恒瑞和信立泰的研发管线有没有18倍那么大？

恒瑞和信立泰的研发管线有没有18倍那么大？

万方遒 老万的公众号 昨天

昨晚看了恒瑞医药孙总在雁西湖的会议交流，深感恒瑞的强大，当之无愧的国内一哥，很快也会在国际市场上崭露头角，尤其在肿瘤领域布局非常强大，几乎囊括了全部靶点，在这个领域我甚至认为国内其他药企最好都不要进入，因为几乎没什么空隙是它没关注到的，因为它有先发优势，如果不能在某些细分的肿瘤领域出现强大的竞争力，最后不可避免的都会跟它竞争，如果再面临国际大型药企强大的肿瘤管线，在这个竞争白热化的领域上很难占到什么好处。当然，这个是一家之言了，毕竟国内绝大多数药企的创新都在肿瘤领域，因为这个领域产品比较丰富，也相对容易找到一些细分的靶点进行创新。

在内分泌领域恒瑞承认还是起步，这个领域刚好是信立泰下面重心要做的领域，这个领域包括4部分，分别是糖尿病，肥胖，骨质疏松和痛风，糖尿病不说了，绝对的大市场，复格列汀2020年进入3期临床之后，预计和恒瑞的瑞格列汀报产的时间差距不大，大概半年内，两家到底谁能是国产第一家DPP-4，我们可以拭目以待，恒瑞的瑞格列汀是西格列汀的me too，信立泰的复格列汀是阿格列汀的me too，在这个产品上大家谁也别瞧不起谁，都是me too类的创新药，而国内过去一堆准备做DPP-4创新药的企业现在基本都没动静了，现在看就剩下恒瑞和信立泰还在坚持完成，可以确定这两家是第一和第二个上市的国产1类DPP-4新药。

糖尿病领域信立泰还布局了度拉糖肽，因为专利的原因，预计2024年后才能上市，度拉糖肽信立泰还报了一个1类新药，适应症就是肥胖症，这也是上面说的内分泌的第二个大领域，减肥的适应症。

骨质疏松就不说了，短效特立帕肽上市后，长效特立帕肽就会加速推进，2021年应该可以报产，生物类似药没什么技术难度，就是砸钱投入，只要舍得砸钱，企业也重视很少有出不来的，就是时间要5，6年，花费要5，6亿，这个门槛也是很多企业不愿意做的原因。长效特立帕肽出来之后，在重度骨质疏松这个领域，信立泰就会成为NO.1，国内长短效都有的企业就它一家，再加上后面研发的rankl单抗，用于抑制骨流失等生物类似药的推进，在重度骨质疏松这个领域会继续深耕，骨质疏松部分信立泰会成为绝对的老大。

痛风还没看到什么产品，信立坦做的4期临床主要就是针对可以降低尿酸这个卖点来的，这个卖点现在也被很多医院认可，那就是降压的同时还能降低尿酸，而尿酸高又是痛风的主要发病诱因，从这个角度，我估计信立泰也会研发专注在痛风领域的新药，把内分泌科的几个大类产品做全了。

回到标题的第一行，这个会议后，一些医药投资者评价恒瑞的研发管线，认为国内的研发管线是L型，也就是只有恒瑞是头部，下面所有的药企都是底部。这个观点我非常认可，按照孙总的说法，2020-2022年这3年可能每年上市3，4个创新药，那么意味着2022年底恒瑞会有15款左右创新药在销售。而这3年内国内其他所有药企除了豪森可能会有5，6个创新药在销售，包括石药，中生等头部药企，3个创新药都不会有，信立泰估计会有2个1类创新药2个生物类似药在销售，差距肯定是非常明显。

但是，恒瑞和信立泰是不是有18倍这个差距这么大，细心的朋友可以看到，豪森2022年大概创新药管线是恒瑞的1/3，石药大概是1/5，中生大概是1/5，这些都和市值差不多，甚至石药和中生都还有点划算，那么即便是2022年恒瑞15个1类新药上市销售，信立泰2个1类新药上市销售，也不过只有1/8不到，更别说信立泰还有2个生物类似药上市，2个算1个1类新药，那也就只有1/5。

按照当下，信立泰1个1类新药，1个生物类似药，1个三期临床，都乘以18，同样吊打恒瑞，这个差距并不需要判断明显是过大的，如果把这个数字不是乘以18，而是乘以9，那看起来就合理很多了。

为什么会出现这样的情况呢？我认为这就是因为信立泰的管线没有估值，而恒瑞的估值中管线占了一半左右，本来只有9倍左右的差距，变成了18倍，这也没什么难理解的。

而如果不看管线，看营收，利润或者研发投入什么的，就更难解释18倍这个部分，因为差距更小。那么我姑且的认为两者之间的差距大概只有9倍，这个差距会随着时间的推移慢慢缩小，一方面恒瑞在肿瘤部分也已经开发的很充分，自己也不可能无限制在这个领域做下去，它自己也说已经开始扩展到新的领域，而新的领域就如上面我说的瑞格列汀一样，到了它不熟悉的领域，很遗憾的告诉大家，大家都是me too，你并不会有太大的优势存在。

我在前面文章说过，随着时间的推移，信立泰的研发投入会开始有估值，因为慢慢的进入3期临床和报产的多了起来，这些估值都是每年大几个亿研发投入带来的，如果不需要研发投入，这些都会进入利润带来PE的估值，而2014年开始投入因为不大，所以2019年才会出来一个特立帕肽生物类似药然后断档2，3年才会出来下一个，那就是因为2014-2016年投入总金额不大，还不足以达到一款产品的研发总投入大概10亿（5亿一个新药，2个出1个），所以才会出现这个断档。恒瑞也一样有过这个历史时期，早些年每年大笔的投入没有产出，也一样让资本市场怀疑，但是只要渡过这个过程，慢慢的能够1年出1款创新药，就开始实现正反馈了，每年投入10亿研发费用，基本可以确保1年出1款创新药，这部分加上其他报产，3期临床的大概5年总投入超过30亿，就能撬动差不多4，500亿的管线估值，那就完全值得了。

我们慢慢看看，这个市值的差距会不会慢慢缩小，从18倍到9倍，然后是6倍，我认为最终定格和恒瑞的差距在3倍左右，到了这个阶段会比较难缩小，因为确实先发优势有时候会保持很长的时间。