一个头部基金经理的思考：如何做到基金赚钱，持有人也赚钱

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假如有两只基金，一只基金连续3年的回报分别为50%、50%和-50%；另一只分别为20%、20%和-20%。

你认为哪只基金总体回报更多？答案是反直觉的，其实是涨幅低、回撤小的第二只基金。

1.5×1.5×(1-0.5)=1.125

1.2×1.2×(1-0.2)=1.152

大部分人买基金，主要依据可能都是短期业绩排名，并不注重回撤。但是如果只买短期业绩突出的基金就能稳定赚钱，那投资也太简单了。

为什么控制回撤重要？

第一，就像上面的计算，回撤非常影响整体投资回报。

第二，波动性大的基金，投资者很难把握，基金涨幅≠持有收益。大部分人都是在基金猛涨以后加仓的，最终的结果是赚的少，亏的多。而净值曲线平滑的基金更容易拿得住。

第三，较大的回撤主要发生在熊市中，相比牛市，熊市更考验基金经理的能力和心性。熊市表现好的基金经理，一般来说更值得投资长期持有。

因此，投资者选基金经理的时候，不仅要看他进攻的一面，还要看他防守的一面。

今天我们要研究的这位基金经理，他每一年的业绩排名可能都不领先，普通投资者很难主动发现他。但是他却是很多机构投资者、各大银行渠道核心基金经理池中的常客。

这位基金经理就是汇添富基金研究总监劳杰男。他有一个非常朴素的愿望：希望任何阶段买他产品的投资者拉长时间看都能赚到钱。

劳杰男曾经是奥数竞赛一等奖获得者，他更能透过短期市场波动的数字幻象，看到长期赚钱的本质——复利。劳杰男不在意短期的排名，他在意的是可持续的年复合回报，“如果能实现每年15-20%的收益率目标，长期的收益率一定不差”。

价值观：

希望真正能为投资者赚钱

劳杰男曾在一封致投资者的信中反思，“为什么基金赚钱，但基民整体的获得感并不强”？

投资者真正能挣到钱依赖2点：一是基金本身能挣钱；二是投资者在持有期内能挣到钱。

但是，由于大部分投资者的持有期并不长，并且容易在市场高点买入。因此，最终是基金的波动率，而非收益率决定了大部分基民的真实回报。

对于这个问题的持续思考，最终形成了劳杰男的投资目标：力求每年跑赢基准，为持有人赚取稳健的年复合收益，希望任何阶段进入的投资者拉长时间回头看都能赚到钱。

换言之，劳杰男希望他的基金是低波动的，是简单好理解的，是易于持有的，从而能够解决前面说的第二点问题。

那么，劳杰男的基金事实上表现如何呢？

下面这张图是他管理时间最长的汇添富价值精选混合的过去5年各年度的业绩。可以看出，每个年度都跑赢了业绩比较基准。虽然平均每年的超额收益并不突出，但是由于每年都能跑赢，且熊市下跌较少，最终该基金过去5年的累计回报显著超越了业绩比较基准（事实上，如果你有兴趣看这只基金过去10年的业绩排名，会有更惊人的发现）。

特别是在2018年的熊市中，相对于沪深300超过25%的跌幅，该基金13.83%的跌幅是很多投资者都可以忍受的。如果投资者能忍住别下车，在2019年就可以享受到更高的回报。这种回撤控制，不仅有利于保存前期的胜利果实，也有利于培养持有人的长期投资习惯。

根本而言，劳杰男是一位淡化基金业绩排名，更看重持有人能否真正赚到钱的基金经理。

要知道，作为汇添富这家头部机构的研究总监，劳杰男看过的股票一定是非常多的，能力外延非常广。但他无意在每年的业绩排行榜上追求鲜花与掌声，只着眼于自己的持有人，通过千锤百炼，打造一只“拿得住”的基金。这样的人，在市场中不多见。

方法论：

行业均衡、个股精选与逆向投资

劳杰男是一个非常纯粹的深度价值投资者，他本质上追求的是企业成长的利润，注重估值的安全边际，对于价格交易和非理性炒作有着本能的抗拒。

汇添富基金总经理张晖曾回忆说，2015年5月，他带队赴美参加巴菲特股东大会，当时A股正沉浸在一种群体性的亢奋中，身处万里之外的价值投资圣地，劳杰男向他表达了自己的痛苦和担忧，他没法再推荐符合自己选股框架的股票了，但是市场还在涨。

在牛市中感到痛苦，你能想象吗？多年以后，张晖仍对这件事情印象深刻。

劳杰男的投资方法可以总结为3点：

一、行业相对均衡，不在单一行业上做过多的风险暴露。

从基金公开报告中可以看到，劳杰男的重仓轨迹涵盖了金融、消费、制造、医药、电子元器件等多个行业领域，从不在单一行业上做过多的风险暴露。很多投资者喜欢参与风格和行业轮动的博弈，虽然短期超配景气行业可以显著提升业绩，但是长期来看，这种投资方法的不确定是非常高的。

均衡的行业配置十分考验基金经理对各个行业的投资能力。汇添富投研团队的能力为他提供了强大的支持。

二、自下而上挑选高质量证券，精选精选再精选

“进入我组合的股票，都是精选再精选的公司。”劳杰男说过。

劳杰男把股票分为稳定价值、稳定成长、高速成长、周期股四类，他非常重视盈利的确定性和持续性，因此前两类是其组合的基石，后两类则强调在深入研究、力求“准星”的基础上适当参与。

劳杰男对个股的安全边际看得非常重。张晖如此评价劳杰男：很多人出去调研公司，考虑最多的是“盈利在哪里，成长在哪里”，而劳杰男看企业永远第一个要问的是“风险在哪里”。他倾向在向下安全边际有了保证后，再看向上的弹性，先求不败而后为胜。

“没有公司能坑的了劳老师”，同为汇添富基金经理的雷鸣这样说过。

三、逆向投资，在市场错误中保持警醒

相比于右侧的趋势交易，逆向投资和左侧交易有着更大的安全边际，也更加符合劳杰男的投资理念。在行业和个股短期过度上涨透支未来成长空间时选择获利了结。在行业和个股低迷但是整体投资逻辑不变的时候选择左侧布局、逆向加仓等待后续的均值回归。

一个典型的例子是他在2018年医药股暴涨行情中及时退出（对比2018年二季报和三季报，二季度末的三只医药重仓股在三季度末已退出前十大行列），从而有效保存了前期的投资战果。

凭借这三条方法论所搭起的投资框架，以及秉持着对每位基民负责的态度，劳杰男对风险把控到了极致。

汇添富：

业内顶尖的价值投资“大学”

劳杰男这种不追求短期业绩排名的做法，在有些基金公司可能会遇到考核的压力，但是汇添富的考核方法给了他“慢工出细活”的空间。

汇添富不考核基金经理1年的业绩，更关注3年及以上的长期业绩。更甚至，张晖曾在一篇采访中说过，对于刚招聘的应届研究员，5年内不会给他很多压力，不会1年就考核，至少3年才考核。

劳杰男曾在大学中做过老师，现在管理着汇添富的研究团队，在他看来，汇添富在很多方面上都很像一个价值投资大学。

汇添富大部分基金经理和研究员都是刚从国内外顶尖高校毕业就加入了汇添富，这里的学习和研究环境与大学并无二致，大家从一开始就接受汇添富价值投资方法的洗礼。

“公司的环境非常简单、纯粹，大家唯一专注的事情就是研究发现好公司，同事们是基于共同的价值观一起成长起来的，缔结了像同学一样的深厚友谊，所以我们团队也非常稳定，大家都很乐意分享，共同进步。”劳杰男说。

汇添富基金总经理张晖一手搭建起了这个大学。2005年加入来到刚成立的汇添富时，当时基金行业初兴，投资流派驳杂，不乏投机之风，在研究了无数国内外优秀的基金公司投研体系后，他以“打造一家投资理念正确、价值观纯粹的专业投资机构”为目标，一砖一瓦地建立起汇添富的投资理念、团队、流程、方法。

如今，从这所大学里，已经走出劳杰男、雷鸣、胡昕炜、杨瑨、刘江、郑慧莲等一大批汇添富自主培养的品牌基金经理。他们的性格和投资风格不尽相同，但投资理念是一致的，对好股票的标准尺度是一样的，根本上投资的价值观是一致的。这种“一致性”早已潜移默化成团队的内在要求，并从长期积极影响着公司整体投研的表现。

劳杰男说，“我们张总在不同场合都阐释过他对汇添富‘投资范式’的理解，这是汇添富长期坚持不变的东西，一个共同体所具有的共同的价值观、准则和行为模式，也是汇添富成功的关键。”

基金有风险，投资需谨慎。基金管理人管理的其他基金的业绩和其投资人员取得的过往业绩并不预示其未来表现，也不构成基金业绩表现的保证。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。劳杰男2015/11/18开始管理的汇添富价值精选混合2010-2019年度业绩及基准表现分别为10.29%/-9.37%、-21.69%/-19.20%、18.79%/6.71%、13.51%/-5.57%、38.24%/42.21%、64.57%/5.68%、-4.53%/-8.35%、28.31%/17.55%、-13.83%/-19.12%、40.20%/29.73%，2020上半年业绩及基准表现分别为9.30%/2.13%。与黄耀锋共同管理的添富红利增长混合2019年度业绩及基准表现分别为15.72%/-3.45%，2020上半年业绩及基准表现分别为13.52%/-7.70%。添富3年封闭研究优选混合2019年度业绩及基准表现分别为16.19%/18.79%，2020上半年业绩及基准表现分别为21.05%/-0.99%。汇添富开放视野中国优势六个月持有股票成立未满6个月，暂不予披露业绩。以上业绩数据来自基金年报及2020年基金二季报（截止时间为2020年6月30日）。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽职的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。投资人应当仔细阅读《基金合同》、《招募说明书》等法律文件以详细了解产品信息。

(CIS)

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