分不分红?经营者和投资者的检查清单(附格力点评)

经典重温,巴菲特的师傅是如何看待分红这个问题的?


因为格力电器的一纸公告(关注投资的朋友应该不用我介绍背景了),分红不分红,突然成了大A股的热点话题,仿佛A股真的变成了价值投资的海洋。

其实分红不分红根本不是投资的重点,尤其是在某些情况下,分红其实是弊大于利。

价值投资大宗师——巴菲特老先生就是不分红政策的代言人,不仅他的伯克希尔哈撒韦公司几乎没有分过红,他也不太乐意持有的成长型公司进行分红(当然,他也不介意接收它们)。原因很简单:相比分红,个人投资者应该更青睐资本收益。


巴菲特关于分红的看法,可能主要来自他的另一位师傅菲利普·费雪。早在60年前,在费雪的经典投资著作《怎样选择成长股》的《股利杂音》一章中(“杂音”一词用得非常好,原文为hullabaloo,喧嚣),他就已经详述了投资者如何看待分红政策的原则,经典之所以为经典,就是因为这些内容现在依旧适用。不论是投资者还是企业的管理者,面对分红问题时,均可以检查对照这个清单。


特摘录如下:


  1. 公司不应单单因为没有在股利发放上采取行动,就被判断为没有替股东做什么事。盈余不以股利的形式发放,而用在建造新厂房、推出新产品线、或在老厂房内装设大幅节省成本的设备,管理阶层为股东创造的利益有可能远高于从盈余中提拨股利。

  2. 投资大众常把股利一事搞混,有个主要的原因,就是每次盈余没有发放给股东,而保留在企业中时,股东获得的利益差异很大。有些时候,保留盈余对他毫无好处。有些时候,得到的好处是负值。每次盈余未以股利形式发放时,应检讨这种行动的用意,了解到底发生了什么事?

  3. 持股人何时无法从保留盈余获得好处?一,是管理阶层累积的现金和流动资产,远超过目前和未来经营所需,管理阶层这么做,可能没有不良的动机,有些高管证实因为这种相对稳定的不流动性,而产生信息和安全感,但这种安全感是建立在没有给予股东财富上,股东应有权利以他认为合适的方式,运用这笔财富;二,更严重的状况:由于管理阶层的素质欠缺,留在企业中的资金获得的报酬率低于正常水准,保留盈余只好用于扩张缺少效益的营运活动,而不是设法改善营运活动,便会发生这样的事。通常管理阶层迟早会建立起更大但无效率的王国,而且成功的给自己提高薪水,结果,持股人最后得到的利益微乎其微,或者根本没有利润。

  4. 按照本书所说观念去做的投资人,不可能受到这些情况影响。他会买进股票,是因为那些管理层十分出色,不是只因它们很便宜。一家企业的营运活动欠缺效率,而且管理阶层的素质低于标准,就没办法符合我们所说的(寻找优良普通股的)15要点。在此同时,符合前述要点的管理阶层,几乎肯定会为多余现金寻找出路,不是只顾着累聚现金。

  5. 保留利润为何有可能无法提高股东的持股价值?原因有二:其一是顾客或公共的需求改变,迫使每一家竞争公司非得花钱在某些资产上不可,但这些资产没办法提高业务量,可是不花这些钱,生意却可能从此流失(例如零售店装空调),公认的会计制度和税法,根本区分这种“资产”和真能提高业务价值的资产,所以股东往往觉得受到不公平的待遇;其二是会计守则存在缺陷(货币购买力变动既快且巨,但标准的会计处理方式却似乎视货币价值为固定不变),由于成本节节上升,总累计折旧额很少足以置换过时的资产,因此,如果公司希望继续拥有以前拥有的东西,就必须从盈余中多保留一些资金,补足其间的差额。

  6. 最重要的是,所买的股票,不能只强调发放股利,以至于限制了成长实现的机会。就像农场管理人急着把能够卖掉的肥壮牲畜送到市场,不肯继续养到能卖到最高价的时候。

  7. 每一年的股利金额都和前一年不同,是股东所不乐见,因为如此一来,他们很难做长期规划,他们希望能大致依某个比率定一个固定数字并且定期发放——每季、半年或一年一次,随着盈余成长,配发金额有时会提高到以前的比率,但是只有在下述情况才这么做:(a)有足够的资金,可以善用管理阶层发现到的所有美好的成长机会,以及(b)考虑了将来景气转差的所有合理的可能性,或者其他成长机会出现之后,仍有充分的理由相信这种新的定期性股利率可以维持下去。

  8. 不管股利政策订得聪明还是愚蠢,只要公司始终如一维持原来的政策,通常迟早能引来一群喜欢那种政策的投资人。……一家公司的股利政策如变个不停,也很难吸引到长久的股东群。……只要鼓励政策始终如一,投资人便能在获得若干保障的情况下规划未来。这个投资过程中,股利一事便没有那么重要,不必费尽唇舌探讨各种股利政策的相对好坏,金融圈内一定有很多人不赞成这种看法,但他们没办法解释为什么不少股票展望未来,只能提供低于平均水平的收益,持股人却大尝甜头。

  9. 其实,想要挑到出色股票的人,对股利一事的关心应降到最低。股利这件人们讨论甚多的问题,最奇特的地方或许在于最少去烦恼它的人,最后却得到最高的股利报酬。这里值得再说一次:5到10年的一段时间内,最高的股利不是来自高收益股票,而是来自收益相当低的股票。能力突出的管理层由于其经营的事业获利可观,虽然继续实施原来的政策,只从当期利润中配发低比率的股利,但股利金额却会逐渐变得比高收益股票愈来愈高。

摘自:《怎样选择成长股》,菲利普·A·费舍,罗耀宗 译,海南出版社,1999年出版。(此为目前最佳中译本,其他新近版本都是瞎译、惨不忍睹。)

分不分红?经营者和投资者的检查清单(附格力点评)_第1张图片




对照以上清单,关于格力的这次不分红预案以及市场反应,如下是我得出的一些简单结论。

  1. 买入格力电器,应基于企业的投资价值。

  2. 分红不分红不重要,不要一叶障目。

  3. 重要的是拿这些钱去干嘛?如果是为了更好的成长,或者暂时留存,则属于合理方案。

  4. 对留存收益的去向,管理层需要给股东以较为清晰的路线图,涉及商业机密除外。

  5. 鉴于董明珠个人身家几乎全是格力股票,我相信格力管理层主观上力求股东利益最大化,但不排除也有昏头的时候。

  6. 鉴于格力管理层以往表现及股东回报率,我相信董明珠等人比我更会经营格力。

  7. 想拿分红过日子的长期投资者,完全可以卖股票过日子。

  8. 按格力目前价格,和往年70%的分红率,股息最多只占股价5%,但今天一口气跌7-10%是什么鬼?

  9. 把不分红当做一个“黑天鹅”处理,把董明珠当做一个高不确定因素,这样的人买入格力前确定看懂了吗?

  10. 今天匆匆忙忙卖出跑掉的,大多都不是什么“投资者”。


利益相关:本人持有格力电器。

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