投资与市场波动

案例（A.&P.）：

Great Atlantic &Pacific Tea Company（A.&P.）公司的股票最初了1929年在美国股票交易所进行交易，其最高价达到494美元，到了1932年，其股价下降为104美元，尽管在这个整体情况下十分糟糕的年份，该公司的利润状况与前一年几乎一样。1936年股价在111—131美元之间波动。随后的经济衰退和1938年的熊市，使得该股票价格降到了36美元的最低点。

这个价格意味着，优先股和普通股加起来的市值只有1.26亿美元，但是公司刚刚报告的情况是：它手中持有的现金是8500万美元，而且还有1.34亿美元的净营运资本（流动资产-负债）。A.&P.公司是美国最大的零售企业，多年来一直保持着很高的利润增长记录。然而在1938年，这家杰出企业的价值被华尔街看做是低于净流动资产本身。这就意味着，一家正常经营的企业的价值，比其资产清理的价值还要低。

为什么？

首先，是因为连锁经营店面对着特殊税收的威胁；其次，是由于前一年的净利润下降了；第三，是由于整个市场都很萧条。其中第一个原因被夸大了，因此最终没有成为现实，其他的两个原因代表了临时性的影响。

假设，投资者在1937年以大约80美元的价格买下了A.&P.公司的普通股（股价为5年平均利润的12倍）。不能不说随后的股价跌到了36美元对投资者的影响不大。

此时，最好的建议是：仔细分析当时的情况，看是否曾经做出过任何错误的计算。如果研究结果证明没有问题，那么就可以把随后的市场下跌看成是金融领域的暂时性变化，如果他有财气和勇气，就可以利用这一次下跌的机会购买更多的股票。

随后的1939年，A.&P.公司的股价上升到了117.5美元，为1938年最低价的3倍，而且大大高于1937年的平均水平。1949年之后，这家杂货店的股票随着整个市场一路上升，到1961年的股票分割（10：1）时，达到70.5美元的最高价——这相当于1938年的705美元的股价。

此时，70.5美元的价格是1961年利润的30倍，也就是说当时的市盈率是30倍，而当年道琼斯指数的市盈率为23倍，因此30倍的市盈率也就意味着市场给与了其利润快速增长的未来预期。这种乐观情况得不到公司的前几年利润的支撑，而且事实证明是完全错误的。公司的业绩后期不仅没有迅速上涨，相反，随后的一个时期的利润趋势出现了总体下降。

后来一年的股价从70.5美元的最高价，跌到了34美元。然而，此时的股票并没有像1938年的最低价那样，达到了廉价交易的条件。经过数次不同的波动后，股价在1970年跌到了21.5的最低水平，1972年进一步下跌到了18美元——公司的季度报告有史以来首次出现了赤字。

案例思考

30多年的时间内，同样的一家公司，公众对股票的估价却出现了严重的失误，过度的悲观和过度的乐观。1938年，A.&P.公司实际上在白白送给别人，此时还没有人要。1961年，公众在股价达到最高水平时，却还在拼命追捧。此后的市值下降了迅速下降了一半，并且几年后下降的的更为严重。

与此同时，公司的利润也降到了一般的水平。股市繁荣时期的1968年，公司的利润还赶不上1958年。与1938年相比，A.&P.公司在1961年和1972年的规模更大一些，但是其管理更差，利润更低，吸引力更小。

1、教训

首先，股市经常会出现严重的错误，而且敏锐和大胆的投资者有时可以利用其明显存在的错误。
其次，大多数企业的特点和经营质量都会随着时间的变化而变化，有时会变的更好，但更多的情况下变的更糟。投资者不必一直紧盯着公司的业绩，只需要时不时地对其进行细致的观察。

对于流通股所有者和非上市企业权益所有者进行比较，前者具有一种选择权：他们可把自己仅仅看成是所投资的各个企业的部分所有者，或者把自己看成是股票持有者（可以按市场报价随时将其出售）。

一位真正的投资，几乎很少有人看到其被迫出售自己的股份，绝大多数时间里，他们都可以不去理会当期的股价。他们之所以去关注自己的股票，仅仅是为了保证股价足够有利时将其卖出。

因此，如果投资者自己因为所持证券价格不合理的下跌而盲目跟风或过度担忧的话，那么他就是不可思议地把自己的基本优势(个人投资者可以自由选择是否追随市场先生）变成了基本劣势。对这种人而言，他们的股票干脆没有市场报价可能会更好一些，因为这样的话，他就不会因为其他人的错误判断而遭受精神折磨了（心理学家丹尼尔.卡尼曼和阿莫斯.特沃斯基已经证明，资金亏损所带来的痛苦程度，是等额盈利所带来的快感程度的两倍）。

2、市场先生

对股票投资价值法提出批评的人认为，上市普通股不能像非上市企业的权益那样进行分析或评估。因为有组织的证券市场的存在，赋予了股权一种极为重要的新特征——流动性。这种流动指的是：投资者可以每天享有股市对自己所持股份做出的不同的评估，无论评估结果是多少，投资者可以根据每天的市场价格来选择增加或是减少自己的投资。报价市场的存在使投资者拥有了更多的选择权，而这是证券没有报价的情况下不存在的。

让我们来做个比方，假设你在某家非上市企业拥有少量股份，你的一位合伙人——名叫“市场先生”——是一位非常热心的人。每天他都根据自己的判断告诉你，你的股权价值多少，而且他让你以这个价值为基础，把股份全部出售给他，或者从他那里购买更多的股份。有时，他的估价似乎与你所了解到的企业大发展状况和前景吻合，另一方面，在许多时候，市场先生的热情或担心有些过度，这样他所估出的价值在你看来似乎有些愚蠢。

如果你是一个谨慎的投资者或一个理智的商人，你会根据市场先生的每天提供的信息决定你在企业拥有的权益的价值吗？只有当你同意他的看法，或者想和他进行交易时，你才会这么做。当他给出的价格高得离谱时，你才会乐意卖给他。同样，当他给出的价格很低时，你才乐意从他手中购买。但是，在其余的时间里，你最好根据企业整个业务经营和财务报告来思考所持股权的价值。

从根本上讲，价格波动对真正的投资者只有一个重要含义，即它们使得投资者有机会在价格大幅下降时做出理智的购买决策，同时有机会在价格大幅上升时走出理智的抛售决策。在除此之外的其他时间里，投资者最好忘记股市的存在，更多地关注自己的股息回报和企业的经营成果。

3、投机和投资

投资者和投机者之间的最现实的区别，在于他们对待股市变化的态度。投机者的主要兴趣在于预测市场波动，并从中获利；投资者的主要兴趣在于按合适的价格购买并持有合适的证券。

我们并不能肯定地认为，投资者一般应该等到市场价格最低时去购买，因为这可能要等很长时间，很有可能造成收入损失，并且也有可能错失投资机会。总体上讲，投资者较好的办法是，只要有钱投资于股票，就不要推迟购买（但是购买的原则要以公司价值来衡量）——除非整体市场水平很高，而不符合长期以来所使用的价值标准。精明的投资者可以在各种证券当中，寻找产生廉价交易的机会。

除了预测市场整体趋势之外，华尔街的许多人力和物力都直接用在了挑选股票和产业种类方面，就股价而言，这些产业在不远的将来会比其他产业“表现的更好”。这种努力看上去似乎有道理，但是我们认为，他并不能与真正的投资者的需要或性格相吻合。尤其是因为，在这种情况下，投资者将于大量从事同样行为的股市交易商和优秀的金融分析师展开竞争。与看重价格波动和轻视价值基础的所有其他行为一样，经常在这一领域施展本领的一些聪明人所做的工作，会随着时间的推移而自动失效和自动失败。

拥有稳健股票组合的投资者面对股价的波动，他既不应该因为价格的大幅下降而担忧，也不应该因为价格的大幅上涨而兴奋。他始终要记住，市场行情给他提供了便利——要么利用市场行情，要么不去管它。他千万不要因为股价上涨而购买，或者因为股价下跌而抛售。