中行原油宝"五大悬疑"！谁的责任？谁买单？
中国基金报记者 莫飞
谁也没想到，国际原油创下历史负值背后，直接被击倒的，竟然是国内银行的普通投资们。
从4月下旬开始，中行原油宝事件就掀起了轩然大波，因挂钩负油价延迟结算，数万名投资者不仅亏光了本金，更是出现了倒欠银行2至3倍保证金的账面损失。
5月5日晚间，不少原油宝投资者先后接到中行电话，称将当面和客户沟通原油宝问题。随后，中行方面正式发布公告确认，目前中行相关分支机构正按意见积极与客户诚挚沟通，在自愿平等基础上协商和解。
另据财新报道，此次原油宝1000万元以下客户，有机会从中行拿回20%的保证金。1000万元以上的大户，需自行承担全部保证金损失，穿仓的部分由中国银行承担。这也意味中行和部分投资者之间可能会达成和解。
不过，围绕原油宝的产品设计、中行业务策略及风控失当、以及银行及客户各自承担的法律责任等问题，市场依然争议纷纷。截至目前，无论是投资损失的处理，还是跨境交易数据，或者是银行适当性义务履行等情况，仍存在诸多疑点。
对此，中国基金报记者采访了期货资深投资者、银行相关人士、法律人士及多名投资者，还原了整个中行原油宝事件，并对此展开深度讨论。
到底谁该为巨额亏损负责？
疑点一：投资原油宝，到底亏损了多少钱？
疑似和解方案浮出水面之后，中行原油宝事件再度刷屏。而此前爆仓发生后，市场就中行及客户投资之后形成的亏损数，始终存在不少争议。这也成为未来双方和解能否达成的关键点所在。
此前据财新报道，按照原油宝6万投资者及90%以上多头客户估算，中行在原油宝上的多头头寸约达2.5万手（2500万桶），如果按照最低价格结算，粗略结算规模不少于90亿元。
如果按照20%保证金的价格结算，由于不同投资者买入的成本不同，结算价格也不同，但明显低于4月22日10点停止交易时的11.7美元价格，而部分高成本买入的投资者承担的亏损额度会更高，这也意味着数十亿的亏损中，投资者将承担相当一部分的亏损额。
同时，也有投资者明确表态，并不同意按照20%保证金的时点结算亏损，始终认为终止交易时的结算价格计算的亏损额才是自己应该承担的部分。
记者拿到的一份投资者提出的申请仲裁和诉讼的意见书显示，“投资者认为，当天22:00后投资者已经不具备任何知情权和决策参与权，中行则突破了简单的代理身份，成为实质的决策者与交易者。在这基础上完成的巨额亏损操作，不能转嫁到已经不具备各项权利也为委托中行代为做出重大决策的投资人方。”
按照协议约定原油宝交易时间是22点，原本约定中行需要停止操作，但从结果来看，参考CME官方结算价进行轧仓或移仓，结算价正是历史负值位置。中行的结算时点而造成的投资损失，让很多投资者都感到难以“接受”。
据悉，目前很多投资者明确表示，不会同意“20%保证金”方案，而是要继续追究中行责任，甚至要求其赔偿全部本金和利息。这也意味着，后续将根据司法判决确定中行是否要追加赔偿数额。
而除了投资者本身承担的数额之外，中行自身是否真的亏损了那么多钱？实际上，还是存在很多问题。
深圳某银行风控部门相关人士在探讨中行原油宝问题的时候，也提及了亏损数额的问题。“由于是做市商并缺乏牌照，意味着在国际市场，中行的角色也是一个投资者，当天交割时点，持有着大量的净多单准备抛售。到底是怎么交割，哪种价格实现价格，这些信息目前还没有看到，这也让整件事情变得异常复杂。”
在大型私募投资机构任职投资经理李均，已有超十年的期货投资的经验，在他看来，由于交易机制存在的明显漏洞，中行在原油期货交易上的裁定权非常大，自由度很高，这也会引来市场对于“存在暗箱操作”的质疑。“我们到现在都不能确定，中行和客户各自亏了多少钱，可能也存在客户场内亏钱，而中行在场外赚钱、实现了风险对冲的可能，因为结算价格是不断发生变动的。”
多名投资者要求中行公开详细的交易数据，比如中行和CME之间的结算价格是多少、中行在CME的头寸是多少等等。只有这些信息梳理清楚了，才能切割好各方的责任，银行和客户之间到底该具体承担哪些损失。
由于跨境交易的结算时差及跟踪原油期货模拟盘等因素影响，这次的原油宝事件中，中行和客户各自亏了多少钱，至今仍是一个谜题。
疑点二：原油宝到底是不是期货？
一款挂钩海外原油期货的高风险投资品，却被银行包装成抄底神器，更有投资者将其理解为亏损有限的理财工具，这也成为整个原油宝事件中矛盾的焦点。
“中行原油宝事件暴露太多问题，实在违背了很多投资规则，令人感到“不可思议。原油宝只是模拟期货投资的产品，并非真正的炒期货，很多人并没有明白这个道理。”李均分析，将原油宝定位为银行理财产品而非期货产品，主要有三大方面的理由：
一是国内原油宝交易没有实盘交易，仅仅只是对标海外原油市场。二是期货是标准化合约，最少1000桶起，而原油宝交易起点是1桶，且可以0.1桶网上加单。三是期货产品投资者门槛较高，但原油宝投资的客群却是期货小白投资者。
在李均看来，在原油宝的投资交易中，中行扮演的是做市商，而并非传统意义上抽取佣金的中介。“由于没有海外牌照、承诺没有杠杆，原油宝虽然长得像期货，但实际上还是可以用人民币结算的场内产品，和银行构成对赌的，是他们的客户，并非海外投资者。”
根据中行官网介绍，原油宝是指中国银行面向个人客户发行的挂钩境内外原油期货合约的交易产品，按照报价参考对象不同，包括美国原油产品和英国原油产品。中国银行作为做市商提供报价并进行风险管理。
在这种机制下，银行原油宝和国际原油期货实际上形成了两套交易系统。这也是为什么很多投资者认为这就是银行专门设计的虚拟盘，“虚拟盘形成以及保证金制度涉及，不仅让银行有着较高的投资自由度，也让很多客户在不知不觉中为银行沉淀了大量的保证金，而这部分资金如何投向选择、获得多少收益，对于投资者来说，都是模糊不清的。”
在业内人士看来，两套相互割裂的交易系统，既让中行的操作和交易行为被隐藏起来，也让原油宝的风险暴露很大程度的暴露。而银行通过这类“纸原油”产品，既赚到了执行交易的手续佣金，也赚到了双边对赌后的收益差。
疑点三：中行交易策略有没有问题？
让多数人感到意外的是，这次中招的中行，在业务策略的执行方面也显得“极其不专业”。穿仓事件发生后，很多投资者质问：“为什么工行跑得快，而中行却没跑掉？”
李均也表达了对中行在原油宝中的交易策略的不满。“无论是收取佣金的中介机构还是做市商，都需要本着客户利益的角度出发，但中行的业务思路却完全忽略了这一点。”
尽管从期货交易的理论上而言，越晚交割越接近现货价格，投资损益更贴近市场。但据李均介绍，一般做期货交易，多数投资者都会选择在交割日前的4至6个交易日，这是因为临近交割日，多头的持仓量过高，会出现因流动性变少而无法完成交割的风险，投资损失非常大。加上跨境交易存在时间差，匆忙交割也会出现移仓偏差，投资难度非常大，反而放大了交易的波动性和风险。
某头部机构期货投资交易员表示，“原本按照协议要求，投资者可以自己决定提前交割的时间，而不交割则默认根据中行合同约定的结算日来进行交割。可见，中行不想主动承担帮助客户规避投资风险的责任而提前交割，所有的策略就是简单化处理，拖到最后一天进行了交割。”
“明明知道风险很大却依然选择最后时间交割，要么中行的人不懂期货，要么就是中行想借低位抄底，赌一把大的。至于真正的动机是什么？谁也不知道。”李均表示。
疑点四：中行有没有被设计？
值得注意的是，尽管投资者对中行的质疑声较大，但行业内也存在另一种声音，那就是：“中行自己也是受害者。”
华东某国有银行人士指出，纸原油产品并不是突然出现的，前两年该产品已经设计出来进行售卖了，这次之所以引发如此大的风波，也和国际油价暴跌、原油期货价格允许出现负价等规则调整有关。
4月8日，芝加哥商品交易（CME）表示，正在对软件重新编程，以便处理能源相关金融工具的负价格。4月15日，芝加哥商品交易发布测试公告称，如果出现零或者负价格，所有交易和清算系统将继续正常运行。
“负油价的调整按道理应在下次6月合约交割时才开始正式实施，但此次却在5月合约上直接实施，非常出乎意料。”据上述银行人士透露，由于缺乏交易资质，中行自己也是通过场内摩根大通等国际交易商进行操作的，但这次负值阶段的操作。中行似乎成了市场上唯一被收割肥羊。
“美国现货石油相关信息比较透明，缺乏需求必然造成油价暴跌，海外原油投资机构提前很多天就已经开始调整持仓策略。将近月合约调整到了更远期的合约。中行却意外在临近最后时刻换仓，被国际市场上的空头盯上了，然后被悲惨的收割。”上述银行人士表示。
4月29日晚间，中国银行发布了该行关于“原油宝”产品情况的说明。中行表示，已委托律师正式向CME发函，敦促其调查4月21日原油期货市场价格异常波动的原因，后续还将加大相关工作力度。
疑点五：银行和投资者，谁的法律责任更大？
除了产品设计、交易机制之外，银行是否履行了适当性义务，也成为争议的焦点，甚至也有投资者认为，这将是其拿回合理权益的切入点之一。
从目前情况看，由于很多争议并没有得到解决，中行和原油宝投资客户也在损失赔偿的问题上进行着艰难的拉锯战。根据中行最新回应公告，不排除后续中行将和原油宝投资损失赔偿问题诉诸公堂，通过司法途径寻求最终解决。
深圳卓建律师事务所合伙人张维光认为，尽管原油宝的设计存在漏洞、风控管理不当、原油期货交易的损失超出预期，但是从合同条款约定的情况看，明确了交易执行结算条件和风险提示等相关条款，投资者签署后默认同意银行的投资操作。这可能意味着执行20%保证金结算后的损失，更符合合同条款定义。
张维光认为，银行推出某款产品时，已经经历过完备的审核流程，法规上不太可能直接出现重大的漏洞或者踩红线的问题。
“中行唯一可能存在的过错在于营销失当、激进营销，将并不合格的投资者纳入进来。这一点可以会被投资者视为反击银行的核心要点。”据张维光介绍，金融机构销售金融产品，需要本着为客户负责的态度，若因激进营销而给消费者提供高风险投资服务时，可以裁定销售机构负有相关责任。
资料显示，去年11月，《全国法院民商事审判工作会议纪要》，其中明确规定了金融产品发行人、销售者以及卖方机构与金融消费者之间因销售各类高风险等级金融产品和为金融消费者参与高风险等级投资活动提供服务而引发的民商事案件中，必须坚持“卖者尽责、买者自负”原则。
“不过这条原则有时会因为合同条款上的风险提示。而被金融机构作为履行投资者适当性义务的抗辩理由，而逃脱相应的法律责任。如何判定是否尽到卖方机构的责任，取决于法院对纠纷案件的最后裁定，其中也存在不确定性。”张维光表示。
此外，如果未来投资者在和解不成功的情况下，继续寻求法律途径维权，难度会比较大。上海汉联律师事务所律师、长期致力于证券维权的宋一欣也表示，已经从4月20日起开展征集原油宝损失的投资者索赔登，目前全国各地的投资者发起集体诉讼，但实践操作上难度较大。
“各地投资者提出诉讼后的法律裁决，根据合同管辖条款，投资者需要到开立账户所在地的人民法院起诉，但各法院不太可能对同一诉讼主体的所有案件进行重复审理，预计诉讼消耗的精力和成本较高。”宋一欣指出。
也有律师建议，中行可以做更大程度的让步。威诺律师事务所律师杨兆全表示，中国银行主动赔付投资者的损失，维护百年中行的品牌价值。“金融机构，信誉的价值尤为重要。中国银行和投资者的纠纷持续下去，品牌价值的损失将会大大超过对投资者的赔付金额。”
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