首开的千亿俯卧撑

一家国有企业的阿喀琉斯之踵。

文|刘健会

编辑|李惠聪

近日克而瑞榜单发布，北京首都开发股份有限公司（600376.SH，下简称“首开股份”）与去年的榜单相比出现了下滑。 克而瑞给出的数据显示2018年首开股份销售规模为990.2亿元，而今年降为953.3亿元，销售规模不增反降，且权益金额也从2018年的731.2亿元降至633.0亿元，让人不得不有点担心其2019年销售1010.15亿元的目标不知是否能够完成。 克而瑞的数据与首开股份年报披露的数据有些偏差，根据公司2018年年报，首开股份销售未1007.27亿元，两者的数据相差不大，首开股份销售规模应该就是千亿元。但首开股份的真实财务情况似乎并不太好。

负债高涨

首开股份三季度报显示，实现营收295.4 亿元，同比增长38.8%，归属于上市公司股东的净利润为2.376亿元，同比增长28.57亿元，归母净利润23.8亿元，同比增长28.6%。

三季度报出炉后，华创证券第一时间给出了高度评价，投资建议：销售、业绩高增，子公司拟增资扩股降负债率，维持“强推评级”。据不完全统计。首开股份2019年共有研报29份，华创证券一家机构便出了13份，2019年全年评价“强推”。

虽然多家机构看好首开股份的发展，但首开股份的负债远超千亿级房企的平均水平，负债总额为2413.13亿元。

而永续债在过去一直长期侵蚀着首开股份的利润。A股上市房企中，2019年年初，永续债最多的是华夏幸福为90亿元，首开股份为79.85亿元，排名十分靠前，虽然2019年三季度，首开股份永续债金额下降至49.85亿元，但仍处于高位。 首开股份在2016年5月、2016年12月、2017年3月分别发行30亿元、20亿元、30亿元永续债，根据会计算法这80亿元永续债不算入负债，将其计入资产。记为资产项的永续债既实现了融资，又增色了公司报表，部分房企十分热衷于永续债。

永续债利息较高，但也有着自己的好处，到期后可以无限期延续。
2019年上半年，首开股份为80亿的永续债至少需要支付4.14亿元利息，这相当于2019年上半年净利润19.67亿元的五分之一。三季度报发布时，首开股份已经归还了30亿元永续债，减轻了财务上的压力。但除去永续债外，首开的其他债务也在持续增加。

Wind数据显示，2018年，首开股份通过公司债、中期票据和短期融资券等途径直接融资90亿元；2019年上半年，又通过多种工具融资90亿元。

中金公司的研报指出，2019年前三季度公司经营性现金净流出16 亿元（其中三季度净流入42 亿元），期末在手现金较中报末下降11%至210 亿元，仅相当于一年内到期有息负债的0.68倍。在手现金规模下降，杠杆仍处高位。证明首开股份已有的资金正在运转，没有闲置，但这些资金究竟干了什么？

2019年，首开三季度净负债率为184.0%，仍处于行业较高水平，但这个数字同比已经有所下降，2018年净负债率一度高达212%。横向来看，行业内高周转运营的融创在2018年的净负债率也仅在150%左右，虽然融创在2019年上半年升至205.88%。但融创合同销售金额同比增长了21％。首开股份在位于净负债率200%以上的高位时并没有实现这样的增长。

中金公司指出，首开股份超过200%的净负债率在同行中确属罕见。

证券市场周刊的一篇报道中曾指出导致首开股份负债较高的直接原因是公司高企的融资总额。2018年年末，首开股份的融资总额达到了1214.67亿元，继2017年公司期末融资额突破千亿元达到1025.95亿元之后再次攀升。

首开股份从2015年开始披露公司年末的融资总额，2015-2018年分别为655.95亿元、786.76亿元、1025.95亿元和1214.67亿元，持续增长。

2018年，首开股份的签约销售首次迈过千亿元的门槛，达到1007.27亿元。但融资总额规模远超同等规模企业。借钱多但是干事少，资金利用率不高。

我们再次横向对比来看：

荣盛发展2018年完成签约金额1015.63亿元，但期末融资额为449.93亿元，甚至不到首开股份的40%。

金科股份完成签约销售1188亿元，和首开股份、荣盛发展一样，都是首次突破千亿元的规模，年末公司的融资总额为820.39亿元，为首开股份的67.54%。

从另一方面看，期末融资总额和首开股份相近的公司有阳光城和金地集团，但二者的销售规模均在1600亿元。但是首开与这两者销售相差60%,如此多的融资额也可能体现在存货中。 2018年年末，首开股份存货为1640.62亿元。在上文提到的四家企业中，与金科股份的1608.35亿元最为接近，略高于阳光城、荣盛发展和中南建设，这3家房企的存货规模在1400亿元上下，仅有金地集团1121.17亿元的存货要明显低于首开股份。公司的存货并不突出，但首开股份千亿元的负债似乎并没有带来什么利润。

目前，企业融资总额高，但成本并不高，为5.36%，在行业中属于较低水平，能够成功实现如此低成本融资应该也是源自于其国企背景，但国企的背景也是一柄双刃剑。

身份之踵

1980年1月，《红旗》杂志发表一篇名为《怎样使住宅问题解决得快些》的文章，提出住宅是个人消费品的重要组成部分，应该走商品化道路。

作为党刊提出的问题必然是未来发展的方向，当年9月28日，为积极响应改革开放政策，北京市政府决定在统建办的基础上，组建北京城市建设开发总公司。这就是首开股份的前身，其在特殊的历史时期带着自己独特的历史使命顺势而生。

身为北京市政府的国有房企，在北京必然有着自己的优势，毕竟是以解决市民住房难问题和实现首都总体规划为使命而成立的。

2005年，城开集团和天鸿集团正式合并成为首开集团，潘石屹当年评价这次合并：“一个真正的地产巨头由此诞生了。” 2006年，首开股份时任集团董事长刘希模提出“责任地产”的理念，其核心，就是“主动承担更多的社会责任，追求经济、社会和环境三者利益的动态平衡。” 首开股份主动承担了北京保障房的开发建设工作，开发了英各庄一期、小屯馨城、大兴康乃馨城、常营畅心园以及马驹桥配建回迁房等项目。2011年，证券时报的报道就指出北京保障房开工建设迟缓，尽管住建部进一步督促保障房的全面开工建设,也恐难强迫房企再多进一步。究其原因，实为保障房低利润的回报率直接吓趴房企。
首开股份方面则表示，公司进行 保障房建设,一般要求项目净利率在5%-8%之间。虽然参加保障房开发建设可以提升首开品牌美誉度，但作为上市公司的首开必须要满足股东投资回报要求：直接来说房企参建保障房,必须付出公司的整体利润水平被拉低的代价。

北京大型建设都有着首开股份的身影，北京亚运村、大运村、奥运村首开股份都有参与。事实情况可能会更坏，就以往经验,国内地产公司建设保障房常常是赔钱的，但这似乎也没有影响首开良好的员工福利与工资水平。

按照上市公司工资计算标准，本期工资福利总额=支付给职工以及为职工支付的现金+(期末应付职工薪酬-期初应付职工薪酬)，不仅包括工资、奖金、补贴等收入，也囊括了社保、公积金、教育培训经费等福利，该数值除以员工人数就是企业的平均职工薪酬，近似可以看做是税前薪水。

按照这一标准，2018年，首开股份工资福利总额=10.76亿元+（3.62-2.99）亿元，即11.39亿元，年末公司员工合计为1866人，即人均年薪约为61万元，月薪50866元。从这个意义看，这在A股的房企中公司属于最高的一家。

但是高薪养廉并不存在于首开股份，公司因内部存在腐败问题，被点名批评。

2017年，中共北京市委巡视组对首开股份进行了检查，提出了包括腐败怠政等存在的诸多问题：

即公司党委领导核心作用发挥不充分。在京津冀协同发展、城市副中心建设等中心任务上行动迟缓，在疏解整治促提升工作中履行国企社会责任不力，目前仍有一部分违章建筑和地下空间未完成清退，既有安全隐患又有廉政风险。

党组织设置和调整不及时不到位，干部选拔任用不规范，干部外派交流制度执行不到位。因私出国（境）管控不严，兼职现象突出、整改不到位等等。

同时，对房地产销售和房产租赁等重点领域未开展专项检查，房地产开发领域管理粗放，存在未按规定进行招标和合同洽商变更频繁等问题，房屋租赁领域管理混乱。个别参股企业和改制企业管理失控，存在国有资产流失风险。

除此之外首开股份的“责任地产”口碑也面临着挑战，2019年8月5日清晨，朝阳区东坝首开畅颐园小区3号楼楼体墙面大面积脱落，导致十几辆私家车被砸。事故殃及隔壁首开常青藤小区，该小区内近10辆车也被砸。出现质量问题的首开畅颐园在2018年6月才交房，而前一年巡视组刚刚视察了首开股份。

在行业内，有着先有规模再说利润的说法，房企先做大规模，再提高利润，但这样的模式真的好吗？扩大规模中失去的东西，在过后还能找回来吗？

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