【翼虎投资一周综述】
本周市场出现了急剧降温，先是周三的新能源板块集体跌停，再到周四的次新股跌停潮，最后是周五党媒喊话为茅台踩刹车直接再度引发了百股跌停，粉黛尽墨的行情下虽然还有类似伊利这样的品种继续创出历史新高，但短期市场情绪明显是出现了回落。本周公布的10月金融数据低于预期是股市下跌最直接的导火索，但我们判断M2增速的回落是金融领域去杠杆的一个结果，也是央行所乐于见到的信贷结构调整的一个结果，是跟决策层所定调的金融支持实体一脉相承的，并没有实际太超预期的部分；而股市下跌的根源还是短期积累过大涨幅之后获利盘的一个正常回吐，风声鹤唳之下优质白马勇创新高就是慢牛行情没有改变的最大佐证；反而市场风险快速释放之后，我们可以更从容的进行调仓换股，为下一波上涨积极做好准备。
【中环新谭 | 大摩请吃顶级厨师Roca饭后感】
马不停蹄，上周在韩国首尔，今周又参加摩根史丹利（大摩）在新加坡的年度大型投资峰会。不同投行举办的峰会有不同特色，里昂证券（CLSA）的论坛就很愿意花钱在邀请来自全球不同界别，最当时得令的演讲嘉宾，例如今年的SteveBannon和过去的拳王泰臣等。从前更喜欢邀请西方顶尖音乐表演嘉宾如Katy Perry、Rihanna 和较老饼的Elton John等；但后来可能因为CLSA卖了给中信证券（6030），就取消了表演环节。
大摩峰会强项就是我更喜欢，更直接的吃！参加他们的峰会就是吃得好，绝不会饿亲。会场每层楼都有精心安排的美食摊位，每年必定特别邀请名厨来为嘉宾准备丰盛午餐和一些晚宴。过去的包括香港最有名的三星餐厅Otto e Mezzo的Bombana，和亚洲排名甚高的Amber餐厅的Ekkebus等。今年就更厉害，竟邀请了曾经多次全球排名第一的西班牙（不好意思，其实在加泰隆尼亚）餐厅El Celler de Can Roca的主厨 Joan Roca！ 昨天已尝过午餐，头盘的龙虾一试难忘，但始终是300人的大型宴会，未能尽显他的看家本领。昨晚（周四）感谢再被邀参加一个大摩高层好友搞的饭局，再仔细品尝Roca厨师的手势，非常期待！
交往多年 与大摩共患难
虽然我不是一个很喜欢缅怀过去的人，更关心的是未来世界的发展方向，以及如何抓紧眼前的机会；但毕竟到了这个年纪，还是偶然会有点「想当年」的陋习。有部分读者可能知道我做投资是半途出家的，我本来是电子工程师，曾在美国AT&T贝尔实验室工作，原子粒、UNIX和C都是在这里发明的，出过7名诺贝尔物理学奖得主，所以近年深入研究AI和半导体行业发展，确有点重操故业的感觉。
后来我大彻大悟，知道我并非basic science科研的材料，在贝尔实验室只可当打杂扫地（是真的扫，不是少林寺扫地僧那种隐世高手），所以就转行到「竞争较弱」的华尔街；后来误打误撞被美林派去香港发展衍生工具，但不久就过档里昂，一做就8年。之后就转到buy side，2005年创立中环资产，转眼又12年了。从第一天起我们的Prime Broker就已经是大摩，开始时虽只是普通商业关系，但已觉得他们团队的人都不错，没有像一些投行的人那么「串」。经过多年交往，尤其一同经历过2008年金融海啸，现在跟他们上上下下的很多人，都变成了好朋友，可说是真的共过患难的合作伙伴。记得在2009年，去过一个在纽约州小镇Rye的大摩峰会，当时的气氛跟现在是天渊之别，所有人的情绪都很低落，招待客人都非常节约，没有三星名厨，吃的是白开水煮热狗，以为回到了中学饭堂（因当时接受了政府的TARP救援资金）！
很高兴见到大摩近年愈做愈好，也替拿了restricted stocks作为部分薪酬的朋友高兴。今年美国金融股表现相对落后大市，但大摩股价仍升了约15%，已比高盛今年至今股价仍然微跌好很多。
大摩行政总裁JamesGorman本来是一位澳洲律师，后来去了美国念MBA，然后加入McKinsey（麦肯锡）做顾问，后来才加入金融行业，先在美林，然后在2006年加入大摩。我本来对麦肯锡顾问没甚好感，多为吹水不抹嘴之流，在1990年代，大摩就是被另外一位麦肯锡前顾问Philip Purcell搞坏的。在香港都有两位前麦肯锡顾问，是出名的「劏猪櫈」。
但Gorman很不一样，人很精明务实，但较严肃。他在美林管理过零售业务，所以知道财富管理是好东西，虽然人手比较繁重，但资本需求不高，且收入稳定，所以更有价值。当2008年金融海啸来临时，所有美资银行都承受很大压力，尤其花旗几乎没顶，所以必须卖出各样资产，Gorman就看准机会，「冷手执个热煎堆」，以超低价买下花旗全美国最大的零售业务SmithBarney，现在资产管理规模2.3万亿美元。
海啸后收紧监管 超越高盛
Gorman的聪明在于他明白在金融海啸后时代，监管一定收紧，尤其资本要求和杠杆，Volcker'srule更严禁prop trading（自营盘），此举对高盛影响最大。再加上Gorman也很懂善用人才，提升很有拚劲的股票交易部门主管Ted Pick来兼管固定收益，直接挑战高盛的最强FICC部门；不到两年，就真的超越了高盛。
大摩的ROE（股东权益回报率）其实不高，今年才9%，明年才有可能回升至10%，高盛的ROE今年已达11%，但大摩的P/B（市帐率）是1.3倍，反而比高盛的1.2倍高，原因就是资产管理的收入较稳定，所以更值钱。大摩现在的市值约870亿美元，已逼近高盛的930亿美元，随时可以超越；如真的超越了，连道琼斯指数公司都需要考虑把成分股把高盛换成大摩！
股价明年料升至60美元
明年美国联储局新主席JeromePowell将上台，对加息和缩表的政策估计不会有重大改变（Gorman认为会稍为加快），但较大的改变可能反而是在去监管化，Powell是律师出身也一直较关注这方面，可能放宽较多。这些发展都是对银行有利的，我认为大摩股价明年可升约两成多至60美元。
在峰会大摩策略师提醒明年美股投资肯定较困难，波动率将回升一点，新兴市场尤其是中国表现或较美国好。我基本同意这些观点，就算今年表现优秀的港股，明年升幅也可能放缓。腾讯（0700）第三季业绩厉害，营收增速竟达60%，但P/E（市盈率）亦已高达近50倍。明年腾讯有机会再大幅领先恒指，但概率有多高就很难说。
所以较保守的资产配置是多配一点到估值仍偏低的银行和保险股，中信证券可能亦值得考虑，P/B约1.18倍，P/E稍高约15.5倍。今年股票没甚表现，因为A股是慢牛，成交额没有狂升；我看好的原因亦不是猜测明年成交额会大幅上升。长远看好的原因跟大摩的道理一样，中信拥有全国最大的华夏资产管理公司，但管理规模才2万亿元人民币，增长空间极为大。几乎肯定每年将有数万亿人币的资金从房产和理财产品流出，转而流入资本市场，资产管理已成为未来增长最快的行业之一。
后记：在截稿前刚吃完大摩的Roca饭局，果然名不虚传，肯定是我吃过最美味的晚餐之一，再说一次感谢！
（中环资产持有大摩及腾讯财务权益）
【保银一周行业评述】精选
宏观&股市
本周A股市场呈现几连阳的走势，周线上成交量微有放大。另外资金流向方面，保险（资金流入超过10日），家电以及输配电气（资金都流入超过5日）流入资金居前，尤其以周五为甚，不排除政治因素的影响。本周证监会处罚赵薇等人，对于中国“传统资本运作”表明了否定的态度，严查公司股权变更，财务指标是否健全完善真实，禁止“炒故事”“讲故事”表明了立场，对于“题材”，垃圾股是冲击，是市场完善的表现，未来市场必然会成长为以价值为先导。
全球股市近来表现强劲。美国股票指数处于创纪录高位，估值也在不断上升，但市场一致认为，目前的衰退风险仍然很低。然而，市场调整可能会持续下去。因此，采取的共同行动是投资并有选择地对冲vol的峰值。
最新的月度信贷数据显示，10月投放的新增信贷中68%来源于居民户，而过去几个季度互联网现金贷公司的利润也出现了爆发性增长，中国居民户的杠杆正在不断提升。究其原因，可能一是来自于民间借贷的阳光化，二是新一代90后，95后消费观念的变化。
上周港股市场出现了年初至今最大规模的港股通单周资金流入，日均流入额达到38亿港元，是年初至今均值14亿港元的近3倍，延续9月以来南向资金加速流入的趋势。近期内地港股通基金发行速度加快（10月共计发行6支，而5月以来月均发行1-3支）也进一步表明国内投资者对港股兴趣日益增加。
本周沪港通、深港通资金双向净流入都大幅度攀升。南下资金平均每天净流入超30亿人民币，稳定高额流入，为近期峰值。北上资金也从上周净流出转为净流入，但幅度小于南下。市场资金流入态势稳定，下周估计会继续买入。
从新股市场来看，不仅次新股指数近期表现较好，新股开板数也有所增加，而且11月上旬参与网下打新的个人投资者数量较上月继续增加，尽管这可能部分得益于IPO审核趋严带来的供给减少预期，但投资者风险偏好上升的功劳也不可少。
本周白马股依旧强势创出新高 另一方面 次新股指数也表现比较强劲 这与新一届发审委履新一个月以来过会率仅为57% 市场预期ipo过会标准会长期趋严有关。
美联储周四发布的数据显示，上个月美国制造业产值激增，追平2010年以来最大增幅，原因是炼油厂和石化厂的产量在哈维飓风后恢复正常。排除反弹因素，消费品、商业设备、建筑和化学等原料的产量均有提高，体现了广泛的增长。汽车产量增速放缓，10月份汽车和轻型卡车的销售增长从2005年以来最快年率降温。
外汇&债券&并购
本周，新兴市场固定收益流入放缓，因外汇流入放缓，本币外流加速，而新兴市场股票基金在三周内第二次遭遇资金外流。新兴市场债券的流入是+ 504mn美元，低于上周的568mn美元。新兴市场股票的流出额为147mn美元，低于上周的899美元。新兴市场债券和股票YTD的累计资金流入为+ 977亿美元，+ 757亿美元。
DM基金继续击败新兴市场基金——截至11月8日的一周，债券基金吸引了65亿美元的资金流入，而股票基金则为39亿美元。大部分资金流入全球和欧洲基金，分别为48亿美元和29亿美元。日本基金也有11亿美元的资金流入。然而，美国基金的流出额为53亿美元。
互联网&人工智能
第三方数据显示网络零售额的增速重新提升。今年双十一单日电商平台总成交额达到2539.7亿元，较去年的1770亿元同比增长43.5%。天猫双十一单日成交额达到1682亿元（同比增长39.4%）。京东11月1~11日总成交额达到1271亿元（同比增长50%）。网易考拉今年双十一活动全天的销售额是去年的3倍。
阅文集团首次公开募股后，HKD的流动性并没有像预期的那样迅速改善。HIBOR本周继续攀升，自1月以来首次超过1%，在不到1个月的时间里上涨了25个基点。当我们接近年底时，流动性通常变得更紧，银行正准备应付各种流动性比率。自8月至18010亿港元的总余额已减少1,200亿港元，流动性冲击可能会造成短期但短期的短期融资。
大消费&汽车&能源
秋季糖酒会上，洋河副总裁朱平对本轮高端酒爆发的七大原因做了阐述：1、深度压抑之后的消费反弹。2、深度压抑之后的渠道反弹。3、中产阶级群体的逐步扩大。4、80、90一代成为消费主力。5、通货膨胀因素。6、房地产周期带动。7、高端酒向名酒品牌集中。7大原因共同影响了本轮高端白酒的强劲表现。其中3、4、7点是中长期白酒行业自身趋势；1、2点是前期行业自我调整后的一个修复，属于短期因素；5、6是宏观周期的影响，属于周期性因素。明后年白酒行业短期的变量因子可能在于第5和第6条对行业的影响。
根据16号召开的第二届动力电池应用国际峰会上的信息，预计到17年底，动力电池整体产能有望达到228GWH，将比去年增长125%。对主要企业的初步统计，前三季度国内动力电池产量累计达到31.5GWh，但各种新能源汽车的装机量大约在14.7Gwh.前三季度动力电池库存很大，为消化库存，目前出现压价销售，短期内对电池材料端的需求会降低，并可以预见未来几年中小低端电池企业将大量被淘汰。
近日工信部发布通知，要求对乘用车企业2016年度、2017年度平均燃料消耗量和新能源汽车积分实施核算，如果2016年度、2017年度企业平均燃料消耗量负积分不能抵偿归零，将导致超标燃油车的生产和新品投放受阻，也是对只发展SUV尚未造新能源车的企业的较大压力，这将导致各个整车企业需要更早的安排新能源车型的推出。
Noble报告了Q3结果与之前的指导一致。值得注意的是，Q3显示了石油和hards之间的分离，投资者能够更清楚地看到潜在的表现。市场的预期是，在第三季度，Hards将保持稳定和盈利。相反，该公司公布的季度现金流为6000万美元，原因是该公司管理层将业绩不佳归咎于流动性紧张。在财报电话会议上，管理层表现得更好——与分析师之间的对抗更少，并提供了更多关于其资产处置方案的细节，并预期石油液体的现金收益。高贵的曲线是~ 1- 2pt下的电话。
近期公布的财产保险行业季报来看，各财险公司的费用率有所下降，承保利润率有所恢复，在保监会的监管下，市场恶性竞争程度得到了缓解，行业龙头人保财险和平安财险的领先优势进一步扩大。
电子&通信
在Q3 ' 17，全球智能手机销量增长了约4%。排名前五的排名没有变化(三星20.6%，苹果11.7%，华为9.8%，Oppo 8.4%，Vivo 7.1%)，增长速度变化(三星+ 9%，苹果+ 3%，华为+ 16%，Oppo + 30%，Vivo + 32%)。该行业也显示了整合，前5名占市场份额的57.6%，而Q3则为53.3%。随着智能手机规模的扩大，LG、联想(Lenovo)等规模较小的公司将继续难以盈利。
市场研究公司GfK近期的调查数据显示，今年三季度全球智能手机销量达3.67亿台，只同比增长3%，但销售金额达到1168亿美元，同比增长了10%，主要受益于智能手机均价由去年的306美元提升至目前的324美元，6%的价格年增幅是历年同比增长最高的。随着市场趋向饱和、销量增长放缓，持续创新和采用更高端的功能将成为智能手机厂商维持利润空间主要举措。
Samsumg在摩根大通(JP Morgan TMT)的会议上表示，NAND的价格应该会在1Q中看到低到中位数的下降。在DRAM上，公司至少在1Q18中引导了一个至少是平的ASP，如果有的话，它将会从更少的供应中得到好处。DRAM CAPEX应该略高于2017年，但更多的是由于节点迁移和更长的生产过程。
本周，AT&T和时代华纳合并的交易价差明显扩大。这宗交易的决定很可能会在法庭上结束，因为司法部表示，他们已经准备对该交易提起诉讼，因为双方迄今未能就AT&T需要达成的条件达成一致，以获得反垄断批准。美国司法部(DoJ)曾建议AT&T出售旗下的DirecTV部门或时代华纳(Time Warner Inc .)旗下的特纳广播公司(Turner Broadcasting unit)，后者包括美国总统特朗普(Trump)批评的美国有线电视新闻网(CNN)。AT&T首席执行官表示，如果双方不能达成协议，他将不会出售CNN，以赢得反垄断的批准，并将在法庭上与政府进行斗争。
医疗
随着药品零加成政策的实施，药物从三甲医院逐步流向基层医院将是未来的趋势，因此药厂打造基层销售团队至关重要。
布里斯托尔施贵宝的IDO - 1抑制剂与Opdivo结合的过渡阶段1 / 2a数据显示，在重度预处理的膀胱癌患者中，有一个客观的反应率和疾病控制率分别为32%和44%，进一步增强IDO抑制作为一种具有pd - 1抑制剂的额外潜在组合机制。CD8+ T细胞增殖为肿瘤的证据也表明，ido - 1抑制剂对肿瘤微环境的预期效果是有效的。这对Incyte来说是个好兆头，而Incyte是ido - 1抑制剂的另一个主要参与者。
祝大家周末愉快！^_^