20000亿+！新发基金引爆市场，这类基金经理值得长线托付！
今年上半年，爆款、明星层出不穷，频繁迭代，放长时间维度，这些年各有哪些投资风格曾风靡一时，有哪些至今还在兴盛？基金经理风格是怎样形成的？什么样的基金经理、团队值得长期追随？挑选一位很牛的基金经理就够了吗？
▽▽▽点击下方屏幕，收看《MSFunds总经理会客厅》第三期：爆款、明星盛行的时代，什么样的投资风格和基金经理值得长期跟随？
本期节目，摩根士丹利华鑫基金总经理王鸿嫔邀请海通证券研究所副所长高道德、摩根士丹利华鑫基金助理总经理、权益投资部总监、大摩优悦安和拟任基金经理何晓春，他们将就以上问题分享从业多年的观察和心得，给大家的投资和决策提供一些参考。
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以下是《MSFunds总经理会客厅》第3期文字实录：
王鸿嫔各位投资朋友，大家好！欢迎大家来到摩根士丹利华鑫基金MSFunds总经理会客厅，这是第三期节目。本期节目的主题是想跟各位谈一谈，目前是国内公募基金市场爆款、明星基金经理盛行的时代，到底什么样的投资风格和什么样的基金经理值得长期跟随？国内外基金经理的投资风格有什么差异？今天我们也很荣幸能够请到两位嘉宾。特别感谢在这个领域琢磨很久、也非常有独到看法，过去曾给我个人和我们公司提出很多很有建设性意见的海通证券研究所副所长高道德先生，我们一般称他高博，等一下我们以“高博”来请教。
第二位嘉宾是我同事，摩根士丹利华鑫基金负责权益投资部的投资总监，也是我们的总助，何晓春先生，他现在负责我们旗下的权益基金团队和研究团队，同时也是我们准备发行的大摩优悦安和基金的拟任基金经理。
等一下我会着重请高博从资深行业专家的角度来侧重剖析国内公募基金的行业格局，介绍基金经理的评价方法和标准。
何总也将从他的亲身经历出发（他做过公募和私募），来谈一谈基金经理能力圈的形成和如何精进，如何适应风格变化快速的市场。
01百亿基金数量增加得益于
牛市行情和业绩
王鸿嫔第一个问题我想请教高博，实际上这也是逐渐演变的过程，在今年可能特别突出，市场的资金越来越向着所谓的明星基金经理集中，现在我们有一个统计，管理规模上百亿的基金经理，我最近看的数字已经将近100位。我想请教高博，在国内的资管行业，您怎么看待这背后的原因和这一现象？
高道德谢谢王总。近年来，百亿基金数量的增加，我认为主要得益于以下几个方面：
一是我们现在基本上可以定位为牛市，牛市发行新基金是基金经理管理规模大幅上涨的捷径，牛市行情吸引投资者蜂拥而入，很容易出现爆款基金频出的现象。基金经理管理的资产规模在牛市中实现跳跃式增长，这在历史上也有很多。当然，新发爆款基金形成还要依靠渠道，如果前期公募基金有较强的赚钱效应，基金公司又有品牌知名度，只要渠道强力宣传，新基金发行通常会成为爆款，这主要是牛市的因素。
二是业绩驱动带来的净申购，让很多基金经理跻身百亿级基金经理，他们成为管理数百亿的基金经理并不是依靠银行渠道发行新基金产品，而是依靠良好的业绩表现吸引众多投资者不停申购，加上净值的增长，规模持续增加，最终管理规模高达两、三百亿。我们可以明显看到，如今市场上明星基金经理对于规模的聚集效应明显在提升，且头部基金经理正逐步占据更大的市场份额。从上述百亿级基金经理成长路径来看，业绩是根本原因，牛市是促发因素，只有业绩持续向好的基金经理，才有机会成为百亿级基金经理。在我看来，随着我国居民财富的爆发式增长，作为居民理财的中间渠道，公募基金的管理规模必然会水涨船高，基金经理管理的资产规模同样会增加，接下来百亿级基金经理数量还会大幅增加。
王鸿嫔谢谢高博。高博刚刚提到的我非常同意，第一，这是牛市现象；第二，它显现的是过去要有好的过往记录，要有好的赚钱效应，让投资人尝到甜头，累积了信心，才会持续把资金交付给这些投资的专业管理者。
02 经济结构升级驱动行业配置集中王鸿嫔接下来我想请问一个问题，请何晓春何总跟我们分享。跟2007年的牛市相比，市场结构也产生了改变，基金的重仓股集中度更高。上一波大牛市5000点以上时，还有各个行业，包括煤炭、钢铁，也有金融、银行、券商、消费等行业让基金经理可以配置，但是这两年看来行业集中度越来越高，甚至开始有点像我们以前投韩国，我们说投韩国，其实只投三星这一家公司，因为三星这家公司在韩国的权重达到30%，很早就出现这样的现象。目前国内大部分基金经理主要是在医药、科技、白酒选股，非常集中。我想请教一下何总，您怎么看这个现象？
何晓春 谢谢Mandy。行业配置的改变和集中度的提升，这确实是一个非常有趣的投资现象。其实这种投资现象背后的本质正是中国过去十多年的经济增长变化驱动的，我们可以简单回顾一下，从2003年开始，国内经济增长进入双位数高增速阶段，到2007年，更是加速到接近15%的GDP增长，如此高经济增长的非常重要的驱动因素就是投资驱动，放在当时的历史实际来看，当时以煤炭、钢铁、银行等为代表的周期性行业有较大的成长空间，那个时候机构在这方面的配置的确比较多。但是从2016年开始，国内的GDP增速已经放缓至7%以下，由于人口老龄化和产业结构升级等因素，国内的经济已经开始由投资驱动转变为技术、创新和消费升级驱动，在经济转型的背景下，传统周期有一定投资价值，但它们已经不再有很强的成长性，收益空间也相对有限。因此，在目前资本嗅觉这么灵敏的情况下，基金的持仓集中在成长空间更广阔的医药、科技、消费领域。我们撇开投资现象，它在本质上还是经济结构升级改变驱动的。
王鸿嫔我可不可以这样理解，13年时间，在结构上，我们国家的经济体制和发展更加技术升级、消费升级，等于结构性已经上了一个台阶，可以这么说吗？
何晓春对的，我觉得是这样。
03 价值投资的成长型基金经理 值得长期托付王鸿嫔谢谢，等一下我们再进一步讨论关于风格的问题。接下来我想请教高博，我们发现近年来美国也有这样的现象，就是成长风格的基金经理现在看起来相对在投资上顺手一些，但是传统一直相信价值的基金经理，包括巴菲特，看起来短线之内有点施展不开。现在伯克希尔基金账上的资金有1500多亿美金，一直守株待兔守着，成长股的部分涨得非常快，比如成长性科技股，今年3月，美国一个月四次熔断，基本腰斩，可是到现在才不到半年，跌下来的全部都补回去了。成长风格的基金经理越来越炙手可热，想请教一下高博，您怎么看待这个现象？对国内的投资人来讲，有什么借鉴意义？
高道德多年以来，价值投资总有一大批拥趸，然而过去十年间，美国价值股的表现一直跑输大盘，落后于成长股，引发了很多人对于价值投资的怀疑。在今年因疫情爆发引起的美股崩跌中，价值股跌得更多，而价格昂贵的科技股在暴跌之后快速反弹，就像刚才Mandy所说，亚马逊甚至创出净值新高，因此，价值投资信心危机变得更严重。
但从历史经验来看，价值投资曾经在熊市中表现是出色的，通常会跑赢大盘，因而投资者会倾向于在股市暴跌时寻求相对安全的资产，而相比之下，成长股是在牛市中表现优异。然而，这样的规律在今年出现了意外，在3月美股进入熊市之后，价值股的表现一直不如成长股，而成长股则取代了价值股以往的角色，成了众多投资者追捧的对象，率先实现大幅反弹。
造成这种现状的原因，我认为有以下几点：第一、这种现象实际与行业属性有关，价值股通常是处于衰退行业的公司，而成长股出现衰退行业的可能性要小得多，很多大牛股企业都是处于技术革命前沿的高科技公司，这样的解释放在当前环境中具有很大的说服力。比如疫情期间亚马逊订单暴增，而传统行业航空股和能源股却饱受打击。第二、最近这轮暴跌之前，美股牛市已经延续了11年之久，这意味着再便宜的价值股其实也不那么便宜了。当低估值的股票估值已经超过一定临界线，再去讨论价值投资的意义就不是那么大了。第三、近几年大部分时间，全球范围内流行的是低利率和流动性急剧宽松，这种情况下，从以往传统估值模型角度来看是利好成长股的，因为低利率实际上是降低未来利润的贴现率，从而增加了未来利润的净现值，而成长性股票的价值主要就是来自于这些利润，所以成长性股票是受益于低利率环境。在可预见的未来，美国可能仍会维持低利率甚至是负利率环境，因此美国市场成长股占优的行情可能还会持续一段时间。不仅是美国，现在全世界范围内都在走低利率政策，流动性比较充裕，所以从估值模型来看，成长股未来还会有表现好的机会。
王鸿嫔谢谢高博。同样的问题我也想请何总分享一下，你觉得对投资人来讲有什么借鉴？到底所谓的成长还是价值，什么样的基金经理才是比较值得长期托付的？
何晓春好的，我谈一下自己对成长风格的理解。所谓的成长风格，决不仅仅是TMT就能成长，我的理解是能取得净利润或者经营现金流持续成长的行业和企业都可以划为成长类的投资。比如现在的新能源、创新药，通过技术研发突破来解决和改善人们的生活质量，不断贡献价值，这也是一种成长。关于长期托付的问题，我是这么看的，我个人还是比较看好价值成长型的基金经理，我认为基于价值投资的成长型基金经理比较值得长期托付。我对价值成长的理解就是要在价值的基础上找到长期的成长，比如市场上确实也有不少消费型基金经理，他们的投资也不能理解为价值型投资，这些消费型公司的背后有很大的成长空间，尤其是在中国这么大的消费市场中。价值投资的本质是要找到那些能创造现金流、持续带来价值的行业和公司，基金经理需要通过不断研究和比较，进行筛选，找到这样的赛道和公司，然后跟随公司一起成长。所谓的价值成长不单单是科技类公司，我理解有些是现在有价值，有些是未来才有价值，是价值成长性的理解。
王鸿嫔确实，所谓高成长并不只是科技股，因为过去产业的变化，比如医药，比如国内过去十年的网络公司，从市场来讲，有点像是新兴市场的概念，成长性比较高。
何晓春各个产业周期以及各个国家的经济发展阶段有不同的含义在里面。
王鸿嫔是的，谢谢何总。
在这个话题告一段落之前，我也跟大家分享一下。我投资全球市场比较早，90年代初期就开始参与，以前同事也常常问我投资时会不会看基金经理，实话讲，我在国外买这么多基金，从来不认识基金经理，从来也不记得这些基金经理名字叫什么。很重要一点是看产品风格，我非常重视这个公司的价值体系，比如国外也有不同流派，美国除了价值和成长风格之外，最典型的是富达的自下而上，他的组合并不是用各个主题，比如各个板块占指数的权重，再超配、低配，他是自下而上的。但也有很大一类公司是自上而下的，是两种不同流派，这两种都有好的绩效，选择标的也不太一样。我在投资上比较看他的价值体系、方法论，很重要一点是看他是不是这么实践的，他这么说，是不是也这么做，然后看他的持仓，通过公开信息看他的重仓股和配置，观察轨迹。我比较激进时，并不在意他回撤很高，我比较注重当市场涨的时候，他要远远超过市场。如果我是比较平稳、比较保守的基金时，会很重视他的回撤。举个现实的例子，2018、2019年我也看好国内的市场，当时同时买了两个在香港注册的China A基金，都是两个很尊敬的同行，这两个同行就是不同风格。当时我会看他们都有投金融股，对金融股都有重仓，对国内也很看重，可是这两个基金的金融股选择的标的不一样，这表示他的逻辑其实是不一样的。这两个我自己也有偏好，但两个基金都买了，原因是我也想了解一下这两个不同的思路，观察一段时间之后，最后的表现会怎么样。一年多下来，有一只明显跑得比较好，目前绩效比另一只超过一倍以上。这是两个价值体系，是两个思路，就会有不同的结果，我比较注重整个团队。我在国外买的时候不太看个人，而是看团队。
04核心+卫星的方式构建组合
重视选股，淡化择时
王鸿嫔从刚才提到的明星基金经理和集中度的问题来看一下怎么样从成功的基金经理到明星团队，每个基金经理都有自己的强项，也有自己的盲点和弱项，每个人都有各自的基因。请问何总，你认为你自己的投资风格是怎么样的？你擅长的板块和行业是怎样的？你觉得你是如何形成这样的投资风格和价值体系的？
何晓春我的投资风格简单来说就是自上而下，以产业发展的视角，以影响全局的战略性价值资产作为投资主线，优选未来发展空间大、符合经济社会发展趋势的行业，结合自下而上，精选行业内竞争力强、发展潜力大的个股集中配置，长期持有，跟随产业周期成长，波段操作，波段操作主要是增强收益，降低回撤。采取核心+卫星的方式构建组合，相对重视选股，淡化择时。这是我投资风格的简单归纳。
之前的从业、学习背景对风格的形成起到比较大的作用，产业经济学的背景训练我以产业视角来研究、分析产业及公司的发展，期货从业经历给了我做波段操作相对好一点的市场感觉，对我的投资风格有比较大的影响。
说到对行业的相对擅长，我比较擅长具有前瞻性投资和战略性资产、战略性价值的行业，比如新能源汽车、新能源、5G、生态农业、生命科学、医疗服务等行业和公司，左侧交易，逆向交易。
05打造好的投研团队
需坚持八个字
王鸿嫔谢谢。请问高博和何总，聚光灯下的是基金经理，实际上背后有一整个团队在支持，现在摩根士丹利交给我们的任务，其实主要是打造一个明星团队，以基金经理的组成打造一个明星团队，这也是摩根士丹利华鑫基金一直着力的方向。目的很简单，希望投资者托付的每一个账户都能达到最高的客户满意度，这很不容易。
我想请教两位，尤其想请教高博，我们去年下半年业绩开始回升，也愿意经受更长期的考验，您觉得这条路可不可行？在国内的实践可能会遇到哪些挑战？还会有哪些特点和优势？
高道德首先，我非常赞成团队对一个基金公司的重要性，特别是对客户服务的重要性。投研团队对于基金经理的支持是十分重要的，因为从基金经理的管理能力来讲，他在管理规模较小时可以通过有限的个股获得不错的投资收益，但当管理规模较大时，就需要配置消费、新兴、金融、地产等大类的研究来加强团队的能力，同时降低换手率，关注细分行业的机会而非个股机会来获得超额收益。打造一个好的投研团队，只要坚持八个字，这八个字也是我小时候从《毛主席语录》中学到的，比较能代表我对一个团队的认识。即团结、紧张、严肃、活泼。
团结是指团队一定要相互团结，团队成员之间要充分交流，相互支持。紧张是指团队在相互交流的基础上能够诚恳地面对错误，对于优秀的地方，大家要互相学习，但是对于不好的地方，团队成员之间也要敢于批评与自我批评。严肃是指团队和团队成员对待投资这件事一定要保持严肃的心态，一定要严肃对待每一笔投资、每一次推票、每一次交易，要经过慎重考虑之后再操作，这才是负责任的态度。
活泼是要激励研究员开放的和创造性地工作，考核方面我认为就不能用太过严格的考核或者太过死板的指标，比如用坐班时间去考核投研团队，每天盯着研究员打卡，在我看来不是很合适。
王鸿嫔谢谢高博。您刚才提炼得很好，也给我们一个很好的方向。接下来有请何总，您有实际实践经验，磕磕碰碰，有挫折，也有成果，想请您跟我们分享。
何晓春谢谢Mandy。大摩华鑫基金投研团队比较年轻，我们遵循基本面研究驱动的投资理念，以深度研究创造价值，通过长期持股获得超额收益，在研究方法上确实做了一些工作。
首先是从团队人员梯队构建上进行了改变，梯队建设我们充分发挥各自的优势，优势互补，打造互相支持、互相帮助的氛围。其次是从流程上，我们对所有流程、制度进行梳理，想构造一个规范的流程，希望我们的研究框架比较规范、比较科学、比较合理，投资绩效可以做到相对稳定、持续、可复制的目标。最重要的是投研一体化，目前我们在行业内算是做得比较彻底，投资人员和研究人员基本上都是互相支持，增强了投研互信，各取所长，优势互补，充分发挥各自的优势。这样做起来，大家的信任度提高，研究转化为投资的效率也会提高。
另外，我们还对投资业绩进行实时跟踪，采用的方式是风控部门对投资业绩进行定期业绩归因分析，找出不足，及时改正，确保整个投资能在比较稳健或者可预测的方向上。我们希望团队整体作战，打造一支明星团队，优秀个体的集合，注重每个账户的投资回报。
王鸿嫔有一点稍微补充一下，也请何总跟我们交流。每个基金经理都有各自的能力圈，除了擅长的板块，还有自己的投资风格，或者有自己的弱项或盲点。公司的团队价值能帮助基金经理，让他的强项发挥得更好，弱项能补上。举例来讲，有的基金经理有自己的强项，比如在操作上快手快脚，换手率比较高，行情好时更顺手，一旦行情有波折，高换手率反而吃掉其选股的强项，我们特别针对这一点给他（提）示，让他规避弱项、盲点。采取类似这样的方式，有团队的力量，也对个别基金经理采取个性化辅导，让他的强项发挥得更好，弱项被消弥，是不是这样？
何晓春是这样，通过对各自管理账户的分析，发现一些基金经理的偏好或特长，我们会进行优化，如果他有不足的地方，大家会共同分析讨论，加以完善。这就相当于高博说的紧张、严肃，确实是很重要的一面。过去一段时间里，我们事实上也出现过这个现象，经过大家的共同努力，现在看来效果还是比较好的。
06基金经理负责制是发展初期的选择
投研团队整体作战将是未来趋势
王鸿嫔是的。高博，除了讲团队，投资人能不能接受也是我们常常很困扰的，在这方面遇到比较大的挑战。最近有一个数据，某基金电商平台客户持有时间非常短，快进快出，把基金当做股票炒，这样会给基金经理在操作上造成一些困扰，投资布局都还没架起来，投资人就已经赎回了。想请高博给投资人一个比较理性的建议，到底投资人要投资多长时间？请高博跟我们分享一下您对基民有什么建议？怎样做一个理性的投资者。
高道德总感觉他们是在陷阱里面跳，但是自己还不知道。基金投资十分不适合像炒股一样快进快出，实际上炒股也不能快进快出，除非你是交易型选手，因为基金的申赎成本远高于股票的交易成本，所以基金更加需要长期持有，投资者要避免因为市场的短期波动而频繁申赎基金。我们建议尤其是锁定一名优秀的基金经理之后至少持有一个牛熊，至少要有一年时间，因为即使是优秀的基金经理，当市场风格与其自身风格不匹配时，也有可能出现业绩表现欠佳的情况，因此，需要给优秀的基金经理一定的时间和空间，才能展示其投资能力。投资者也需要对基金投资的业绩波动有一定的容忍度，比如我买基金就盯着一个基金经理，买了之后，如果不用钱就不拿出来，会一直放着不动，除非需要用钱才会往外拿。
王鸿嫔我想追加一个问题，刚才您提到至少持有一年，尤其是对于耐性不好的投资者来讲。那么什么样的信号出现时，投资者应该考虑甚至采取行动调整出脱？
高道德最简单的判断就是如果这个基金的基金经理换了，这时才考虑退出，否则不要退出。
王鸿嫔高博，另外有一个问题，我们刚才提到培养团队应该不会受到基金经理变更的影响，你怎么看？我在国外买基金的经验是这样，基金经理对我不会有太大的影响，比如我根据公开资讯，国外有的市场每个月会公开前十大持股，我看他的前十大持股和资产配置结构有没有重大改变，他说的跟做的是一致，即使换基金经理，对我来说也是没有差别，资金还是会继续放在里面。高道德Mandy所说的是海外非常好的方式，也是比较节省成本的方式。但在国内有一些不一样的地方，国内主要面临两个问题：一是很多基金公司的平台不是特别完善，国内基金行业目前还是强调基金经理负责制的概念，基金公司不同的基金经理业绩相差还是非常大的。二是国内基金产品遵守契约的程度不是特别高，比如名字叫大盘，实际上有时投到小盘上了，遵守契约的程度不是那么严肃，造成我们必须要花比较高的成本来识别这个基金经理的能力圈以及他是不是遵守在能力内做事。
王鸿嫔国内都是基金经理负责制，（但我们认为）让各个公司各自有所发展。包括国外，可以自上而下，也可以自下而上，比如富达最有名的麦哲伦基金，投资了上千只股票，曾经有很长的辉煌期，架构非常多，有很多小团队，有人挂帅，可是又分成很多小组合，这是每家公司不同的做法。如果只看个别基金经理，其实有很大风险。回到最开始的问题，一个基金经理管理几百亿的基金，对于任何公司甚至任何产业来讲都是非常高的风险，而且也有能力圈的问题，所以应该更看重团队架构。比如支持一个组合的研究员，他的贡献、他的努力，对这个账户实际上是有价值的，而且产生很高的价值。基金经理当然是主帅，可是价值是整个团队的体现，并不是单一个人。这也是我自己的体会，跟高博交流，也算是自己有一些反省吧。
高道德我回应一下。我认为基金经理负责制应该是基金行业发展初期的选择，一开始发展时，基金经理拿到基金资格是不容易的，能够让基金经理对自己的职业生涯比较重视，这在早期是有效的，现在已经发展了二十多年，我很同意你的意见，看看制度上能不能发生变化，能不能放松一点。
王鸿嫔谢谢高博。
何晓春关于基金经理负责制和团队整体的作用，毫无疑问，我认为未来的发展趋势是要把投研团队打造好，以团队呈现在投资者面前，整体作战。我们现在也是按照整体作战的目标在努力，希望未来把整个平台的投研能力提高到更高的水平。
王鸿嫔这是比较大的挑战，高博提到提醒投资人有几个信号出现时是不是要离开，我也讲一下自己的体会，当我发现他的风格漂移时，而这个风格并不是我要投资的方向时，我就会离开它。可能这只基金还是很好的基金，但我的资产需求不在这方面时就会离开它。
王鸿嫔每次节目都有一个小彩蛋，今年因为基金的赚钱效应，新晋基金投资者非常多，借今天的会客厅，请两位“老司基”给新基民一些建议。
高道德我给新基民的建议就是选好基金经理，选好基金公司，长期持有，不要来回倒腾，这样业绩就能得到很好的保证，长期来看一定能赚钱，赚不到钱找我都可以。
王鸿嫔就是不折腾。
高道德对。
王鸿嫔谢谢高博。
何晓春我讲三句话，第一句话是中国资产管理的大时代已经来临，一定要通过有效的资产配置获得财富的增值。第二句话是投资基金一定要树立长期投资的理念。第三句话是选择坚持基本面研究，坚持长期投资理念，同时又非常重视风险控制的基金公司和基金经理进行投资。
王鸿嫔谢谢何总，总结得很好。长期价值，看有效性，看团队，看基金经理。
最后是彩蛋时间，请两位给投资朋友、给听众一个建议，可以推荐一本书，推荐一部电影，建议投资者怎么样丰富投资知识，增强赚钱效应。
高道德要是推荐书的话，实际上投资界的书很多，投资者可以选一些基本的，从业资格考试的书可以看一下，了解最基本的知识就很好。
王鸿嫔谢谢高博。
何晓春我给各位推荐两本书，一本是《聪明的投资者》，另一本是《怎样选成长股》。第一本是告诉大家投资时怎么看安全边际，第二本是告诉大家如何选择成长的资产。
王鸿嫔这也是经典的书，刚才高博推荐的是基本的书，等于是蹲马步的好书，经得起时间考验。
今天是MSFunds总经理会客厅第三期节目，非常感谢海通证券的高博、摩根士丹利华鑫基金的何晓春何总，两位都是博士，感谢两位给我们很多智慧之语，也给投资人提出了很多有建设性、有长期投资价值的内容。我们期待下一次的智慧碰撞，感谢各位，也祝福大家，祝福所有投资人和听众朋友投资顺利，身体健康，一切平安。谢谢！
会客厅·小惊喜
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