监管较为宽松、明朗，允许合规的ICO和虚拟货币交易所交易。2017年11月新加坡MAS发布《数字货币发行指引》，从指引可以看出，新加坡主要对构成资本市场产品的数字代币进行监管。
如发行的token被认定属于股份、债券或集体投资计划，那么发行需满足SFA Part XIII（《证券及期货条例》第13章）要求，制作招股文件，发行必须要配有符合SFA要求的招股书并且要在MAS注册。
当然也存在豁免的情况，包括：
1. 符合SFA规定的小额发行，即12个月内累计不超过500万新币；
2. 符合SFA规定的私募发行，即12个月内投资者累计不超过50人；
3. 仅向SFA规定的合格投资人发行；
如果发行的token不属于资本市场产品，那么不需要在MAS注册，但需符合反洗钱和反恐怖主义融资的要求。总而言之，在新加坡发行STO的监管程度不亚于在新加坡发行证券。
问题九
谢君尧：新加坡方面表示目前看到的TOKEN，没有证券型的。与之对比的是美国证券交易委员会（SEC）发布的报告推断出特定TOKEN可以被委托证券并受控制。认为每一个单独的ICO都是未经注册的证券发行，以实用TOKEN为幌子。SEC主席Jay Clayton也说：“我相信我见过的每一个ICO都是证券型的。”那STO是美国SEC主张的合法融资途径吗？为什么？
陈昊东：正如我在前面的问题里回答的，无论是ICO还是STO，美国都没有为此重新立法，而是直接使用原来的证券法体系纳入监管，总体思路是一方面对发行人施加义务，另一方面对投资人设定一定门槛。美国不对证券的存在形式做过多的限制，因此证券类代币可以发行在公链上予以流通。就目前的监管来看，美国证监会把除BTC和ETH之外的通证发行都纳入证券监管。
面对此前狂热的ICO，美国显得非常淡定，这部分得益于奥巴马政府时期的众筹法案，美国并非第一次遇到这样的金融创新，因此应对起来游刃有余；跟STO密切相关的法律法规主要有我前面提到的：Regulation A+、Regulation D和Regulation S；
Regulation A+，即众筹法案（JOBS） 第 四 章，是⼀种针对初创企业的IPO替代方案，又称小型上市。该规则自2015年6月生效，允许公司向合格投资人和普通民众出售股份、筹集资金。
Regulation A+规定了两级产品（第1层上限2000万美金和第2层上限5000万美金，好像最近有上调），允许小型公司在纽约证券交易所或纳斯达克证券交易所上市，而无需遵循更严格的IPO流程。公司需要向美国证监会提交申报表1-A（Form-1A）予以申报。
根据美国1933证券法，有些情况下，允许公司在没有SEC注册的情况下出售证券，这样的豁免条例就是 Regulation D。Reg D Rule 506允许发行在符合条件的情况下，从合格投资者（Accredited Investor）获得融资，且发行公司可以进行公开宣传。但发行方必须向SEC提交申报表D（Form-D）进行申报。
因此，只要STO符合上述的监管框架，在美国是被视为合法的融资途径。
问题十
谢君尧：按照美国现有证券监管框架，无论是SAFT还是Reg D框架下，都只允许合格投资者才能购买证券代币。而ERC-20代币对于资产的流转交易没有限制，怎么处理这个法规障碍？
陈昊东：这个问题问得非常好，ERC-20标准确实不符合STO的监管，所以不少团队围绕以太坊的生态开发出新的标准，比如ERC1400、ERC1404，这些标准都会嵌入身份管理也就是KYC的端口，来满足监管要求。
问题十一
谢君尧：刚刚提到的ERC1400、ERC1404标准, 能做一下介绍吗？
陈昊东：讲技术，我直接引用别人专业的回答吧。ERC1400标准是开发者Stephane Gosselin在GitHub所提议的证券型代币标准，ERC1400是与ERC20标准相兼容的，但是证券通证与实用型通证有很大的不同，并且需要链上以及链下参与者之间进行更复杂的交互，因此该标准有强制转移，用于资金追回的特性。此外，ERC1400标准可以允许提供证券的各方，基于一组条件授予或拒绝交易。新Token提案主打监管功能，目的是方便用户以合法合规⽅方式在以太坊网络发行证券。
ERC-1404标准是Tokensoft专为资产通证化而设计的，是在律师事务所，虚拟货币交易所和发行人的综合指导下开发的。ERC-1404标准是在ERC20的基础上，添加了新的函数代码，TokenSoft开发团队使发行人能够实施所谓的“可程序化监管”。
总而言之，这些标准的存在，使得监管机构，开发商，KYC/AML提供商，投资者，发行人，钱包和交易所能在同一框架内共同合作，并创建STO生态系统。
问题十二
谢君尧：STO会是下一个投资风口吗？
陈昊东：这是一个非常开放的问题，见仁见智。我们认为短期内STO尚未成熟，但是我非常看好它的前景，传统的股权市场（包括新三板股票）明显缺乏流通性，债券、股票市场虽然流动性高但缺乏全球流动性，大宗资产（比如房地产市场）的投资门槛又非常高，而STO恰好是一个能解决上述痛点的新生产物。
但是STO很难再像ICO一样疯狂了，前面也提到了STO一定是在政府监管之下进行的，项目端也会趋于合法合规，资金端的准入门槛也会相对提高，投资也将趋于理性。
STO项目一定是拥抱监管的，所以合不合规，首先从监管地的规则查起。
谢君尧：非常感谢陈总百忙中前来分享，让我们更深入清晰了解STO。
陈昊东：感谢极热区的邀请，感谢谢总的主持。
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作者简介：
陈昊东 区块链项目总监 企业投融资顾问
专注区块链底层技术和通证经济（Token Economy），为多个区块链项目提供商业模式、架构设计、跨境合规等综合服务。美国印第安纳大学法学硕士，拥有中国和美国纽约州律师资格，顶级律所工作经历，专注于区块链、私募基金、企业投融资和海外资产配置等领域。
团队简介：
青狮链是一个全球化区块链法律团队，集合了数十个国家的区块链律师，团队配置了十几名一流院校研究员，成功帮助二十多个区块链项目合规落地。同时为全球著名交易所提供合规解决方案。
