签对赌，上A股，成则双赢，败则双伤

今天，亚夏汽车迎来了复盘后的第14个涨停板，谁说A股不看好教育并购？业绩优秀的企业，从来不缺乏市场的关注。但是，从几亿的小并购到百亿的借壳并购，A股中涉及教育行业也不再是小打小闹，更多的对赌压力接踵而来，如果不能完成对赌，对于上市公司及教育机构而言又将面对什么？

承诺容易，实施难

2015年和2016年的A股教育处在“并购热”中，当年参与并购的公司现在也已进入业绩承诺的末期。据统计，2017年A股教育行业，共有拓维信息、勤上股份、秀强股份、全通教育、盛通股份、洪涛股份和世纪鼎利7家公司未能完成业绩对赌。

在7家公司中，全通教育和盛通股份在2017年完成了9成以上的业绩承诺，拓维信息和洪涛股份完成了7成以上，而勤上股份和秀强股份只完成了业绩承诺的6成左右。

对赌失败究竟怪谁？

谈及未完成的原因，秀强股份表示是受到教育市场政策调整影响，盛通股份则认为受到了民办教育促进法修正案正式实施带来的影响，拓维信息表示受提升普惠性幼儿园覆盖率要求和幼儿园所“一费制”新政策影响。但除了政策因素和行业竞争加剧这些外部原因，这些公司自身还有哪些原因？

选择教育标的“要有初心”

事实上，通过并购完成上市的教育公司，相对于其它直接IPO的教育公司来说，标的本身不纯，也并非最优质的教育资源，选择更为优质的交易标的对上市公司来说是一件尤为重要的事。

洪涛股份依靠建筑装饰业务起家，之后在2015年3月以2.35亿元收购跨考教育70%股权，同年9月，以2.98亿元收购学尔森85%股份。从公布的年报上可以看到，洪涛股份自2015年收购教育标的以来的主营业务都是建筑装饰，营收占比一直在90%以上，其职业教育的营收占比不足10%。

这不得让人怀疑，洪涛股份一开始就没有考虑过真正的发展教育，只是为了参与“并购热”而并购。并购之后，其实教育标的也并没有与公司的主营业务产生协同效应。对赌没有完成，也与这点有直接的关联。

高溢价下的“虚红”假象

2016年，勤上股份宣布以20亿元的高溢价，收购正处于负资产状态的广州龙文教育，并做出了2016年实现净利润1.003亿元的业绩承诺。但根据年报显示，2016年因龙文教育仅完成业绩承诺的六成，使得勤上股份对龙文教育的商誉减值4.2亿元，当年勤上股份净利亏损3.96亿元。

而且，到了2017年，龙文教育也仅完成64.99%业绩承诺，勤上股份目前并没有打算再次作商誉减值。高溢价收购代表着大股东对交易标的未来发展的看好，但也同时给业绩承诺带来了“虚红”的错觉，最后容易导致因目标太高而对赌失败。

顺利融合非常重要

虽然拓维信息先后并购了海云天、长征教育、龙星信息与诚长信息多家教育标的，而非盲目的溢价收购，在业绩承诺的制定上也具有一定的合理性。据财报显示，2015年，拓维信息的营收和净利润同比增幅分别达到16.85%和272.03%。

但是，随后在2016年，公司就出现了增长乏力的局面，公司全年净利润同比增幅不到1%。并购完成仅一年，净利增长便有如此大的变动，上市公司与教育标的未能在业务、管理等方面顺利融合占据了很大的原因。

今年备受瞩目的三大并购

今年上半年，A股教育概念股最受瞩目的三大并购案当属：中公教育、启德教育，以及美吉姆。

中公教育

中公教育在与亚夏汽车的并购重组中，做出了2018-2020年净利润分别实现9.3亿元、13亿元、16.5亿元，三年合计高达38.8亿元的业绩承诺。但是，中公教育近三年的净利润分别约为1.6亿元、3.3亿元、5.2亿元，利润总计10.1亿元，年均净利润不到3.4亿元。根据业绩承诺，中公教育未来三年的年均净利润需达到12.9亿元，是过去三年年均净利润的3.9倍。

另外，从财报中也可以看到，公务员培训业务收入占据了主营业务收入一半以上，事实上，随着我国对公务员的招录力度的加大，国家公务员招录人数总体呈现上涨态势，报考竞争比呈现出逐年下降的趋势。

加之，毕业生就业选择日趋多样化，近来年我国公务员报考人数增长整体趋缓，公务员培训市场发展态势有所放缓，中公教育想在行业发展趋势放缓中完成业绩承诺怕并非易事。

启行教育

前不久神州数码发布公告，对启行教育的重组方案做出了重大调整：重组方案将由以46.5亿元收购启行教育100%的股权，变更为以36.95亿元收购启行教育79.45%的股权，业绩承诺依旧为2017-2019年实现净利润共计达9亿元。根据公告披露的数据看，2016年-2017年，启德教育的营业收入分别为10.1亿元和11.3亿元，净利润分别为1.6亿元及1.8亿元，年营收增速在10%、净利增速在15%左右。

而启德教育承诺2017年及2018年经审计的净利润数合计为5.2亿元，2017年-2019年经审计的净利润数合计为9亿元。扣除2017年已实现的1.8亿元，也意味着，2018年、2019年，启德教育需要分别将实现3.4亿元和3.8亿元，业绩年均增速高达45%，要在2年之内，完成净利增速从10%到45%的提升也并非易事。

美吉姆

被三垒股份收购的美吉姆承诺，2018-2020年，公司净利润分别不低于人民币1.8亿元、2.38亿元、2.9亿元。2016年、2017年，美吉姆未经审计的营业收入分别为1.17亿和2.17亿，净利润分别为3476.9万元和8509.4万元。

按33亿元交易对价计算，此次并购静态市盈率高达38.8倍，即使按照2018年1.8亿元净利润的承诺业绩计算，公司的市盈率仍然达到18.3倍，这在教育类以往并购案例中都是明显偏高的。 

此外，截至2017年12月31日，美杰姆全部权益的账面值为8551.9万元，参照33亿元交易对价，收购溢价率高达3766%，如此高溢价下的业绩对赌是否能够完成还具有很大的不确定性。

第一块多米诺骨牌

业绩对赌一旦失败便会成为多米诺骨牌的第一块，导致后面接二连三的事件的发生：业绩承诺方将要面对的是业绩补偿，承诺方如果没有充足的资金完成业绩补偿承诺，留给股东的方法就只有“减持套现”，而高管减持又将会引来证监会的关注，这对上市公司来说也是一件“头大”的事。

另外，上市公司将要面对的则是商誉减值，如果并购标的没有完成业绩承诺，则上市公司要对商誉进行重新评估和减值测试，由于教育标的收购价格很高，故一旦产生商誉减值，将对公司整体业绩会产生较大影响。

自5月23日，亚夏汽车复牌后迎来了第14个涨停板，可以看出，目前对于优质的教育机构，市场还是普遍看好。但是，后续走势能否稳定持续的向好，还要看最终业绩承诺能否实现，如果一旦对赌不成，市场依然会用脚投票。（本文为i-EDU原创文章，转载须注明出处）