黄志龙 苏宁金融研究院
最新发布的宏观经济数据表明，我国经济增长已经出现短期企稳的迹象，但复苏的基础仍然十分脆弱，需要中央政策的精心呵护。
在博鳌亚洲论坛期间，央行行长周小川指出，近年来全球经济增长过度依赖于货币政策，中国经济调整货币政策的边际效应也在递减。有学者甚至认为中国经济可能迈入日本长期以来面临的“流动性陷阱”。国内著名经济学家余永定多次呼吁，短期内仍有必要采取扩张性财政政策，“当前3%的中央财政赤字率不足以提振经济信心”。
苏宁金融研究院宏观经济中心主任、高级研究员黄志龙建议，应通过发行长期建设国债，为重大基础设施项目和民生工程提供资金来源，使之成为减缓经济下行的稳定器，为新一轮经济改革腾空间。
发行长期国债的几大好处
(1)弥补财政收支的缺口
2014年以来，我国财政收入告别了长期高速增长阶段。2015年全年公共财政收入同比增长仅为8.4%（见下图），创2010年以来新低，其中，中央财政收入增速为7.4%，地方本级财政收入增速为9.4%，中央和地方财政收入增速持续不断下滑。
与此同时，各级财政支出仍然保持着高速增长。2015年全国财政支出增长了15.8%，中央和地方财政支出增速分别为13.2%和16.2%，财政资金缺口日益扩大（见下图）。因此，发行长期国债，有利于缓解短期内的财政压力，弥补财政支出缺口。
(2)引导形成长期无风险基准利率
经过2015年以来的货币政策调整，我国无风险利率已经出现了明显下降。2015年12月10年期国债发行利率下行至2.82%，仍远远高于美国的10年期国债收益率0.73%，也大幅高于美国30年期国债收益率1.28%（见下图）。
发行相对稳定、较低利率的长期国债，有利于引导我国金融市场长期无风险利率下行，降低社会融资成本。同时，长期国债市场规模扩大，有利于活跃二级交易市场，使得长期国债利率水平更加市场化，形成10-30年期长期国债无风险基准利率。
（3）构建不同期限结构、多层次的国债市场
2015年，中央政府总计发行国债规模为5.8万亿元，其中5年期以下的中短期国债规模为3.06万亿元，占比超过52%，而5-10年的中期国债规模为2.6万亿元，占比45%，10年期以上的长期国债规模为1560亿元，占比仅为3%（见下图）。
我国迄今只发行了两只30年期的超长期国债（国债010706和国债100706），规模总计为600亿元，发行规模较小，二级市场不活跃，无法成为机构投资者资产配置工具。
（4）推进人民币国际化和重建经济增长信心
人民币加入SDR后，迫切需要在全球范围内构建多层次的人民币债券市场。发行人民币长期国债，既可以在境内发行，也可以在香港、伦敦等离岸人民币市场发行。
一旦在境内形成人民币长期国债的发行市场和二级交易市场，境外主权国家可以为“一带一路”重大基础设施项目发行人民币长期专项债券，弥补项目资金缺口。因此，发行人民币长期建设国债是构建多元化人民币资产的重大举措，有利于稳步推进人民币国际化进程。
另一方面，我国在城镇化推进过程中，城市公用事业和地下管网建设投资的资金缺口巨大，在当前地方政府债务负担日益沉重的背景下，地方政府已无力承担大规模的城市基础设施建设投资。
相反，中央政府财政和债务负担相对较轻。中央财政应逐步成为地方基础设施建设和公共产品的主要投资者。长期国债投向的重大项目，将成为减缓固定资产投资持续下滑态势、提升经济增长潜力和保障就业目标的重大战略举措。
发行长期国债有着较为优越的内外部环境
(1)我国整体财政状况和债务负担可控
根据国内外权威机构的测算，包括中央政府直接债务、间接债务（如铁路建设债务）和地方政府债务在内，截止2015年末我国政府总债务规模大约在35万亿-40万亿元，占GDP比重在52%-60%，远低于美国、日本与欧洲主要国家的政府债务水平。
中国社会科学院发布的《2015中国国家资产负债表》标明，我国拥有包括国有资产、土地等主权资产规模高达227万亿元。这些有利条件为发行长期建设国债提供了较大的财政空间和债务空间。
(2)我国积累了发行长期国债的经验
1997年亚洲金融危机爆发后，在内外严峻形势影响下，我国仅1998-2000年三年就发行了长期建设国债3600亿元，定向用于加快农林水利、交通、城市基础设施和环保、城乡电网建设与改造、中央直属储备粮库、经济适用住房六个方面的建设。三年内，我国共安排国债项目6620个，引导总投资规模高达24000亿元。
这一重大举措不仅稳定了经济增长速度，全面改善了中西部地区的基础设施水平，也为当前我国发行长期建设国债积累了丰富的经验。
(3)国内外充裕的资金可为发行长期国债提供流动
2015年末，我国货币供应量（M2）139万亿元人民币，M2增速已重新回升到13%以上，金融市场流动性十分宽裕，发行长期建设国债不会对国内流动性造成较大的冲击。
与此同时，欧洲央行和日本等国家持续不断的量化宽松货币政策和美联储的暂缓加息政策，为全球金融市场提供了充足的流动性。由此可见，当前国内和国际流动性十分充裕，足以应对发行长期建设国债带来的流动性压力。
发行长期国债在欧美日已有成功经验
美国、欧洲和日本市场，10年期以上长期国债和30年期超长期国债规模占比都远远高于中国，二级市场交易十分活跃。2015年，美国财政部发行30年期国债规模高达1687亿美元，1981年以来30年国债累计发行规模1.69万亿美元（见下图），迄今仍有1.6万亿美元未到期，美国财政部目前正考虑发行30年以上超长周期国债。
欧洲地区不仅发行大规模的长期国债，还是全球高达8000亿美元永续国债市场的主要地区，其中英国是永续债券最主要发行市场。
日本长期通过发行超长周期国债来弥补国内财政缺口。2015年日本发行的170万亿日元国债中，10年以上的国债比例为33%，20年以上的国债比例为15%，30年国债和40期国债发行额分别为9.6万亿日元和2万亿日元，占比分别为6%和1%。
综上所述，建议中央政府大幅增加20年-30年长期建设国债，甚至可考虑发行40年以上超长周期的建设国债或者永续国债，重点用于新一轮城镇化过程中改善城市地下管网建设投资、基础设施建设投资、城市公共服务等重大民生工程项目。这将有利于重建国内外投资者对中国经济增长的信心，进而打造中国经济长期增长的稳定器。
（作者为苏宁金融研究院高级研究员，首发于“苏宁财富资讯”微信订阅号）
�������ӟ �D1