医疗服务投资“退烧”背后：外来者不断入局，资本回归头部医院

华夏时报记者 崔笑天 南京报道

一度受到热捧的医疗服务投资终于在今年“退烧”。

医疗服务投资经历了狂飙突进的7年，药械、房地产、互联网等产业资金纷纷涌入。

普华永道《2020年中期中国医疗健康服务行业并购活动回顾及展望》报告显示，2013年至2020年上半年，中国医疗健康服务市场累计完成995起境内外并购交易，已披露交易金额累计超过人民币2,000亿元。

而在今年，新冠疫情为医疗行业泼了一盆冷水：交易数量比同期下降30%，交易金额下降50%。对此，普华永道中国并购服务国内市场主管合伙人、医疗行业并购主管合伙人钱立强在接受《华夏时报》记者采访时表示，虽然今年上半年投资总量减少，但是投资质量很高，是明确的价值投资。

值得注意的是，资本相比“快”，如今更求“稳”，且资金流向头部企业趋势明显，技术型专科医院更受青睐。

这意味着医疗服务行业并购活动经历了准备期、高峰期、调整期，终于趋于理性，越来越多投资者开始关注标的本身的质量。同时，“资本的属性慢慢跟医疗行业本身的属性开始匹配了。”中国医院协会民营医院分会副秘书长陈林海告诉本报记者，现阶段进入的资本以长期的战略性资本、产业性资本为主，资金量比较大，资金的成本也比较低，关键是资金的周期比较长。

资本回归头部医院

2020年上半年，全球经济受到新冠疫情冲击。不过，医疗服务行业却成为其中的一抹亮色，社会办医院尤其是专科医院，成为很多资本“避险”的选择。

在一级市场，虽然大型整合交易规模整体下降，但民营医院与养老机构依然“吸金”。根据普华永道提供的数据，2020年上半年医疗服务行业发生71起境内外并购交易，约为100亿元，交易金额前三分别是恒宁健康、宜华健康、三博脑科，分别获得18.94亿元战略融资，10.53亿元定增募资与8亿元B轮融资。

在二级市场，受益于创业板宽松的环境，何氏、普瑞、华厦三家眼科接连闯关IPO，肿瘤医疗集团海吉亚医疗与综合医院宏力医疗在港交所挂牌上市。

值得注意的是，前几年曾掀起一轮医疗服务投资热潮，热钱涌入行业，形成巨大的估值泡沫。不过很多投资都并不成功，比如华润三九、益佰制药、景峰医药、人福医药等上市公司均开始剥离医院业务，然而大部分医院接盘者寥寥无几，面临退出困境。

当时，资本似乎更想“赚一波快钱”。一个典型的例子是爆雷的恒康医疗。前几年，恒康医疗以相当高的估值大肆并购医院，以此推动股价上涨，却忽略标的医院本身经营现状，并且也没有将融到的资本投入到这些医院中，导致无法实现增值。今年一季度，恒康医疗的资产负债率已高达96.41%，旗下的不少医院因未完成对赌协议引发诉讼，昔日的“民营医院第一股”正在面临退市危机。

如今，资本相比“快”，更求“稳”，资金流向头部企业趋势明显。“这些头部企业不是追着资本要钱，而是投资人要排队去表现自己，让头部企业要我的钱，我们披露出来的交易都是这样的。”钱立强说。

今年5月，在拿到超8亿元的B轮融资后，神经专科医院龙头——三博脑科的董事长张阳曾对媒体表示，“即使没有这次融资，哪怕此时我们什么事都不干，旗下所有医院都停摆了，也还能给员工发两到三年的薪酬。但这不光是一个生存的问题，企业融资以后，给员工的信心是不一样的。”融资后，三博脑科的估值超40亿元。

对大部分头部企业来说，资本到位以后将进一步推动他们的扩张与并购，从而让行业迎来一次整合与洗牌。何氏、普瑞、华厦三家拟在创业板IPO的眼科集团，在招股说明书中均提到会将募集资金用于新建或扩建更多医院，而上市成功的海吉亚医疗与宏力医疗，已有医院或新院区在建设当中。

这意味着，社会办医的集团化、连锁化将成为必然趋势。中国医院协会民营医院分会会长赵淳表示：“未来五年，社会办医要从数量型向质量型转变。我们也鼓励社会办医机构走连锁化、集团化的道路。”

而在并购的过程中，钱立强认为，医院标的的合规性是最重要的。“一是你的医院属性是否合规，是不是营利性医疗机构，土地房产产权是不是清晰，业务符合批的范围；二是医院经营是否合规，操作过程中有没有违反法律，违法行业监管。这些是硬指标。”钱立强说。同时，头部企业也应关注医院标的能在区域内解决什么问题，是不是适合集团的未来业务发展。

外来者不断入局

另一个值得关注的趋势是，越来越多的非医疗健康产业的投资者也瞄准了这块蛋糕。

普华永道报告显示，疫情助推下，医疗健康服务行业逆周期特点凸显，更多的产业投资者希望借助跨界转型寻求新的业务增长点。非医疗健康产业的战略投资人参与并购活动交易金额占比从2013年的6%提升至2020年上半年的64%，交易数量占比相应从18%提升至35%。2020年上半年，在保险业及其他产业投资者主导的并购交易带动下，非医疗健康产业的战略投资人在交易金额和交易数量占比在2019年基础上进一步提高4%。

其中，险资是重要一员，交易金额占到54%。险资切入医疗服务行业，更偏好养老机构。“保险还是看好这个行业，保险资金进去之后可以长线持有，比较稳定，去做一些养老社区。”钱立强说。

此外，还有药械、金融、地产、互联网等产业资本进入。陈林海表示，这一批“后来者”资本雄厚，所以建设医院的规模、标准都比较高。等到这些增量医疗机构过了建设期，进入运营期，开始提供服务，定会对存量机构产生更大的冲击。

与此前不同的是，投资者越来越看重小城市及县域一级市场，这样可以与大型公立医院形成互补。比如“茅台医院”与“美的医院”：茅台集团在贵州仁怀市投资19亿元，床位100张建设茅台医院，目前已完成主体工程的85%，计划于2021年3月建成，将解决茅台集团员工和仁怀市及周边群众3000余万人就医问题。美的控股也计划在广东顺德北滘镇新建非营利性国际医院，投资百亿元，床位1500张，将于2021年3月份动工。

“社会办医在一线城市老城区再开三级综合医院可能性比较低了，因为公立医院在扩张，但它不会开到县级甚至再低的地方去。所以虽然现在社会办医走的还是一二线城市，但未来会有一个下沉的过程。不管你是专科还是综合，最后都会下沉到县医院。”钱立强说。而这次疫情，让越来越多的居民习惯了就近就医，也为下沉提供了一个C端的可能性。

高技术专科医院崛起

值得注意的是，相较于以往以企业医院改制进程为主的并购趋势，今年技术型专科医院更受资本青睐。

普华永道报告指出，2013年至2020年，专科医院投资呈现出从以妇幼、眼科为代表的传统热门行业向以脑科、IVF（辅助生殖）、肿瘤为代表的高技术门槛行业转移趋势。2020年上半年，脑科、肿瘤、口腔及IVF领域受资本关注度较高。

一直以来，在投资者眼中，专科医院都比综合医院更具有优势。钱立强表示：“如果去做医院，收入中的医保占比特别重要，如果医保收入占的多，就说明业务不稳定，因为会受到当地医保结算总量的控制，而医保的控费又是一个大趋势，所以医院的盈利水平会受影响。”

口腔、眼科、妇幼属于消费医疗，消费者愿意自费购买更优质的服务。因此毛利率比较好，盈利水平比较高，业务稳定。“这种市场导向型、消费导向型、设备依赖型的，又是以自费为主导的专科，都会受到资本的青睐。因为它满足了人民群众对多元化、差异化医疗服务的需求，也符合国家对社会办医的整体发展定位。”陈林海说。

但是近年来，眼科、口腔、妇幼专科医院数量增长迅速，不断扩展。头部企业大多已获得多轮融资，估值也水涨船高，现在这些企业主要谋求在二级市场上市，以获得更大的发展空间。

所以资本逐渐转向行业壁垒高的肿瘤、脑科、IVF领域。这些领域存在较大供需缺口，患者也愿意自费寻求高质量的诊疗、药物。普华永道报告认为，这些领域的专科医院和初具品牌规模的高端医疗机构将受到资本长期关注。

值得注意的是，大部分专科医院的业务模式容易模块化、标准化，一旦资金到位，可以迅速进行并购与扩张，实现全国连锁。以海吉亚医疗为例，其主营肿瘤放疗业务，旗下共有7家自有肿瘤医院以及3家托管医院，遍布国内7个城市。对海吉亚医疗来说，并购后可以将包括放疗设备在内的整个模块植入进医院，并做到后台系统、财务系统、后勤管理等平台的全国统一，集团化运营形成协同效应，从而大幅缩短运营时间，提高整体效率，从而提升盈利能力，实现增值。目前，很多医院在疫情期间经营不善，恰好为这些头部医疗集团提供了一个抄底的好时机。

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