京东盈利惹了谁？

东哥解读电商

2014年，阿里上市后出版的《阿里巴巴正传》一书中，作者称他与马云接触的过程，马云曾这样评价其对手京东：“京东将会成为悲剧，这个悲剧是我第一天开始就提醒大家的，不是我比他强，这是方向性问题，这是没办法的…千万不要去碰京东。到时候死了别赖上我们。”

3月2日，京东发布了最新年度财报，2016年，京东盈利10亿，我想马云再也不用担心京东赖上阿里了。

3月2日，京东发布了2016年Q4财报，东哥在雪球上《财报解读|京东2016年GMV为6582亿，那9392亿又是什么鬼？》，就京东第四季度财报做了详细解读。

但最近几天突然密集出现了各种针对京东财报的“专家”解读，针对京东的增速、账期、利润等进行了大规模有组织的批判。详细看过之后，东哥只能呵呵了，里面有太多的常识性错误，各种京东和阿里的对比也出现了关公战秦琼的可笑局面，下面东哥就给大家仔细分析一下：京东盈利了，到底让谁紧张了？

关于零售账期

各种文章援引京东财报说，016Q4京东应付账款周期为52.6天，而2015年1季度，2016年1季度，2016年2季度，2016年3季度账款周期分别为41.9天，46.3天，49.8天，52.1天，并由此推断出京东占用商家货款的时间在延长。

抨击这一点的朋友，对于零售常识的认知真是让人着急。全世界没有一家零售商没有账期，运营现金流是应付、应收和存货周转速度的管理。2016年，京东的应付周转账期52天，比起国美的100+天，苏宁的90+天，亚马逊的近80天，当当的100多天，相对于其它零售平台，京东对供应商相当友好。

▲ DonG基于2016年Q3财报数据整理

重要的是，京东的存货周转效率是零售行业的佼佼者，京东平均次数为9.6次，显著快于苏宁的2.4次，也快于沃尔玛（5.6次）和amazon（5.7次）这样的国际领先零售企业。京东强劲的运营现金流其实建立在高效的存货管理和运营效率上的，而不是所谓的盘剥供应商。如上图数据，京东在很多成本效率指标上，都优于同行。

在很早之前的财报电话会上，京东的管理层就讲过，京东可以保持较为友好的账期原因就是，基于其有效的库存管理能力的，而京东账期能够稳步提升，京东的股东们是高兴的，这本身就是京东行业地位和供应链管理能力增强的表现。

关于营收增长

不少文章耸人听闻的表示，京东的GMV增速在2014年为107%，2015年下跌至 84%，2016年下跌至47%，并得出了增速腰斩的结论。并拿阿里营收增长超过50%来佐证。在东哥看来，这是典型的关公战秦琼，为了黑而黑。

单就GMV对比京东和阿里，阿里过去两个季度已经不在披露GMV的数据了，早前的增速也已经掉到了20%左右。如果按照同样的口径来看，阿里今年的GMV在3万亿左右，京东的GMV在9300亿左右，只相当于阿里的三分之一到四分之一，差距已经明显缩小，同时京东47%的GMV增速远远超过了阿里，这也是刘强东说在2021年前成为第一大B2C平台的底气由来。

如果各位还记得的话，去年11月，京东发业绩时提出Q4的收入guidance是同比37%-42%的时候，市场一片叫好。因为，当时这样的guidance已经远超市场的预期，而最终京东实现了47%的同比增速。

▲ DonG基于2016年Q3财报数据整理

另外，文章中把京东GMV和收入增速混同比较，只是看收入增长，京东最近两年还是非常平稳的。2015年Q4同比增长57%，2016年Q4同比增长47%，并且快于前三个季度。实际增长超出Q3预期5个百分点，更远超彭博一致预期约26%的增速。

用户消费和新客

说到用户的人均年度消费没有多大提升，又说到京东新客增速不行，可能是这些作者的逻辑没理顺，本身就是因为每年拉新能力太强，每年的新用户都大于老用户的数量，新用户的平均购物频率和消费额肯定会低于老用户，所以平均值会被新用户拉低。绝大部分京东新用户肯定低于平均消费额，因此只有老用户消费肯显著增长，才能保证整体的增长。

京东的年报里面有披露过2008年的老用户每年购物频率的变化，已经从最初到3.7单/年到了2015年的21.8单，今年的年报出来时可以再看看，估计也还是持续提升的。

其实，如果再细致点，咱们算算京东今年的人均ARPU值，除去虚拟产品，人均消费是从2015的2740元到今年的2844元，整体还是增长的。

关于新客增长

如果说拉客不行，显著下降的是阿里而不是京东。2016年第四季度净增长才400万，同比增速只有9%，而15年的每个季度净增长都在1500万以上。京东的净增长的新用户，2016年Q4净增长2700万，此前Q3净增长了1100万，Q2净增长2000万，Q1净增长2800万。

为了拉新客，阿里付出的广告费比京东更高，京东2016年Q4花了36.7亿元的营销费用，全年花了106亿元，阿里则分别花了45亿元和185亿元。我相信，阿里在拉新客的水平是和京东一致的，净增长活跃用户差异的唯一解释是阿里老用户流失非常严重。

看看这样的用户增速对比，在看看下面那些所谓的京东的市场份额下降，用户流失这样的说法，显然就是胡说八道了。

关于市场份额

文章中偷换了同比和环比这样的概念，京东每个季度都一直领先行业整体增速，怎么可能市场份额下降，这是怎样的神逻辑......

反观阿里，由于GMV增速已经显著放缓，都已不披露季度数据了。根据阿里最后一次披露GMV数据的时候（2016年Q2）艾瑞的市场占有率，京东33.8% vs 天猫48.5%，京东已经是天猫的70%了，是不是比很多人想象中的差距都小的多的多。

今天，阿里（旗下基金）投资的虎嗅网撰稿的《京东财报的“三个不知道”》中质问京东GMV口径问题，其实，单纯说京东本身没有意义。因为，阿里GMV采用了比京东更宽的口径，会显得自己的规模更大。根据京东财报披露按照同行标准2016年京东GMV为9392亿元，明显高于6582亿元，京东和阿里规模差距则会缩小到3倍左右。

另外Eastland三个不知道，也问的非常莫名其妙。不知道GMV是多少，不知道履约成本还能不能降、也不知道是盈是亏。首先GMV规模有披露，京东明确说明口径，包括主要友商的口径标准。京东履约成本持续下降也是显而易见的事实，京东财报披露了GAAP亏损17亿元，较上年同期的净亏损76亿元收窄78%。本来就没有掩盖，另外Non-GAAP盈利10亿，实际上才是投资人更看中的财务指标，代表本身企业经营盈利能力。另外建议Eastland做零售行业分析，除了纵向对比历史数据，更要做横向的同行对比，这样才能看出一家公司业务的好坏。这样才能体现出虎嗅客观公正，以及专业评论。

总之，说阿里扩大了和京东的差距，属于明显的睁眼说瞎话。2009年京东交易额是40亿，当年淘宝/天猫是2080亿，后者是前者的52倍。如果是按最2O16年Q2业绩比较（因为Q2之后阿里不再公布季度GMV），阿里GMV同比增长24%至8370亿，京东同比增长47%至1604亿，阿里是京东的5.2倍。具体可参见去年9月份写的《蔡崇信说的对，是时候说清楚阿里巴巴到底比京东大多少了》

关于股价的变化

京东在发布财报前两个月已经有累计超过20%的涨幅，相比于去年历史最低点，涨幅超过50%。整体趋势非常明显，投资人对京东财务业绩是看好的。前三大股东的腾讯和沃尔玛，都在纷纷增持京东股份。

腾讯持有京东股份比例从2014年5月的17.6%升至21.25%。而截至2016年12月31日，沃尔玛一共持有京东近24亿股A类普通股，占京东总的A类普通股的12.1%，取代高瓴资本成为京东第三大股东。

实际上，从今年年初到现在的股价变化来看，京东的股价涨幅也好于阿里。过去半年，京东股价涨幅16%，阿里巴巴股价几乎没有什么变化。

关于盈利

这个事情也算老生常谈了，2016年，京东首次实现了non gaap的经营利润（non-gaap的净利润在2013和2014年就已经连续2年都是正的了，后面开始对金融、020这些新业务的投入，2015年负了，2016年又正回来了），其实这些正正负负都是浮云。

看看美国亚马逊，过去20年的财报数据，收入高速的增长，但一直处在盈亏的边缘状态。这也是在证明了一下“我可以盈利的”之后，又开始埋头苦干，继续投入，为了长期的发展，到今天有了AWS，有了amazon prime，这些现在被大家津津乐道的业务，当年也是顶着亏损的压力做出来的；

其实，看懂京东的模式很简单，就是看京东的成本是不是比其他零售企业低。举个例子，京东的家电和3C业务毛利没有苏宁国美那么高，苏宁国美从运营利润上看，在盈亏平衡线上挣扎，但是京东的家电和3C业务已经妥妥盈利了。

零售比拼的是效率，效率就体现了运营成本的控制、存货周转这些硬指标上。京东在成本效率控制上已经超出同行太多，只能说盈利不盈利那是人家的战略选择。零售是规模经济，京东对增加市场份额的需求，强于对短期利润的追求。

关于收入含金量

虽然都说阿里和京东都是做电商的，但收入模式上是有本质差别的。一个是卖流量的，一个是卖货的。显然卖流量的利润率会更高，比如腾讯和百度的利润率都非常高。但这个问题，就比如将苹果和鸭梨作比较，说人家收入的含金量低，想想eBay和亚马逊，难道ebay比亚马逊的收入含金量更高吗？

其次阿里流量广告模式高度依赖于用户增长，而现在用户增长乏力，会长期影响阿里的收入增长。而京东也并非一直都是靠卖货赚钱，开放平台业务的快速增长，会显著增加京东流量变现模式。当然这个和学习阿里一毛钱关系都没有，在还没有淘宝的时候，亚马逊就是通过自营+开放平台模式的。

关于模式之争

对于应付账款周转天数，如果，对比一下京东与线下零售商，结果一目了然了。线下零售商的80,90天甚至超过100天的账期，就连美国的亚马逊也有接近80天的账期，而京东目前只有52天的账期。

一方面，说明京东依然维持着和供应商紧密友好的合作关系；另一方面，也说明京东未来在账期上还有非常大的空间，公司的现金流只会越来越强大。而供应链金融，其实是京东提供给供应商的增值服务，对于那些短期内急需资金周转业务的供应商提供了很大的帮助，这个产品不仅放贷快，利率也低于传统的渠道。

京东自营的毛利率在16年有比较大幅度的提升，京东主要通过成本和效率的提升来实现可持续发展的。对于第三方平台的变现率，目前京东最应该做的是加强与商家的合作，帮助商家提升运营效率，通过用户体验，增强商家与客户的联动，先帮助平台商家利益最大化，最后京东第三方平台的变现则显得自然而然了。

反观，阿里则在压榨商家的路上越走越远了，零售业务收入（主要是广告和佣金）远高于GMV和用户的增速。基于用户流量变现的阿里，Q4用户增速只有9%，而流量广告变现收入增长超过40%。简单的理解商家的收入增长变慢了，却还要给阿里交更高的费率。

老虎基金为什么放弃阿里，选择了京东？

老虎科技基金创始人切斯·科尔曼闻名于世的“双向阿尔法”策略，指的就是精选行业与个股，分别通过做多和做空的方式持仓，再配以标准普尔500指数基金和纳斯达克100指数基金这两个工具来对冲股票风险，以此获得超越大盘的收益。

第四季度，老虎基金不断减持阿里的股票，而增持了京东的股票，持有市值19.23亿美元，也是老虎科技基金持有市值最高的科技公司之一。

“如果你能够以25倍的市盈率购买一只股票，但你有信心这家公司在很长一段时间都能保持20%以上的增长，这样的公司相比于只有7倍市盈率，但未来增速可能只有3%-5%的公司更有价值，投资者应该综合公司市盈率和增长前景来判断能否赚钱。”

—— 老虎基金创始人朱利安·罗伯逊

阿里巴巴和京东是中国最顶尖的两家电商公司，代表电商两种不同模式的极致状态。一个是平台模式，把平台对资源整合的能力做到了极致，一个是自营模式，把成本效率控制和用户体验做到了极致。

阿里和京东两种模式分别起源于美国的eBay和亚马逊。eBay在过去几年就没怎么增长过，无论是GMV，还是收入，还是股价。而依托自营采销，自建物流的用户体验优势，亚马逊持续大幅侵蚀eBay的市场份额。

eBay最新市值377亿美金，而亚马逊市值4038亿美元，虽然,前者的利润一直都高于后者。

阿里不是eBay，京东也不是亚马逊。阿里的电商业务从B2B，C2C，再到B2C，还另外孵化了蚂蚁金服、菜鸟物流网络和阿里云等众多新业务。只是很多已经不在阿里上市公司当中，上市部分的电商业务增速已经显著下滑，尤其最新季度新增用户增长低于10%。

京东主要还是以电商业务为主，并孵化了京东金融业务，估值500亿在最新一季度已经剥离独立发展。

就如此前马云本人所言，阿里最牛的是战略，每次都能抓住新的机会。从B2B，到C2C，再到B2C，到接下来的蚂蚁金服、菜鸟物流和阿里云。阿里不是一家持续专注某个领域的互联网公司。

不少投资的朋友都说，京东缺乏想象力，只是一家做零售的公司。这既是批评，换个角度也是对京东的褒奖。

虽然，阿里已业务多元化，但主体业务还是电商，此消彼长，京东高速增长背后，肯定是阿里平台模式的逐渐消退。中国互联网缺少专注型企业，动不动都要做生态。阿里多元化，京东深耕电商，不断丰富货品，不断提升用户体验，在电商领域反超阿里，也是再正常不过的事情。

作者李成东，前腾讯、京东战略分析师，电商天使投资人，京腾汇创始人，有不同观点，欢迎就“新零售”问题直接评论、回复互动！东哥投后管理招聘2名资深行业记者/分析师，FA投资顾问，欢迎投递简历，待遇从优，加东哥微信，非诚勿扰。

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