读《陈志武金融通史课》8

根据西南财大的研究，68%的中国家庭从不碰股票，在美国这个比例只有37%，而碰股票的家庭中，43%的中国家庭，会把所有的金融资产都压在股票当中，在美国只有14%的家庭会这么做，换句话说，中国家庭，要么不碰股票，要碰就孤注一掷，只投股票。有将近一半家庭选择了这种赌博式的投资方法。但这些显然都十分的不靠谱，因为这样会让你的组合波动非常的大，不利于你长期投资。很容易半途而废，最后股票的长期收益很高，但你却赔了很多的钱。

投资股票的门道，这里最常用的指标就是市盈率，就是股价除以每股盈利，表面的意思就是告诉你，股价现在已经是每股盈利的多少倍了。也告诉你，如果盈利要是百分百被分红，你能够多久收回你的投资，比如格力电器，市盈率10倍，就是告诉你，在不增长并且100%分红的情况下，你可以通过10年收回投资。市场上都看好的公司，市盈率就高，不看好的公司市盈率就低。比如格力和美的，他两是对手，分红上，还是格力最大方，他现在要分掉利润的70%，而美的只舍得分40%。美的比格力更加多元化，所以在空调市场下滑的时候，美的的盈利更稳定，而且美的是后来居上，2013年他的利润还只是格力的一半，2015年就追到了旗鼓相当。所以更快的增长速度，让美的更加受到投资者的青睐，所以从这点我们也能看出，分红确实能讨好投资者，但是跟增长比起来，还是要逊色不少。另外，美的的体制也更好，他是民营企业，还实行了经理人制度，已经完成了新老交接，平稳过渡，而格力还面临着董明珠的退休问题。

投资圈都把格力叫做现金奶牛，因为他账上经常会趴着上千亿的现金，甚至占到了总资产的一半，现金太高，会让公司的运转很安全，但也同时会浪费效率。那么问题来了，做空调需要这么多现金吗，起码美的就要比格力少很多，现金占比只有10%左右，远低于格力30-50%。所以这绝不是行业特性，而且格力也没有偿付债务的压力，更奇怪的是他也不是为了投资，投资现金流也不高，整个的资金不断往账面上沉积。

格力的性质毕竟是国企，而且是所有权与经营权分离，董明珠也只持有1%的股份，高管团队收入虽然不低，但是也不高，每年税前年薪也就几百万，这对于一家一年赚上千亿的公司来说，甚至还有点低了。所以你想想这些高管的心态，收入一般，股权还低，那么怎么取得利益呢？当然就是资源，而大量的货币资金就是这个宝贵的资源。他们可以用这些钱去搞一些高消费，做一些企业福利什么的。把生活支出，转移到企业福利支出上。所以这就是体制差别导致的价值观冲突，股东肯定要求企业利润最大化，但经营管理者则要求个人利益最大化。作者研究过很多的企业，一般所有权和经营权分离比较大的公司，通常都爱在账上留有大量现金。而不太注重股东的回报。

价值投资讲的是很有价值但被市场低估的公司，所以我们就应该在价格明显低于价值的时候买进。但问题是该如何确定价值低估，这是个特别大的难题，现在应用最广的方法就是未来现金流折现法也就是DCF，一个公司的价值等于其未来所有现金流的折现之和，计算的时候你把每年他产生的现金流都算出来，然后在相加。

理论上行得通，不代表现实中也可以操作，因为公司的经营，并不是固定的，所以债券这么算是可以的，但是股票这么算就问题很大。差之毫厘就会在最后谬以千里，估算业绩这事，实在是差距太大。

还有一种方法，分歧就小多了，那就是按照公司的清算价值来估算他的真实价值或者内在价值，也就是说公司破产清算或者解散的时候，这些资产卖掉还债之后，还能剩下多少钱。作者举了一个北辰实业的例子，这是一个开发商，在北京长沙武汉等地盖个房子，2016年开发面积129万平米，毛利18%，租金收入26亿，而A股里的靠出租获得收入的开发商，通常市值是租金收入的8倍，那么也就是说，北辰这些物业资产大概是值200亿左右，成本是50亿，实际价值就是200-50=150亿，净资产是122亿。这么算下来，北辰的清算价值大概在300亿左右，而2016年股价一直在4块钱，总市值130亿左右。所以显然要低于他的清算价值。差不多打了四折，作者说2017年4月，北辰实业股价涨到了6块钱，如果你4块买入，获利50%。但是这种方法，其实也并不一定靠谱，还拿北辰实业来说，他股价涨到了6块钱以后，市值是也就是200亿，离300亿的内在价值还差的远呢，但是后来他却一路下跌，2018年10月跌倒了2块多，到了2019年9月也才3块多。所以即使你算清楚了他的清算价值，你买入北辰实业这只股票，依然是损失惨重。即使他有清算价值，但是清算价值也通常无法兑现。这就是价值投资的困扰。

投资怎么赚钱，一定是要买那些其他的投资者在你之后都认为他好的公司和行业。2个要件，1是确实有价值，2其他投资者在你之后才感知。缺一不可。如果没有第一个，就变成了从众投机，高位接盘。没有第二个则价值无法回归。

那么到底该怎么投资，起码追热门是肯定不行的，99年的时候，申万推出了一个活跃股指数，他选了每周100只市场上换手频率最高的股票，纳入指数，每家公司都是1%的权重，不断的筛选轮换，这个指数起点是1000点，但是到了2017年，这个指数已经不再更新，为什么呢？因为这个指数已经跌到了10点。换句话说，如果你每周都买市场上最热门的100只股票，不到20年的时间，你将损失资产的99%。这还只是指数本身的跌幅，还没考虑交易费用，如果考虑手续费，估计顶多也就是10年，你就血本无归了。这个真实的故事告诉我们大热必死，持续追热门，就会死的很彻底。

当然申万也是挺聪明的，他不光做了这个活跃股指数，还做了一组低价股指数，也就是选择股价最低的100只股票组成一个指数，每周轮换，这个指数1999年的时候起始点也是1000点，到了2017年，已经涨到了9175点，涨了9倍。这17年中间的年化回报是13.8%，相当可观。还有低市盈率指数和低市净率指数，也分别上涨了6倍和7倍，年化回报是11.7%和12.4%，而同期的上证指数只涨了一倍。足以见得低估低价才是王道，热门和活跃是条不归路。低市盈率和低市净率是有效的，但也要放低预期，如果算上手续费和摩擦成本，最后收益也没有这么高，而低价股这个策略，可能就更扯了，他未必一直有效，这与A股之前炒壳有很大关系。现在已经加大了退市的力度，未来可能未必有这么多收益。甚至还有不少的风险。事实上在香港和美国，低价股的表现都很糟糕。

对于大资金而言，流动性也是必须考虑的因素，一些小股票虽然有很好地价值，但是由于不活跃，所以流动性有很大的问题，你买进去的时候，自然就已经冲击了价格，虽然看到了市值不断上涨，但是要想兑现的时候，可能会非常麻烦，找不到人接盘，随便卖点出来就遭遇到了跌停。所以我们看到大的机构和基金，基本不怎么碰小盘股。进去容易出来难。除非到了特大牛市，机构们很少去炒这些中小创。而反过来说，一旦中小创上天了，基本上就意味着牛市到达了顶点。