李稻葵和Martin Wolf 观点2015.9

• 中国经济学家、原中国人民银行（PBoC）货币政策委员会委员 李稻葵
• 2015年09月01日

****中国经济需要“针灸”刺激****

中国经济增长的“中断”风险

股市抛售不是问题所在。是的，上证综指(Shanghai Composite Stock Index)从6月份的高峰下跌了近40%，但中国经济很少受国内金融市场波动的影响。问题——这不是个很大的问题，但无论如何是个问题——是中国经济本身。它需要中国当局采取矫正措施——不是外科手术，而是针灸。

我同意这两个观点，只有一点除外。** 事实可能证明，这个问题很大。**

不难看出为何市场感到紧张。今年上半年贸易和出口几乎没有增长，7月份出口大幅下滑。发电量和水泥产量（这两项供当地消费而非出口）在头7个月下降。这些迹象表明经济正在放缓。

7月，在数月的市场压力下，中国央行宣布了新的人民币汇率形成机制，使人民币贬值，并引发了全世界对于人民币将进一步贬值的猜测。然而，此举对中国的帮助不像某些人预期的那么大。其他国家也纷纷贬值，减少了惠及中国出口商的潜在好处。

市场动荡并非无关紧要。很重要的一点是，中国政府拿出了2000亿美元救市（结果没有成功），同时在截止2015年7月的一年里，中国外汇储备下降了3150亿美元。同样重要的是，寻找替罪羊的行动已经在进行。这些替罪羊是衡量资本外逃和政策制定者惊慌心态的指标。它们向我们透露出信心状况，或者说缺乏信心的状况。

这些事情不能提高政府到2021年将人均产出提高60%的胜算。而中国的经济问题也前所未有地在世界各地引起反响。上周，从纽约到莫斯科的各地股市随中国股市下跌，在中国央行下调利率后才出现回弹。中国经济形势也左右了大宗商品市场走向。

对北京的最高决策者来说，这不是什么美好的画面。此外他们还必须应对美联储(Fed)预计将在今年进行的加息。但形势并不严峻。中国消费者仍然渴望更高的生活水平，只要可支配收入有所增加，他们就愿意进行支出。这不仅仅是推测；我的研究已经表明，由于劳动力短缺导致蓝领劳动者的薪资提高，私人消费占国内生产总值(GDP)的比例有所上升。如果中国人只关注经济安全，他们会把钱存起来。

然而，从根本上来说，经济表现才是决定性的。中国经济中一个很重要的事实是其过往的成就。按购买力平价衡量，中国国内生产总值(GDP)从美国水平的3%升至约25%（见图）。GDP并不是衡量居民生活水平的完美指标。但如此巨大的变化不是人为捏造的统计结果，而是切实可见的。

二战后，缺乏宝贵自然资源而能取得类似成就的“大型”经济体（比城市国家大）只有日本、台湾、韩国和越南。然而，按相对于美国的水平计算，当前中国人均GDP仅相当于韩国在上世纪80年代中期的水平。韩国人均实际GDP自那以来几乎增长了3倍，达到美国水平的近70%。如果中国变得和韩国一样富裕，其经济规模将超过美国和欧洲的总和。

这是从长远而言让人乐观的一个理由。但须知“过去表现怎样，不代表未来也会怎样”。增长率通常会向全球平均水平回归。如果中国在下一代人的时间里延续快速的追赶式增长，那将是极端异常的。

中国需要的不是像2009年那样包含大型基础设施项目的大规模刺激计划，而是以金融行业为目标，采取“针灸”式刺激。中国家庭和企业支付的融资成本处于世界最高之列——考虑到中国极高的储蓄率，这种情况十分荒谬。

实施针灸刺激的第一个要素是降息，允许地方政府在债券市场上借入更长时期的债务，并让银行增加一定的放贷量。

第二个要素是通过加快征地以及施工进程，让这些钱更快地流入基础设施投资项目。地方官员往往由于担心受到腐败指控而回避决策。必须消除正直与勤勉之人所怀的担忧。

第三“针”是通过降低税率、落实此前已宣布的允许私人投资者入股国企的改革，激励民营企业。应按市场条件引入外部管理人员，并给予他们更大的自主权。

国内许多人批评上届政府的4万亿人民币经济刺激计划，在社交媒体上表示该计划更多是帮助西方经济脱困而不是中国自己。学院派经济学家也持怀疑态度，对计划经济多年的负面印象使他们倒向新古典经济学思想，他们更相信市场而不是政府行动。

但就政府而言，不采取行动将是大错特错。目前形势不同于过去几年，中国金融市场上的抛售正在全球产生广泛影响，而且美联储的行动很可能会放大这一影响。在这种情况下，必须将各种担忧之声抛在脑后——我也相信将会这样。

新兴经济体的增长往往带有“不连续性”(discontinuity)。但中国政策制定者所说的“新常态”并没有这种不连续性的意味。他们相信，在他们的掌管下，中国经济增长年率已经从10%平滑地放缓至7%，这仍然是个较快的速度。是否可能出现大得多的放缓？更重要的是，那将是暂时性的，就像韩国在上世纪90年代末那场危机中一样，还是像上世纪80年代的巴西或者上世纪90年代的日本那样是长期性的？

中国经济增长可能呈现不连续的轨迹，原因至少有3点：当前模式是不可持续的；巨大的债务负担；以及应对这些挑战可能导致需求骤降的风险。

说到中国当前增长模式，最重要的一点是，中国经济依赖投资作为供给与需求的来源（见图）。自2011年以来，新增资本一直是新增产出的唯一来源，“全要素生产率”（total factor productivity，衡量单位投入的产量变化）对增长的贡献接近于零。此外，随着投资回报率暴跌，增量资本产出比率(incremental capital output ratio，衡量投资对增长贡献率）大幅飙升。

国际货币基金组织(IMF)指出：“如果不改革，增长将逐步降至5%的水平，同时债务急剧增加。”但这样的道路将是不可持续的，主要因为债务已经处于极高水平。“社会融资总量”（一个宽泛的信贷指标）与GDP的比例从2008年的120%升至2014年的193%。中国政府能够管理好这些债务。但必须避免让债务再次累积。投资中依赖于信贷的部分必须收缩。

债务负担不是投资将会萎缩的唯一原因。总部位于布鲁塞尔的欧洲政策研究中心(Centre of European Policy Studies)的丹尼尔•格罗斯(Daniel Gros)指出，在中国，资本产出比率处于急剧上升当中。引人注目的是，该比率已经远高于美国的水平。如果资本产出率在当前水平企稳，而且中国经济将以大约6%的速度增长，那么，投资占GDP的比重需要减少10%左右。如果突然发生这种情况，其对需求的冲击可能导致萧条。投资占GDP比重降至35%（这只是回到本世纪头十年初期的水平）将是令人满意的改革结果。但迅速降至这一水平将会让内需减少一大部分。

许多人相信，中国经济增速已经远远低于政府承认的水平。但预期增长率越低，回报率就越不确定，推迟投资就越显得合理，而这将进一步减缓经济增长的步伐。

可能出现不连续性的核心理由是，在一条不可持续的道路上很难平稳顺当地走出来。风险在于，中国经济放缓的速度可能远快于几乎所有人当前的预期。中国政府需要找到不会加剧全球或国内失衡的应对之策。上策是继续推进改革，同时增强消费者的购买力，并在公共消费和改善环境方面加大投资。这样的应对将完全符合中国的需要。

中国经济增长出现不连续状况的可能性是几十年来最高的；这种中断局面可能不是短暂的；政策制定者面临着巨大挑战，他们必须在不崩盘的情况下，对不断放缓的经济进行转型。

此外，技术上的挑战不是唯一的挑战，甚至也不是最主要的挑战。一个大问题是，市场经济是否能与政治权力的集中化相兼容？中国经济的下阶段走向成迷。其解决方案将影响全世界。

（整理自马丁·沃尔夫(Martin Wolf) Financial Times 专栏）