Weekly Reflection 01 春节假期补课系列

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春节收假开工补课系列：海外市场发生了啥？

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  先简要概括一下春节期间海外市场行情的变化，一言以蔽之，中国休市的情况下，美国市场一枝独大：美股微幅上涨，其他主要股市均下跌（A股暗自庆幸）；美元和欧元又联手扇了我一巴掌，美元指数2月以来连续升值，欧元又跌回了1月低点，其他非美国货币都遭遇不同程度的贬值。

市场涨跌幅.png

  所以，到底怎么了？市场的预期和题材发生了怎样的变化？

  难道因为老二中国休假，美国就能横着走了？

  虽然市场动荡，美联储变调，但是美国腰杆依旧是最直的——就业牛逼，尽管美元升值，但是在特朗普政府的斡旋下，美国对外贸易赤字在2018年末终于出现扭转此前不断扩大的迹象；通胀虽然表现不佳，但是在能源价格大跌的情况下，这是全球性问题，欧洲、日本更惨，而cn甚至出现了工业通缩的风险。另外世界银行行长金镛（被迫）提前辞职，特朗普随后提名对全球主义持保留态度的美国财政部副部长马尔帕斯参选下一任世行行长（美国在世行的投票权最大，所以马氏是最有可能的人选）。一副全球老大，叱咤风云的感觉——不过现在看来，其他国家能改变现状的力量也确实不足：

  欧洲方面一盘散沙，德国汽车四处碰壁、巴黎人民似乎又找回了“法国大革命”时期的感觉，再加上意大利到处煽风点火，连欧盟委员会自己都不下去了——这样下去2019年还玩个蛇，欧元区经济增长预期直接从1.9%大幅下调至1.3%，领头羊德国则直接从1.8%调低到1.1%。美国大喜，然后送上大礼——美国商务部预计将在2月17日前公布对进口汽车“232调查”的结果。白宫政府将在报告公布后90天内作出关税决策，据称特朗普此前威胁的25%的高额关税仍是可能的选项（美国是德国汽车重要的出口地）。

  欧洲央行紧缩政策举步维艰，德拉吉在国会听证上表示“不排除重启QE的可能”。

  紧跟欧央行和cn央行的步伐，澳大利亚联储提高了未来降息的概率，而印度央行则更进一步，在逼走两任央行行长之后，印度央行终于下调了政策利率，并且下调了未来通胀预期。一方面，印度央行是顺势而为，在新兴市场经济普遍承受压力（cn早就开始边际宽松）的情况下，降息可能是不得不采取的措施；另一方面则有莫迪政府“假公济私”的嫌疑——印度政府在大选之前为经济增长再加一把油。

  新兴市场经济体面临的特殊环境是值得重点关注的地方：

• 货币政策总是面临刺激本国经济和抑制资本外流的两难境地，但是往往是先加息抑制资本外流，但最终不得不降息向国内经济低头（尤其是小国）。
• 政治周期对政策和市场的影响比较明显。 由于各方面监督机制的缺失，当权派总是倾向于利用政策为自己造势，即使副作用后患无穷。

  澳大利亚可能是接下来1年中主要发达国家里表现最惨的国家。澳大利亚经济的重要引擎就是中国，cn经济走弱几乎成了共识——虽然我对简单粗暴的市场共识充满怀疑，但中国经济面临结构性调整这一点毋庸置疑。

  中国对澳大利亚无论是能源产业的支持（通过进口）还是房地产的支持（通过资本流入支持）都将大幅走弱，澳大利亚经济的核心动力下滑、房地产风险大幅上升。这导致澳大利亚央行未来降息的概率大幅下降——此前澳央行一直声称未来加息的概率更大，但是2月议息会议中则改口未来加息和降息概率趋于均衡。所以澳元整体的贬值趋势不变。

  所以，我们来总结一下，经过1月的折腾后，市场发现，尽管美国经济放缓风险上升，美联储加息更加谨慎，但环顾四周，却是一个能打的都没有——美国认怂，但是依然是最牛逼的。美股和美元2月开局依旧是相对强势。

  当前全球流动性边际收紧（虽然cn在放水，但rmb国际化程度不高，而且进出口的增长收到机构性调整和外部因素的扼制）——大水漫灌，前面上涨的年代一去不复返，但谈论全面崩盘还为时尚早，这种情况下会出现类似“板块轮动”的情况，资本流动的方向至关重要。在这种情况下应该更加重视用相对视角来看待问题，比如美国的相对强势就会支撑美元资产的相对表现。

  因此，自2018年以来美国一枝独秀的市场逻辑核心依然在发挥作用，1月反而更像一个短暂的扰动——市场过度聚焦美国经济和政策表现，2月又重回了正轨。这一逻辑主线何时才会扭转？我现在也看不出具体的端倪，3月底至4月会成为市场重新校准预期的重要时间窗口，需要重点关注。

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上周美元LIBOR利率大跌的背后

美元3个月LIBOR利率.jpg

评：春节期间3个月LIBOR出现罕见的单日大跌（超过4bp），什么原因？宏观派喜欢说因为美联储对于进一步加息更加谨慎（但我并不喜欢这种解释，第一，过于粗糙和简单；第二，马后炮式的滞后，毫无预测指导意义。）对于市场价格，一定要从中观甚至微观的变化机理去分析才有说服力和预测的可操作性。上篇文章就给出了一定的中观视角：

商业票据利率（commercial paper yields)的下跌。CP的利率是商业银行对LIBOR进行报价的重要考量因素。

• 数据验证：美国90天AA级金融票据收益率 VS 3个月LIBOR
  • 两者之间的价差处于较高水平，这意味着近期Libor仍有下行压力。
• 在国内NCD与shibor是否会有类似的关系？？？

货币市场吸引力上升。美国收益率曲线倒挂，3个月Libor利率高于2年、5年和10年期国债收益率，从资金流动角度卡，资金流出短中期国债ETF，但流入Prime货币市场基金的资金却在持续增加，后者是金融商业票据的重要购买方。

• 在曲线倒挂的状态下，投资者面临投资短期国债还是投资货币市场的选择：
  • 在美国经济短期衰退概率较小的情况下，曲线倒挂可能只是短暂的现象
  • 相较而言货币市场的收益率不低，而且期限更短、更加灵活。

流入货币市场基金的资金持续增加.jpg