作者：周卿|母基金投资经理
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私募股权母基金（PE-FOF）是指以私募股权投资基金作为主要投资标的，并结合跟投和二级市场份额转让等策略的投资基金。我认为未来几年将迎来私募股权母基金行业的大发展，以下主要从资金方、投资标的和退出渠道角度来进行说明。当然，本文试图从实务角度讨论所有以类似于私募股权母基金形式的投资业务的发展前景，并不仅仅局限于PE-FOF模式本身。
一、资金方角度
（一）高净值人群
这里的高净值人群泛指富裕人群和民营企业。
回顾2016年，货币基金只提供了2.5%到3%左右的回报，债券基金2016年11月底之前还有5%到6%的收益，但是最后一个月发生了债券的黑天鹅事件，在短短的两周之内迅速把债券基金回报拉到只有1%的水平，大的信托产品降到了6%到8%左右，甚至更低。中小型的信托类资管的公司黑天鹅不断，很多私募债，甚至国有背景的债券出现了兑付危机。2016年的股票是一个小年，根据2016年年底的统计，公募混合型基金的平均回报是-5%，股票型的是-12%左右，平均在5%到10%左右的亏损。
上述各个资产配置大类收益下降预计会成为长期的趋势，高净值人群急需寻找替代资产，VC、PE基金成为最合适的目标资产，但是国内VC、PE基金开始进行规模化、品牌化，进入门槛提高，而且单只或少量的几只基金收益波动率大，高净值人群也普遍没有时间和足够的专业能力来从越来越多的各色基金中进行挑选，更加不具备进行跟投和二手份额转让来提高投资组合收益的专业能力，所以投资私募股权投资母基金成为更加现实的选择。
（二）国有资本
根据投中数据终端CVSource 显示，截至2016年底，国内共成立901支政府引导基金，总规模达23960.6亿元，平均单支基金规模约为26.6 亿元。国资采用母基金模式进入股权投资领域已经蔚然成风。
从某种方面来说也有其必然性，因为根据我国2006年新修订的《合伙企业法》第3条规定，“国有独资公司、国有企业、上市公司以及公益性的事业单位、社会团体不得成为普通合伙人。”受此限制，国有创业投资机构在有限合伙制创业投资基金中，只能成为基金投资者的有限合伙人，限制了其采取有限合伙制这种最有效率的组织运作方式开展私募股权基金管理。
此外，2009年印发的《境内证券市场转持部分国有股充实全国社会保障基金实施办法》，规定股份有限公司首次公开发行股票并上市时，按实际发行股份数量的10%，将上市公司部分国有股转由全国社保基金理事会持有，若国有股东持股数量少于应转持股份数量的，则将其实际持股数量全部转由全国社保基金理事会持有。虽然后续又出台了一些豁免政策，但在实践操作中，国有股转持义务依然过于严格、豁免审批程序十分繁琐。
国有创投机构的直接投资也面临审计评估等繁琐流程，效率较低，而早中期股权投资的高失败率，及目前直投领域项目价格虚高，泡沫严重的现象都限制了国资从事直接股权投资的力度和积极性。
因此国资以LP形式投资到子基金，不仅可以保持基金的民营性质，规避转持义务，同时可以完成政府产业引导意图或经营性国资增值保值的需求，也比以前的补贴形式更加市场化，所以组建或参与到私募股权母基金中去成为国资的当然选择，除了数量繁多的省、市级引导基金外，中金启元、国投高科等也是国资采用母基金形式进行投资的典型例子。
（三）社保与养老基金
随着老龄化加剧，支出增幅高居不下，社保基金和养老基金的缺口日益扩大，投资压力日益凸显。
通过查阅全国社会保障基金理事会社保基金2016年年度报告，2016年末，社保基金资产总额20,423.28亿元，而财政部、人力资源和社会保障部同意全国社保基金投资经发改委批准的产业基金和在发改委备案的市场化股权投资基金，总体投资比例不超过全国社保基金总资产(按成本计)的10%，这也意味着目前有最多2000亿元的社保基金资金可以配置在私募股权基金中。
参考国资经验，例如澳大利亚未来基金（AFF）与新西兰超级年金(SF)等都将超过10%的资金配置到私募股权投资基金中。全国社保基金理事会的内部研究报告也认为：“私募股权具有高回报、逆周期特征，能够整体改善投资组合风险调整后的收益。长期看，私募股权相较于股票有更高的回报。”可以预见，拥有庞大资金储备的社保基金也将成为国内私募股权基金的重要资金来源。
（四）保险资金
正如摩根士丹利投资银行专家Paul M.Theil曾指出的，“投资是保险行业的核心业务，没有投资等于没有保险业。
保险业的主要存在目标是风险转移，保费是风险转移的价格，但由于市场竞争，使得整个价格往往不够支付转移的成本。所以，没有保险投资，整个保险行业经营是不能维持下去的。”这说明保险资金运用是保险公司利润的重要来源，保险资金投资在现代保险服务业中起到十分关键的作用。
近几年来，保险业资产规模迅速扩张，让投资背负着较大压力，不断放开的投资限制也有望使得保险资金成为国内私募股权投资基金的主要出资人来源。根据保监会发布的数据显示，2017年1-6月保险统计数据报告，保险资金运用余额144998.87亿元，较年初增长8.28%。银行存款21593.23亿元，占比14.89%；债券49654.11亿元，占比34.24%；股票和证券投资基金17899.84亿元，占比12.35%；其他投资55851.69亿元，占比38.52%。
保险资金期限长，资金量大，更适合投资私募股权基金，特别是其中的风险投资基金，参考美元基金的投资人结构可以合理推测，随着股权投资行业的日益成熟和监管的日益放开，保险资金必然会成为主要的私募股权基金重要来源之一。
未完待续……
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