创投经典之战！3年3倍，IRR90%，医疗界“华为”迈瑞医疗回A股一周年！基石资本张维：有信心，才敢下重注
A股上市一年，作为医疗界“华为”的迈瑞医疗，市值已涨到私有化时的四倍。即便是上市前入股的投资机构，应该也没想到涨幅会如此惊人。
当初，迈瑞医疗创始人徐航在私有化回归时，询问基石资本董事长张维：这次投资迈瑞医疗的期望回报率是多少？张维说，3年1倍没有问题。并且毫不犹豫地重仓了数亿元。
如今，迈瑞医疗的表现远超预期。在2016年迈瑞医疗私有化回归接受基石资本等投资机构投资时估值超过500亿元，而在目前拥抱核心资产的大背景下，迈瑞医疗市值最高曾达到2400亿元。3年时间，涨幅超过3倍，基石资本投资迈瑞医疗的内部收益率（IRR）近90%。
迈瑞起家：用高性价比杀出重围 ▲▲▲80年代、90年代，借改革开放的东风，深圳经济特区成立了一批当今已成长为巨无霸的公司。
1991年，李西廷、徐航与成明和三个雄心勃勃的年轻人离开了中国医械界的“黄埔军校”安科公司，一起成立了迈瑞医疗。在迈瑞做的事，和他们在安科做的，也并没有什么大不同：面向临床医疗设备的研发和制造。当时，华为也不过才成立了4年时间。
创始人之一的徐航讲起曾经的创业艰难，仍然历历在目：第一次去北京参加展会，只租得起半个展台，他一人身兼销售业务员、技术工程师等数职，口水说干，才有人愿意了解这个全新的品牌。但有了第一个客户，迈瑞的生命力开始体现出来：从乡镇农村医院等中低端市场起步，以高性价比吸引客户，同时加大自主研发，不断扩大市场影响力。但当时国内的医疗器械市场，中高端都被西门子、飞利浦等外资企业把持。
到了2000年，迈瑞开始通过贸易出口的方式进军海外市场。早期的模式是参加海外展会，寻找合适的代理商，进行粗放式的贸易。在全世界范围内，由于欧美几大医疗器械巨头的垄断地位，医疗器械价格一直居高不下，而迈瑞凭借着高性价比，开始在海外市场攻城略地，并在2001年-2008年出现了爆发式的增长，年复合增长率超过80%。
并购是全球医疗器械公司成长的主要策略之一，迈瑞亦是如此。通过并购整合，迈瑞不仅获得了新技术，还打开了海外市场。2008年至今，迈瑞先后收购了美国Datascope的监护业务、Zonare、武汉德骼拜尔、深迈瑞科技、北京普利生及上海长岛等公司。尤其是2008年3月，迈瑞收购了全球最古老的监护品牌——美国Datascope（DSCP.NASDAQ）监护仪业务，同时获得了Datascope在欧洲的分支业务，同年，其德国、法国和意大利子公司成立；与此同时，迈瑞医疗还整合了Datascope的管理及销售团队，由原来的分销、代理商模式转变为本地化营销的直销模式，依托本地化的营销团队，迈瑞医疗逐步打开欧洲市场。而2013年收购Zonare，则帮助迈瑞撬开了高端医院，包括梅奥、约翰·霍普金斯等的大门。
如果回顾迈瑞前20年的发展，和以华为代表的中国制造业发展有着一样的轨迹：用高性价比打败高高在上的外资巨头，然后重金投入研发，再走出一条适合自己的路。
迈瑞在资本市场上选择了纽约证券交易所。考虑到国外资本市场对这个行业的了解，以及提高品牌的国际知名度，迈瑞当时的选择无可厚非。
成功投资的关键：对估值体系和成长性的把握 ▲▲▲迈瑞2006年在美国上市，当年营业收入和净利润仅为人民币15.1亿元和3.6亿元。在美国上市8年后，迈瑞做到了人民币80.9亿元的收入和11.8亿元的净利润。
给迈瑞医疗进行估值并不容易。一般情况下，投资者主要考虑上市的可行性和成长性，往往忽略了不同资本市场的估值差异。以迈瑞医疗所在的医疗器械行业为例，在当时的美国市场，美国同类上市公司的平均市盈率是30倍，迈瑞在退市前的市盈率是19倍；美国同类上市公司的平均利润率是10%，迈瑞是16%。而国内A股同类上市公司的平均市盈率超过40倍，平均利润率超过15%。
因此，中美两地资本市场的差异，让迈瑞的估值长期大幅低于A股上市的同行业公司。迈瑞医疗决定私有化公司并回归A股。虽然过程一波三折，但最终在2015年11月，各方以28美元每股的价格达成了协议，并在2016年3月完成私有化交易。
私有化后的迈瑞，开始准备回归国内资本市场。2016年下半年，迈瑞进行了增资扩股，引进了基石资本、深创投、国寿等多家知名投资机构。
其时，国内股票市场刚刚经历了三轮股灾，市场的整体估值，尤其是创业板，出现了大幅度的下调。对于投资机构而言，2016年整个市场信心不足，迈瑞医疗私有化增资扩股的估值超过30倍，而私募股权机构在一级市场大多数的项目投资估值都在20倍以下。二者之差，一目了然。彼时，在迈瑞医疗增资扩股之际，很多私募股权机构频频接触迈瑞医疗，但高估值吓走了大多数投资机构，敢于下注并下重注的机构更少。因此，如果没有对迈瑞的很强信心，绝不会下重注。而除了资金上的支持，基石资本也为迈瑞提供了持续的投后服务。
基石资本董事长张维如此解释投资迈瑞的原因：
第一，迈瑞是中国最大的医疗器械企业，同时作为一家在纽交所上市多年，并且顺利完成私有化的企业，迈瑞的规范性没有问题，因此迈瑞回归A股上市没有悬念；
第二，迈瑞医疗的高增长仍将维持很长的一段时间。这两个原因，让投资迈瑞有了很高的安全边际。张维是一个敢于重仓投入有安全边际企业的投资人。他很清楚，拥有了安全边际，就有很大概率带来高回报。
资本市场的不同特性对估值的影响巨大，对投资收益率的影响甚至是颠覆性的。不同的上市地点，估值差异巨大，A股给予的估值更好，尤其是中小板、创业板，高的年份有60、70倍，目前最新估值分别为26、43倍；美国股市在上涨十年后，目前标普500估值为23倍、纳斯达克是31倍，在此前的多数时间里，美股作为一个成熟市场，估值要低于A股市场；香港市场目前最新估值仅有11倍，估值最低。
“从投资角度来讲，如果你对这个问题的认知是含糊的，而不是坚定和尖锐的，你在投资回报上一定是有天壤之别的。”张维说。
在迈瑞私有化之前，基石资本就已经有计划投资迈瑞，但最终因为创始人的私有化计划而错过了。迈瑞在回归A股前进行的增资扩股，让基石得以有机会重新审视迈瑞并最终确认入股。张维认为，迈瑞原有的优势没有因为从美股退市而减弱，此外，迈瑞持续的高比例研发投入，超越国内绝大多数器械公司的经销商管理体系，以及医疗器械国产替代趋势，都保证了迈瑞回归后仍然会有很高的成长性。
能在重新上市前获得机构投资者的青睐，上市后股价又持续上涨，并不代表市场对迈瑞没有质疑，包括医疗器械市场是否还有足够的成长空间、目前迈瑞的估值是否透支了未来的成长性等等。
对于迈瑞回归A股后的表现，张维坦言，确实超出了当时的预期。但目前二级市场对龙头企业、白马股的追捧，是基于企业的良好业绩，而迈瑞业绩的持续增长，满足了投资者，尤其是机构投资者的选择标准。短期来看，医疗行业的政策红利，包括分级诊疗等，还将给企业带来足够的成长空间。长期来看，进口替代是大势所趋并正在加速，市场空间极为广阔。
张维曾经说过，企业成功是存在标准答案的：第一，要有清晰的战略以及有足够的耐心和定力建立组织体系和研发体系；第二，唯有企业家精神，才是带来百倍回报的根源。
迈瑞过去20多年的成长较好吻合了这个答案。从成立之初，公司从来没有偏移过自己医疗器械的主业。创始人花了近30年的时间，聚焦在如何把国产医疗器械做得更好。
在正确的道路上一直走下去，走到罗马，只是时间的问题。
