误区解读--关于科创板注册制

编者按：从近期权威部门的表态来看，科创板在2019年上半年见到成效应是大概率事件，业内普遍认为，科创板实行注册制后，很可能将更接近于纳斯达克的制度安排，一个亟须解决的问题是提高信息披露要求，严格制定惩罚机制，如果在注册制正式实行后尚未解决过去的顽疾，后果将是灾难性的。

注册制＝不用审核？

科创板是要落实注册制的，但是长久以来，很多人对于注册制的解读好像就是无门槛、无壁垒的，我觉得这是个误区。

那么到底什么是注册制？什么是核准制呢？摘一段网上搜索出来的定义给大家：

事实上，注册制绝对不是不审核，只是强调发行人要详尽披露信息，但是审核机关不对披露的信息本身做好坏的实质判断。以美国上市为例，美国证监会接到发行人申请后，会就其提交的材料提出反馈意见，中介机构和发行人则需进行有针对性的答复，一般意见反馈和答复少则三四次，多则七八次，直至证监会不再有其他问题才会准予注册。

常规上，美国证监会的审核问题基本均在100个以上，而且除了涉及公司历史、财务信息的披露，照样会关心公司的未来，跟核准制不太一样的地方在于：证监会要求拟上市公司把各种问题，各种可能遇到的情景对公司产生的影响向投资者披露清晰完整，但不会因为这些问题而否决公司的上市。

注册制＝没有壁垒？

说起注册制，大家会以为是个企业就能上市。事实完全不是如此，觉得注册制至少有双重上市门槛：

第一重门槛：交易所制定的基本门槛

以纳斯达克为例，三个层级，各自有不同的申请标准，也即上市门槛。从中美比较来看，核准制下的上市门槛对于企业盈利指标更为重视，注册制则在财务指标方面宽松很多。

第二重门槛：中介机构自行设定的门槛

这个门槛会显著高于交易所制定的基本门槛。原因是在注册制条件下，中介机构承担更为重要的保荐责任，同时承销商的承销任务更为艰巨，所以，不管是站在防范风险的角度，还是营业获利的角度，中介机构都会人为把保荐门槛提高，从而使第二重门槛远高于第一重门槛。这方面，大家可以简单参考国内券商在中小创市场上市保荐的经验。

1、发行上市条件上的变革

除行业和商业模式外，科创板必然会有如下两个方向的门槛：

A、 较高的财务指标要求，营业收入、利润、现金流都合格的科技型公司；

B、 财务指标要求降低，但是要求发行市值达到一定规模。

2、发行数量以及配售权的变革

核准制条件下，股票发行量是严格管制的，多一股不行，少一股也不行（这样说有点冤枉了中国证监会，其实有一个时期，为了控制企业资金超募，新股票的发行量其实是可变的。目前再融资的审批股票发行量也是可变的）。

但是在注册制条件下，发行数量、配售对象能否灵活使用等发行机制，相信都会有给发行人比较大的自主权。

3、发行节奏的变革

长久以来，股票发行节奏一直是监管部门维护市场稳定的重要工具，一旦遇上市场低迷，就会指令性的让新股发行“暂停”，所以国内A股能够快速上市运气成分很大，与水平无关，有些企业为了上市真的要经历“八年抗战”之苦。

注册制下，发行节奏主要交还给市场主体，大家既可以选择在市场火爆时快速发行，为了战略考虑，也可以在市场低迷时通过调整发行价格的方式完成发行并快速上市，发行节奏主要服从公司战略而非仅是适应市场起落。

作为增量改革措施，科创板的基础交易制度建设预计会体现跟国际逐步接轨的特色，预测可能会有以下几个比较显性的变化：

虽然目前还未正式公布科创板的上市制度，但业内普遍认为，科创板实行注册制后，很可能将更接近于纳斯达克的制度安排。

而参考美国纳斯达克注册制的特点，科技公司上市时并不要求一定达到多少盈利水平或盈利年限，看似门槛不高，但存活压力更大，优胜劣汰、出清速度高。

当然，在注册制之下中小投资者如果要参与投资，无疑也会面临更大难度。因为企业上市的门槛看似低了，但后续企业一旦不能良性经营，则被淘汰的速度也会加快，对于投资者来说，投资科创板企业的风险远比以往更高。

因而在此次科创板的制度设立时，一个亟须解决的问题就是提高信息披露要求，使得投资者能对标的公司做出更好的价值判断。与注册制发行相对应的，在投资者诉讼、退市制度等方面也需要进行更严格的规定。特别是以往被A股市场诟病多年的“造假上市犯罪成本太低”等问题，如果在注册制正式实行后不能解决，后果可能是灾难性的。

  来源：走进科创板   编辑：Iron rabbit