随着疫情的不断扩散,2020年全球经济下行已成定局,疫情持续时长成不确定因素,大家对于是否会发生金融危机,如何来防控疫情以及应对流动性短缺等问题争议颇大。如何看待疫情对全球和中国经济的冲击?如何应对经济下行压力?如何对冲疫情对经济的冲击?如何在海外资本市场大震荡时保卫好资产?
带着这些问题,证券时报记者专访了中泰证券首席经济学家李迅雷,以期找到答案。李迅雷认为,不管是否出现金融危机,经济衰退似乎是必然的结局,327的政治局会议强调要实现全面奔小康的目标,并提出了诸多举措,如果这些举措的力度足够大,可以增加广义财政支出6万亿左右,则GDP增速有望超过5%。投资中要把握结构性机会,而不是赌趋势、追涨杀跌,要更多的抓住结构转型中的产业、地域集聚机会。
无需争辩是否出现金融危机 经济衰退是必然的结局
证券时报记者:国外疫情的扩散,引发了全球资本市场的大震荡,欧美股市接连下挫,引发了市场上关于是否发生了金融危机的讨论,您认为金融危机是否到来?
李迅雷:这轮以美股为代表的全球股市大幅下跌,让大家产生对爆发金融危机的担忧。从以往历史看,每一次金融危机都是以大型金融机构倒闭为标志的,如1998年亚洲金融危机时,美国的长期资本管理公司破产;2001年美国互联网泡沫破灭后,安然破产了;2008年次贷危机爆发,美国第五大投行贝尔斯顿出现兑付危机,在美国政府的授意下,被摩根大通收购;雷曼则没有获得政府救助,直接破产了。
迄今为止,尽管股市大跌,但仍没有出现哪家大型金融机构破产案例,这也是与08年次贷危机存在明显差异,08年的危机爆发链非常明显:房价下跌-次贷危机-金融产品爆仓-投行破产,但相比07-08年,商业银行“资本”抵抗风险能力增强50%以上,美国大型金融机构参与CLO程度明显低于08年,大型银行的风险偏好是在下降,各类银行的资产配置趋向均衡,房地产的关联度下降。
因此,这次风险的传播路径与08年不一样:企业资产负债表危机-流动性短缺-企业高息债爆仓-危机金融机构。金融机构在这轮冲击中会否出现破产现象,现在还很难断言。不过,从此次应对流动性危机所采取的行动看,都比上一轮次贷危机时应对力度更大了。除了降息150个基点、7000亿QE外,还提供了商业票据融资便利、MMLF等,最近还推出了无限量QE、2万亿美元财政救助计划等。
这些举措,比以往应对金融危机力度大了几倍,可以反映出这轮金融震荡的“级别”很高,需要付出巨大成本。即便如此,大家比较一致的观点是,经济衰退恐怕难以避免。3月21日,美国劳工部宣布申请失业救济人数达到328.3万人,此前的最高记录是1982年的69.5万人。虽然这主要是受疫情影响,但在经济增速下行背景下,未来美国失业率的上升不可避免。
也就是说,不管是否出现金融危机,经济衰退似乎是必然的结局。既然如此,就没有必要争议这次金融大震荡是否属于金融危机了。事实上,有人已经把此次事件与1929年大萧条相提并论了。
为什么如此悲观呢?因为这些年来,发达经济体政府为了应对经济下行,纷纷大幅举债,它们的杠杆率水平都已经大幅上升,利率水平为负利率或接近零,可谓黔驴技穷,但经济增速却仍在低增长中下行。其背后的深层原因,还是人口老龄化、社会不合理结构的固化和贫富差距扩大等因素。
在次贷危机之后的12年里,各国仍然没有去根治经济结构扭曲带来的问题,不去推进改革,只考虑如何应付选民,增加政府债务和降低利率——这种总统竞选模式带来的弊端显而易见。
从这次应对疫情的举措看,更加清楚地看到了未来经济衰退的确定性。故不要对发达经济体国家的改革给予太高期望。当前美国的应对疫情和经济停摆的举措,几乎是围绕着如何获得选民的选票而展开的。
证券时报记者:为了应对疫情的冲击,以欧美为代表的全球主要经济体都在释放流动性,通过降息、量化宽松等方式试图力挽狂澜,您如何看待这种方式?中国跟不跟?
李迅雷:对付病毒,降息是没用的。降息也好,量化宽松货币政策也好,票据流动性便利也好,都是治标不治本。
目前的背景是美国经济增速的放缓,而疫情则是催化剂和加速器,加速了股市的暴跌。一个月内美国标普500的指数下跌百分之三十,这在美国历史上是极为罕见的。应该说复苏的步伐就此终止了,原来的经济增长是放缓,现在是经济负增长。值得注意的是,疫情对经济的冲击不同于一般的金融危机,2008年的金融危机被称为次贷危机,诱因是房贷下跌,它的表现方式是金融产品爆盘,金融机构无法还钱。而这一次的情况是由疫情引发,此次爆破的是上市公司集团的资产负债表。起因有差异,并且这次可能更难熬。现实的背景是疫情下企业无法正常生产,使得很多行业的产业链都中断了。普通的金融危机不会从物理上阻断产业链,但疫情对公共卫生体系造成了冲击,进而造成了人口流和货物流的阻断,因此这次的情况是具有双重性的,而不是单纯的资金流动性危机,这同时也是流行病爆发导致的人口和货物的流动性危机。
采取降息和QE举措的主要是发达经济体,比如澳大利亚、美国、英国等。对他们而言,财政政策的空间有限,更愿意用货币政策,通过降息释放流动性,降低社会运营成本,这是无奈的选择,降息到底效果大不大,这要打个问号。而对中国来讲,选择余地则更多,美国采取降息那中国为什么一定要降呢?
我认为,当今首要的任务,就是全球各国联手防控疫情,这比经济政策极度宽松要更有针对性和效率,且投入成本不高且副作用小得多。其次,各国的经济改革再不能拖下去了。事实证明,历次危机之后的大放水,都让富人财富大增长,贫富差距则继续扩大,经济结构问题更加突出,社会矛盾进一步激化。
证券时报记者:疫情的发展和经济复苏有着很大的关联性,您认为全球疫情何时见拐点?
李迅雷:随着欧美国家加大检测力度,之前积压的待检测“堰塞湖”被排除,每日新增新冠病例数预计很快见到拐点,排除“堰塞湖”的干扰后,每日新增病例继续下降的速度可能会比较慢。目前大多欧美国家的传染系数R0下降到了1.5以内,即使考虑到防疫措施不断趋严,R0有望进一步下降,但不容易下降到远小于1的水平,意味着新增病例的下降速度比较慢。
但要在全球范围内消灭疫情,难度极大,主要有两方面的原因。一是疫情结束速度缓慢,严格的防控措施难以长时间坚持;二是发展中国家疫情很可能未充分披露。全球抗疫的最终胜利需期待疫苗和特效药的研制成功,尽管靠隔离措施快速取得全球抗疫胜利的难度很大,但也无需过度恐慌,最终的解决手段可能得靠科技,即尽快研制出疫苗或特效药等。中美等国的科研机构都在加紧研发疫苗和特效药,据中美科学家估计,疫苗最快有望在9月份用到人身上。在疫苗和特效药研制成功之前,全球的防疫措施很难大幅度放松,其影响全球经济的持续时间需要有充分预期。
GDP增速目标确实不重要 但现在很需要
证券时报记者:关于全年中国经济的增速,有的专家建议取消增速目标,您怎么看?
李迅雷:GDP增速目标确实不重要,但现在很需要。现阶段,正处于复工复产的关键阶段,在新增就业数并不适用,尚未提出较GDP增速更优目标前,不适宜取消GDP增速目标,那只会影响各部门、各地方复工复产的积极性。从这个角度上讲,GDP增速目标当前需要,不宜取消。
单纯从数字上看,没人会觉得GDP增速目标有那么重要,高一点低一点都可以,只要就业能解决。但这是非异常扰动情况下的表现,确实从历年新增就业数观察,无论GDP增速高一点低一点,新增就业都能够达到预定目标,完成任务。但当前环境是受到了异常的冲击,而且主要矛盾已经开始切换,3月之前国内疫情正在发展,内需被“暂停”是主要矛盾,与之相对应的是,中国进口干散货运价指数大幅下挫,尤其是铁矿石、煤炭、粮食(大豆)等商品运价指数下跌明显。
进入3月,伴随着国内疫情逐步得到控制,全球疫情快速演化,外需已经成为影响中国经济的主要矛盾,在近期高频数据上,中国出口集装箱运价指数出现了明显回落迹象,已经开始反映外部需求受到扰动。
对于全球经济的严峻性,个人觉得争议不大。例如美国持续申领失业金人数两周升幅已相当于2008年两个月。而根据3月30日公布的欧洲经济景气指数,环比表现已经录得40年以来的最大降幅,这都说明了全球经济形势的严峻性。当前外部冲击对于中国经济的影响,要较2008年国际金融危机更加迅速,危机向中国出口传导的时间正在被快速压缩。在这种情况下,加快复工复产,将损失尽可能控制在一季度,尽可能缩小损失,理应是当前政策的核心考量,在此背景下,内需政策发力也是必然选择。
那如何评价复工复产,是否需要一个工作目标?个人认为需要。政府工作从来都是目标导向的,只有设置工作目标,才能使得各部门、各地方鼓起干劲,加快复工复产,为后续大概率到来的全球贸易衰退、全球经济衰退做好准备,也为已经初现苗头的就业问题做好应对。
新增就业数能否作为唯一的工作目标?个人认为不能。首先,近几年新增就业数远超政府工作报告的目标值;其次,每年政府工作报告中提及的“新增就业数”,只是由人社部门统计的“新增”,并没有统计“新减”,如果考虑到城镇调查失业率的明显提升,尤其是其中非主力就业人群调查失业率更高,那就必须要各部门、各地方抓紧复工复产。再次,即使把就业作为工作目标,也需要一定的GDP增速作为保障,而且需要设置工作区间。
如果不设置目标会怎么样?现阶段,正处于复工复产的关键阶段,在新增就业数并不适用,尚未提出较GDP增速更优目标前,不适宜取消GDP增速目标,那只会影响各部门、各地方复工复产的积极性。从这个角度上讲,GDP增速目标当前需要,不能取消。
证券时报记者:您觉得今年的经济增速多少合适呢?疫情的不确定性让今年的经济形势异常严峻。
李迅雷:最近看到不少卖方机构发布了2020年中国GDP的预测报告,有的认为增速只有1-2%。我觉得,一季度GDP负增长几乎没有悬念,但要预测全年GDP增速,实在太难了,第一,不知道今后三季度疫情如何演绎,第二,不知道接下来国内政策如何出拳。
由于疫情原因,目前两会还未召开,估计五月上旬有望召开,要预测全年GDP,至少要等到发改委的发展目标报告和财政部的预算报告出台。
注意到最近高层领导的数次公开讲话,都反复强调要实现全面脱贫和奔小康的目标,这是否意味着GDP翻番目标(2020年必须达到5.6%以上)依然未变?若如此,则在财政支出上势必会有大突破。
例如,在3月27日的政治局会上,提出发行特别国债、增加地方专项债规模、适度提高财政赤字率和降低贷款利率等举措,政策力度非常大,显然是为今年实现全面奔小康目标而准备的。比照美国为了应对疫情所采取了财政和货币政策力度(有人估算共计6万亿美元),我国可能采取的政策力度还是比较节制的。
不过,实现翻番目标不只是唯一的目标,我国一季度的不少经济指标出现断崖式下行,意味着接下来我国经济领域中的很多问题都会不断暴露出来,企业经营压力加大,社会问题突出,尤其是就业。好在我国有过2009年两年四万亿的经验教训,在防止大水漫灌和房住不炒的原则下,相信稳增长、稳就业、稳投资等六稳的政策会更加精准和有效率。
经济结构分化可能加剧 抓住投资的结构性机会
证券时报记者:疫情对我国外贸进出口产生了一定的影响,要应对疫情对经济的冲击,我们应该从哪些方面发力?
李迅雷:我国企业出口的规模比较大,由于受到疫情影响,订单大量减少,全球的供应链也受阻,中间产品和原材料供给不畅,对于出口企业影响会比较大。
这次遇到的问题确实非常大,关键在于我们到现在还不能确认危机什么时候能够过去。虽然中国疫情得到了控制,但海外疫情的再扩散使得我们失去了宝贵时间,遭受了不小的损失。第一波我们已经付出很大的代价,使国内疫情得到控制,这一步我们做的很好,但由于海外疫情不可控,对我国带来很难预估的负面影响。
今年的经济走势肯定是V型,但V型本身是下探底之后的一个V型,一季度初步估计GDP增速大概是负百分之十,如果不加大刺激力度,全年来讲估计只有百分之2到3左右。疫情对中国的经济的冲击比较大,后面两个季度虽然会反弹,且反弹的力度也会比较大,但是受到上半年的拖累,平均下来全年增速也非常小了。因为到现在为止还没有看到摘下口罩的迹象,难道期待后面几个月突然好起来吗?很难的。
327的政治局会议强调要实现全面奔小康的目标,并提出了诸多举措,如果这些举措的力度足够大,可以增加广义财政支出6万亿左右,则GDP增速有望超过5%。当前,就是要尽快复工复产,尽可能把停摆的经济恢复起来,如今财政、货币政策发力主要在供给端,我们还是要在需求端方面多抓实干。
比如餐饮业受的冲击最大,应该发放消费券来鼓励大家消费,餐饮的优惠券、文化旅游娱乐的消费券,都可以准备起来,以防经济滑坡太大。疫情对第三产业的冲击是最大的,也影响了消费,如果消费不起来,单纯靠供给是不行的。目前是花更多钱补贴餐饮业,但补贴是一时的,不能长期的。通过采取消费券的方式,能够扩大受疫情影响损失严重地区居民的必需品消费和服务消费,现阶段各个省市由地方财政发放的消费券,其本质是由地方政府加杠杆。
实际上,在正常状态下,如果没有疫情冲击,地方政府举债加杠杆后更愿意进行投资,因为投资往往更有“富有成效”,形成资本及实物,如通过地方政府专项债,带动基础设施的建设投资,或利用政策性金融贷款,带动老旧小区改造。而在经济失速、需求锐减情况下,选择使用消费券的方式,促进消费回补与潜力释放,主要原因是相较于投资,消费见效更快,能够尽快带动消费,活跃市场,促进人流和物流等流动性。
对于新基建有很多建议,我认为政府投资基建是为了稳经济,稳定就业,但是基建投资有很多被浪费掉了,向下传导的链条过长,而且基建不少是增加产能供给,为未来增加了过剩隐患。
证券时报记者:疫情给全球经济带来了不确定性,也影响到了投资者的心理预期,您觉得今年A股市场上是否还有投资机会?
李迅雷:先来讲讲分化的概念,可以抓住投资的结构性机会。
第一,人口分化。1/3的城市人口是净流出的,1/3是净流入,这个是人口分化。今年以来,杭州、成都、深圳的房价涨的比较好,或者有上涨势头,因为这些地方的人口都是净流入。
第二,居民收入的分化。这个是个不好的分化。所以为什么我建议发消费券、补贴一些中低收入阶层?他们能消费、敢消费,一方面拉动投资,另外一方面提高我们的生活质量,因为中低收入阶层的收入增速出现了一个明显的放缓。
第三,产业的分化。就是新经济部分高增长,传统经济部分是低增长,疫情又加速了头部企业和非部头部企业的分化,我们投资上应该要抓大放小,要选择一个新兴产业、新基建,跟人民生活相关的,比如医疗、教育、健康等等。像富国基金推出的ETF就是给大家提供了一个更加广泛的选择工具,医疗ETF、消费ETF和基建ETF,给大家更多的选择机会。
还有,头部企业跟非头部企业。疫情以来,很多中小企业面临很大压力,但那些头部企业反而有扩大市场份额的机会,一批中小企业可能要倒闭,虽然政府也花了力气去救助这些企业,但只能救一时,不能救永远。结构的分化、企业结构的分化在西方发达经济体是个非常正常的现象。
以房地产企业为例,一二月份房地产销售就出现了严重的分化,虽然销售面积大幅下降,但销的好还是那些前十大房产;包括家电行业也是分化,我们现在汽车销量大幅下降,接下来就是汽车行业的分化。
纵观中美股市过去10年的变化,也是一个非常显见的28现象。美国股市走了11年的牛市,真正跑赢市场的可能20%的股票也不到,所以我们的投资难度在加大,选择范围要更加精准。
对于股市来讲,A股市场还是有一定的韧性,2500、2600应该是一个底部了。首先还是要看估值水平和成长性,今后中国经济一定是消费主导,休闲娱乐、消费升级等。而经济转型过程中,高科技产业的成长性是最好的;在经济转型过程中,优胜劣汰是必然过程,在经济结构转型中形成的头部企业,市场份额会越来越大,比方像家电行业里大家都知道的格力海尔美的已经是头部企业了;房地产行业的头部企业也在形成中;下一步,处在销量下行中的汽车行业,一定会有头部企业的市场份额越来越大。投资中要把握结构性机会,而不是赌趋势、追涨杀跌,要更多的抓住结构转型中的产业、地域集聚机会。