CQF笔记Primer金融基础

1 Micro economics 宏观经济学

1.1 GDP and CPI GDP和CPI

1.1.1 What is GDP

GDP gross domestic product 国内生产总值
一般会稳步增长，有时候会有起伏，称为boom-and-bust（繁荣和萧条）

GDP的组成：GDP = C + I + G + NT

• C : Consumption 消费
• I : Investment 个人投资
• G : Government Spending 政府投资
• NT : Net Trade = Exports - Imports 净出口额=出口额-进口额
  出口会增加GDP，进口会降低GDP

GDP增长过快会导致通胀（通知通过物价指数计量，例如CPI）

1.1.2 GDP的组成

• 70%是个人消费
• 47%是服务
• 25%是产品
  • 16% 日用品/非耐用品non-durable goods
  • 7% 耐用消费品durable goods，如汽车、家具
• 16% 商业投资，如软件、营业设备business equipment、制造
  • 包括建设住宅housing和商业地产commercial real estate
• 20% 政府投资
  • 12% 地方政府
  • 8% 联邦政府，2/3用于国防相关

1.1.3 GDP per Capita 人均GDP

1.1.4 What is CPI
消费价格指数（consumer price index）

1.2 Employment 就业

1.2.1 What is the unemploymen trate

HOW is it calculated

1.2.2 What is the labor force

Total Population

Working Age

Working Age

Labor Force

Not Labor Force

Employed

Unemployed

HOW is the work force defined
Labor Force是选择工作的群体（学生或者为家庭工作的群体属于Not Labor Force）
计算失业率的基数是Labor Force

失业的种类

• Frictional 摩擦性失业：工人和工作相匹配过程中引起的失业，解释短期失业
• structural 结构性失业：劳动力的技能和能得到的工作类型不匹配引起的失业
• cyclical 周期性失业：经济放缓引起的结果（劳动力的供给量大于需求量，解释长期失业）

1.2.3 What is a "marginally attached worker"

Non-Fram Payrolls

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非农业就业人数是衡量所有非农业企业中上月就业人数变化的指标。 总非农业就业人数是指生产大约整个美国国内生产总值80％的工人数量。
它是用工报告中最重要的单项数据，该报告被认为提供了最佳经济观点。.
就业人数的月度变化和修改可能很不稳定。
如果该指标比预期更高，则应认为美元强势/看涨，而如果该指标比预期更低，则应认为美元弱势/看跌。

What is U-6 unemployment (no one knows this, you will sound like an expert)

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美国失业率分六档，简称U1-U6。美国劳工统计局会发布七种口径的失业率，包括U1-U6失业率以及整体失业率数据。U6是指部分失业率，计算公式是(寻找全日制劳动的失业人口+寻找部分工作的失业人口+目前从事部分工作的人口的一半)/劳动力人口。我们平时看到的基准失业率是U3，U3统计的是过去4周内没有找到工作的劳动者。
由于美国劳工部公布的失业率是通过对6000个家庭进行调查得出的结果，因此，为了准确把握就业市场的状况，除官方公布数据外，还有多个细项需要留意，分别由U1至U6。美国U1-U6失业率具体代表的含义如下：

• U1代表失业了15周或以上的劳动力百分比率;
• U2是失业或完成临时工的劳动力百分比率;
• U3是官方公布的失业率并包含国际劳工组织(ILO)的定义，即无工作者但于过去4周内积极寻找工作;
• U4是U3加不再寻找作者，或已由于经济环境令他们相信，再无工作空位提供给他们，而停止寻找工作者;
• U5是U4加准待业人口，或一些具工作能力，但近期再无寻找工作者;
• U6是U5加希望寻找全职工作的兼职劳工，但因经济理由而找不到工作。

unemployment 和 under employment

Natural rate of unemployement : 摩擦性失业和结构性失业率的长期均值，一般是5%

1.3 Inflation 通货膨胀

1.3.1 what is CPI Consumer Price Index

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　　消费者物价指数（Consumer Price Index，简称CPI）是世界各国普遍编制的一种指数，它可以用于分析市场价格的基本动态，是政府制定物价政策和工资政策的重要依据。
　　消费者物价指数是反映与居民生活有关的产品及劳务价格统计出来的物价变动指标，通常作为观察通货膨胀水平的重要指标。我国称之为居民消费价格指数。居民消费价格指数可按城乡分别编制城市居民消费价格指数和农村居民消费价格指数，也可按全社会编制全国居民消费价格总指数。消费者物价指数追踪一定时期的生活成本以计算通货膨胀。如果消费者物价指数升幅过大，表明通货膨胀已经成为经济不稳定因素，央行会有紧缩货币政策和财政政策的风险，从而造成经济前景不明朗。因此，该指数过高的升幅往往不被市场欢迎。


消费者物价指数的概念
　　例如在过去12个月，消费者物价指数上升2.3%，那表示，生活成本比12个月前平均上升2.3%。当生活成本提高，你的金钱价值便随之下降。那么，一年前收到的一张$100纸币，今日只可以买到价值$[100/(1+2.3%)]的货品及服务。
　　消费者物价指数涵括生活必需品如食物、新旧汽车、汽油、房屋、大学学费、公用设备、衣服以及医疗的价格。此外，消费者物价指数亦混合一些生活享受的成本，例如体育活动的门票以及高级餐厅的晚餐。


消费者物价指数的作用

1. 反映通货膨胀状况
   通货膨胀的严重程度是用通货膨胀率来反映的，它说明了一定时期内商品价格持续上升的幅度。通货膨胀率一般以消费者物价指数来表示。
   $$通货膨胀率=\frac{报告期消费者物价指数-基期消费者物价指数}{基期消费者物价指数}\times 100\%$$
2. 反映货币购买力变动
   货币购买力是指单位货币能够购买到的消费品和服务的数量。消费者物价指数上涨，货币购买力则下降；反之则上升。消费者物价指数的倒数就是货币购买力指数。
   $$货币购买力指数=\frac{1}{消费者物价指数}\times 100\%$$
3. 反映对职工实际工资的影响
   消费者物价指数的提高意味着实际工资的减少，消费者物价指数的下降意味着实际工资的提高。因此，可利用消费者物价指数将名义工资转化为实际工资，其计算公式为
   $$实际工资=\frac{名义工资}{消费者物价指数}$$

Historic US CPI

美国劳工统计局（BLS）每月计算，年CPI增长约3%

Core CPI and Components of CPI

Core CPI是CPI减去能源和食品

曲线形态

Core CPI曲线波动性更小，CPI围绕Core CPI上下波动

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核心CPI的由来
　　依靠核心CPI来判断价格形势这种方法最早是由美国经济学家戈登（Robert J.Gordon）于1975年提出的，其背景是美国在1974年-1975年受到第一次石油危机的影响而出现了较大幅度的通货膨胀，而当时消费价格的上涨主要是受食品价格和能源价格上涨的影响。当时有不少经济学家认为美国发生的食品价格和能源价格上涨，主要是受供给因素的影响，受需求拉动的影响较小，因 此提出了从CPI中扣除食品和能源价格的变化来衡量价格水平变化的方法。从1978年起，美国劳工统计局开始公布从消费价格指数和生产价格指数（PPI） 中剔除食品和能源价格之后的上涨率。
　　此后，核心CPI逐渐成为美国宏观经济分析中较为常用的术语，1981年就出现了以核心CPI为书名的专著。但是，就是在美国经济学界，关于是否应该从CPI中扣除食品和能源价格来判断价格水平，至今仍然存在很大争论，反对者大有人在。

1.3.2 Other Inflation measures

PPI Producer Price Index

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生产者物价指数
　　(在中国，PPI也指工业品出厂价格指数)
　　生产者物价指数（Producer Price Index, PPI）主要的目的在衡量各种商品在不同的生产阶段的价格变化情形。与CPI的物价津贴、盈利、与税负上有所不同，导致生产者之所得与消费者之付出产生差距。PPI反应于CPI升高而上升，具有典型的延迟。虽说其具多样化的组合，一般相信这种延迟的特性使得根据今日的PPI通货膨胀来粗估（rough-and-ready）明日的CPI通货膨胀成为可能。
　　生产者物价指数是用来衡量生产者在生产过程中，所需采购品的物价状况；因而这项指数包括了原料，半成品和最终产品等（美国约采用3000种产品）三个生产阶段的物价资讯。（过去衡量大宗物资批发价格状况的称为批发物价指数或趸售物价指数 Whole sale Price Index,WPI）它是消费者物价指数(CPI：以消费者的立场衡量财货及劳务的价格)之先声

PCE

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个人消费支出平减指数（Personal consumption deflator/Personal Consumption Expenditure Price Deflator；PCE）


个人消费支出平减指数的定义
　　PCE是个人消费支出平减指数（CTPIPCE）的缩写，由美国商务部经济分析局最先推出，并于2002年被美联储的决策机构联邦公开市场委员会（FOMC）采纳为衡量通货膨胀的一个主要指标。
　　个人消费支出平减指数是衡量一国在不同时期内个人消费支出总水平变动程度的经济指数，这里的“平减”是指通过物价指数将以货币表示的名义个人消费支出调整为实际个人消费支出。
　　按照美联储的说法，PCE之所以优于CPI，主要是因为它更能反映现实，因为消费者的消费习惯会随着商品和服务价格的变化而变化。
　　换句话说， CPI追踪的是商品和服务的固定篮子指数，而PCE提供的则是替代品。按照这一理论，如果一种商品或服务的价格过高，那你就会选择另外一种商品或服务。


个人消费平减指数的计算公式
　　个人消费支出平减指数的计算可以采用某一基期（基准年份）的一组价格来估算出本期的个人消费支出，再用现期价格估算出本期的个人消费支出，然后用前者除以后者，即：
　　个人消费支出平减指数＝按当期价格计算的个人消费支出/按基期价格计算的个人消费支出

Breakeven Inflation 盈亏平衡通胀率

Nominal Bond vs. inflation protected bond

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Breakeven Inflation Rate：盈亏平衡通胀率，又称通胀补偿利率。它指的是，在未来一段特定期限里，如果通胀处于该水平，投资者持有至到期的美国国债收益率与投资者持有至到期相同期限的通胀保值债券（TIPS）所获得的回报相等。
由此，得到一个简单的公式：实际收益率=名义收益率 - 通胀补偿（盈亏平衡通胀率）。

图一中黑色曲线是：10-Year Breakeven Inflation Rate（10年期盈亏平衡通胀率，简称T10YIE）；橙色曲线是：10-Year Treasury Constant Maturity Rate（10年期固定期限国债收益率，名义收益率，简称DGS10）
那么用DGS10减去T10YIE，得到的一条利差曲线就是10年期实际收益率曲线：10-Year Treasury Inflation-Indexed Security, Constant Maturity（10年期固定期限通胀保值债券收益率，实际收益率，简称DFII10）。
比如：10月2日，DGS10=1.60，T10YIE=1.50，DGS10-T10YIE=DFII10=0.1

图二中，把DFII10（10年期固定期限通胀保值债券收益率，实际收益率）的图形反转，即发现：反转后的实际收益率（视同TIPS价格）与黄金价格走势在方向上相关性非常之高。
而Breakeven Inflation Rate，与油价的走势在方向上相关性非常高，以致于通常把油价的变动视为Breakeven Inflation Rate的变动。


不同期限的Treasury Constant Maturity Rate，Breakeven Inflation Rate，以及两者的差值：实际收益率（Treasury Inflation-Indexed Security）美联储H.15报告都会及时更新。
P.S. 你可不要傻傻的认为US10Y变动的幅度减去油价变动的幅度就是实际利率，那会让人笑掉大牙。

1.3.3 Inflation impacts

通胀的负面影响：

• Loss of competitiveness
• 推动劳动力寻求更高薪资
• 不鼓励储蓄
• 固收产品损失；年金会上升，但是价格上升更频繁
• 价格的不确定性导致个人和企业不倾向于投资

通胀对投资的影响：

• 长期固定利率银行存款：负面
• Index-linked bond指数挂钩债券（UST TIPS）：中性（已经与物价指数挂钩，所以不受影响）
• 长期固定利率房地产贷款：正面
• 投资Equities的基金：不确定，与公司受物价指数的影响情况有关（是否有定价权等）
• 投资债券的基金：负面
• 投资大宗商品的基金：正面，大宗商品在通胀时价格都会上升

deflation 通缩

一般期望有轻微通胀
通缩通常是会导致严重的问题（下降螺旋）

通过财政和货币政策防止通缩

1.3 Federal Reserve and Monetary Policy 联邦储备委员会和货币政策

1.3.1 Fiscal Poliy 财政政策

政府对税收和政府开支的态度

三种情况

• budget surplus 预算盈余
• balanced budget 预算平衡
• budget deficit 预算赤字，对经济有重大影响

1.3.2 Monetary Policy

调整利率和货币供应
大部分经济体的货币政策有独立的中央银行决定

货币政策的目标是维持通胀目标/经济稳定。央行设置利率水平保持通胀维持在某个区间：

• 提高利率（hawkish policy）使得通胀下行（降低通胀上行压力）
• 降低利率（dovish policy）会刺激经济并提高通胀

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什么是狭义货币
　　狭义货币是一个宏观经济学概念，在经济学中以M1表示，其计算方法是社会流通货币总量加上商业银行的所有活期存款。


狭义货币与广义货币（M2）
国际上大致的划分是：

• 狭义货币（M1）=流通中的现金+支票存款（以及转账信用卡存款）
• 广义货币（M2）=M1+储蓄存款（包括活期储蓄存款和定期储蓄存款）
  另外还有M3=M2+其他短期流动资产（如：国库券、银行承兑汇票、商业票据等）
  
  
  我国现行对货币层次的划分
• M0=流通中现金
• 狭义货币（M1）=M0＋可开支票进行支付的单位活期存款
• 广义货币（M2）=M1＋居民储蓄存款＋单位定期存款＋单位其他存款＋证券公司客户保证金
  另外还有M3=M2+金融债券+商业票据+大额可转让定期存单等；
  其中，M2减M1是准货币（Quasi-money），M3是根据金融工具的不断创新而设置的。
• M1反映着经济中的现实购买力；
• M2不仅反映现实的购买力，还反映潜在的购买力。
• 若M1增速较快，则消费和终端市场活跃；若M2增速较快，则投资和中间市场活跃。中央银行和各商业银行可以据此判定货币政策。
• M2过高而M1过低，表明投资过热、需求不旺，有危机风险；M1过高M2过低，表明需求强劲、投资不足，有涨价风险。

1.3.3 美联储

是美国的中央银行，有12个地区储备银行组成。
美联储的Border of Governor有七名成员，有总统提名，参议院批准，任期14年。

FOMC Federal Open Market Commitee
货币政策由FOMC制定，五个个工具：

• 准备金率 reserve requirements
• 折现率 Discount rate
• 公开市场操作 Open market operation
• Fed Funds Target Rate：银行间利率

1.3.4 美联储的货币政策工具

Reserve Requirements 准备金

Discount Rate
银行直接从美联储借贷，解决准备金不足的问题

Federal Funds Rate
成员银行间的借贷利率

Open Market Operations OMO

Quantitive Ease 量化宽松

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中央银行通过公开市场操作直接调节经济中流通的货币总量——买卖债券交换硬通货。注意公开市场操作的债券只是债券市场上较小的一部分，因而中央银行不能就此改变利率。


公开市场操作（Open Market Operation ，也称“公开市场业务”），是指中央银行在金融市场上公开买卖有价证券，以改变商业银行等存款货币机构的准备金，进而影响货币供应量和利率，实现货币政策目标的一种货币政策手段。
公开市场操作是中央银行吞吐基础货币，调节市场流动性的主要货币政策工具，通过中央银行与指定交易商进行有价证券和外汇交易，实现货币政策调控目标。
另外，由于银行不可以将所得到的存款全部贷放出去,必须留一定的比例存在中央银行作为存款准备金，因此央行可以运用发行政府公债的方式来调整存款准备金的多寡，进而控制货币的供给量。
中国人民银行（中华人民共和国的中央银行）的公开市场操作包括人民币操作和外汇操作两部分。
公开市场操作是中国人民银行货币政策日常操作的重要工具，对于调控货币供应量、调节商业银行流动性水平、引导货币市场利率走势发挥了积极的作用。


中国人民银行公开市场业务债券交易品种分为:

• 回购交易分为:
  • 正回购为中国人民银行向一级交易商卖出有价证券，并约定在未来特定日期买回有价证券的交易行为，正回购为央行从市场收回流动性的操作，正回购到期则为央行向市场投放流动性的操作；
  • 逆回购为中国人民银行向一级交易商购买有价证券，并约定在未来特定日期将有价证券卖给一级交易商的交易行为，逆回购为央行向市场上投放流动性的操作，逆回购到期则为央行从市场收回流动性的操作。
• 现券交易分为:
  • 现券买断: 央行直接从二级市场买入债券，一次性地投放基础货币；
  • 现券卖断: 央行直接卖出持有债券，一次性地回笼基础货币。
• 中央银行票据 （央票）即中国人民银行发行的短期债券，央行通过发行央行票据可以回笼基础货币，央行票据到期则体现为投放基础货币。是中央银行为调节商业银行超额准备金，而向商业银行发行的短期债务凭证；相当于中央银行发行的“政府债券”（公债）。央行票据最重要的作用，就是一种公开市场操作的有效工具。央行通过发行央行票据，可以回笼基础货币；而央行票据到期，则体现为投放基础货币。商业银行在支付认购央行票据的款项后，其直接结果就是可贷资金量的减少。此外，央行利用所设票据的期限，可以完善市场利率结构，形成市场基准利率。既弥补了公开市场操作的现券不足；还帮助了机构投资者可以灵活调剂手中的头寸，以减轻短期资金压力。

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量化宽松货币政策(Quantitative Easing Monetary Policy)


什么是量化宽松的货币政策${}^{[1]}$
　　量化宽松的货币政策又叫做做定量宽松的货币政策
　　一般来说，中央银行在设立货币政策的时候会将目标放在一个特定的短期利率水准上，央行通过向银行间市场注入或者是抽离资金来使该利率处于目标位置。此时中央银行希望调控的是信贷的成本。而定量宽松货币指的是货币政策制定者将政策关注点从控制银行系统的资金价格转向资金数量，货币政策的目标就是为了保证货币政策维持在宽松的环境下。对于这个政策而言，“量”意味着货币供应，而“宽松”则表示很多，当然定量宽松的货币政策也有自己的指标。采用“定量宽松”的货币政策往往意味着放弃传统的货币政策手段，因为对于央行而言，他们不可能既控制资金的价格又控制资金的数量。
　　量化宽松货币政策俗称“印钞票”，指一国货币当局通过大量印钞，购买国债或企业债券等方式，向市场注入超额资金，旨在降低市场利率，刺激经济增长。该政策通常是往常常规货币政策对经济刺激无效的情况下才被货币当局采用，即存在流动性陷阱的情况下实施的非常规的货币政策。${}^{[2]}$


量化宽松的货币政策起源
　　量化宽松是一个比较年轻的经济学词汇，最早在2001年由日本央行提出——在2001年到2006年间，为了应对国内经济的持续下滑与投资衰退，日本央行在利率极低的情况下，通过大量持续购买公债以及长期债券的方式，向银行体系注入流动性，使利率始终维持在近于零的水平。通过对银行体系注入流动性，迫使银行在较低的贷款利率下对外放贷，进而增加整个经济体系的货币供给，促进投资以及国民经济的恢复。这与正常情况下央行的利率杠杆调控完全不同。
　　在经济发展正常的情况下，央行通过公开市场业务操作，一般通过购买市场的短期证券对利率进行微调，从而将利率调节至既定目标利率；而量化宽松则不然，其调控目标即锁定为长期的低利率，各国央行持续向银行系统注入流动性，向市场投放大量货币。即量化宽松下，中央银行对经济体实施的货币政策并非是微调，而是开了一剂猛药。
　　很多学者认为，正是日本央行在当时果断的采取了量化宽松这种主动增加货币供给的措施，才使日本经济在2006年得以复苏。从此“量化宽松”作为中央银行遏制经济危机，刺激经济复苏的手段备受关注。


量化宽松的货币政策刺激贷款
　　在部分准备制下，银行保持一定比例的存款准备金，其余的资金可作贷款之用。从量化宽松的过程中增加的存款，银行可通过借贷，再创造出更多的货币供应，即存款倍数效应（deposit multiplication）。例如，假设存款准备金的要求是10%，量化宽松每创造$10,000，可产生的最终货币供应为$100,000。
　　量化宽松向本土银行同业市场提供充足流动资金，大大降低借贷成本，最终期望所有借款人都能受惠，以支持整体经济运作。一般来说，量化宽松可支持整体经济，并“有助纾缓或遏抑经济逆转的影响。”
　　虽然被形容为“开机印钞票”，但量化宽松通常只是调整电脑帐目。一个国家要实行量化宽松，必须对其货币有控制权；所以，举例，欧元区个别国家不能单方面推出量化宽松政策。


日本的量化宽松的货币政策
　　最先采用量化宽松货币政策的国家是日本。在2001年日本央行作出了这样一个惊人的举措，他们采用了一个新型的货币政策工具，是在零利率基础上实行的进一步的扩张性货币政策，来应对出现的通货紧缩，而在此之前并没有哪个国家尝试过这种政策。其做法是将大量超额资金注入银行体系中，使长短期利率都处于低水平，从而刺激经济增长，对抗通货紧缩。
　　量化宽松政策在刺激经济走出通缩方面的作用可以从两个方面来体现：一是低利率有利于企业将成本维持在低位，也有利于促进消费，从而对经济增长起到积极的推动作用；另一方面，充足的资金还可以使背负着大量不良贷款的日本银行业无需担忧流动性问题，可以在化解不良贷款问题上采取较为主动的行动，推动金融业乃至其他产业的结构重组。KaTeX parse error: Expected '}', got 'EOF' at end of input: ^{[3]
　　日本的实践证明：金融危机会极大地打击金融业和金融市场的信心，市场的“去杠杆化”过程会很漫长，因此在一定时期内金融市场的交易很难正常；另外，由于经济的全球化和货币市场的自由化，一个国家无限制增加流动性供应未必能够刺激银行业对本国的放贷。也就是说，当货币的回报率境外与境内存在剪刀差时，货币会毫不迟疑地选择境外。


量化宽松货币政策对全球经济的影响${}^{[4]}$
　　量化宽松货币政策是一把双刃剑，实施量化宽松货币政策向市场注入大量资金，有助于缓解市场资金紧张状况，有助于经济恢复增长；但是，长期来看，埋下通胀的隐患，在经济增长停滞的情况下，或许会引起滞胀。另外，量化宽松货币政策还会导致本国货币大幅贬值，在刺激本国出口的同时，恶化相关贸易体的经济形式，导致贸易摩擦等等。对于全球经济霸主的美国而言，实施这种激进的量化宽松货币政策对其本国和全球经济的影响更是不容小觑。
　　(一)量化宽松货币政策埋下全球通胀隐患
　　量化宽松货币政策实质上是在脱离实体经济需求的情况下，开动印钞机向市场输入流动性。在市场信心缺失，投资萎缩的情况下，量化宽松货币政策向市场释放的流动性不会导致通货膨胀，但是一旦经济好转，投资信心恢复，过度释放的流动性则可能会转化为通货膨胀。
　　尤其是对于美国而言，由于美元是世界储备货币，而且世界主要商品定价均以美元为基准，美联储实施量化宽松货币政策将导致美元大幅贬值，从而引发新一轮资源价格上涨，埋下全球通胀的隐患。另外，美联储的巨额购债计划推倒了多米诺骨牌。其他经济体为了阻止本国货币相对于美元升值，冲击本国出口行业，进一步恶化本国经济，而竞相仿效实施量化宽松货币政策，进一步加剧了未来通胀的压力。这也是为什么短期内量化宽松货币政策风靡全球主要经济体的原因。如果量化宽松货币政策未能使美国经济走上复苏之路，经济不景气会导致滞胀局面出现。
　　(二)量化宽松货币政策恶化相关贸易体的经济形势
　　量化宽松货币政策的最直接的表现之一便是使本国货币大幅贬值，有利于本国的出口行业，但是相反也导致相关经济体的货币升值。例如，美联储宣布巨额注资计划当日，世界主要货币就针对美元大幅升值，其中欧元升值3．5％，日元升值2．4％，英镑升值1．6％，加元升值1．7％。这将削弱相关贸易体对美国的出口能力，尤其对于那些处于金融危机漩涡中的出口导向型新兴经济体而言，英美日等全球主要经济体的量化宽松货币政策对其造成雪上加霜的打击，并有可能引发贸易摩擦。
　　(三)美联储量大举购买国债降低相应持债国家的外汇资产价值
　　虽然本次金融危机起源于美国，但是由于美国强大的经济实力和美元独一无二的国际地位，美债一度因避险功能而大受欢迎。包括中国在内的多国政府的外汇资产中，美国国债占有重要地位。美联储大举购买美国国债，将推升美国国债价格，降低其收益率，从而使相应持债国家的外汇资产存在非常大的贬值风险。3月18日当日，美国基准l0年期政府债券收益率从3．01％降至2．5％，创1981年以来最大日跌幅。
　　对于美国而言，美元贬值和国债收益率降低都将会导致巨额外资从美国流出，对于当前仍处于金融危机漩涡中的美国经济而言，也是不得不面对的残酷现实。
　　量化宽松货币政策是一种非常激进的政策，虽有利于帮助深陷金融危机中的发达经济体缓解信贷紧张的状况，增加经济扩张的动力，但是从对全球经济的影响来看，世界主要经济体，尤其是美国实施量化宽松货币政策是一种以邻为壑的行为，它埋下了全球通胀的种子，并可能导致外向型新型经济体经济进一步恶化、外汇储备资产大幅贬值等问题的产生。


量化宽松政策对美国经济的影响${}^{[5]}$
　　美国通过扩大基础货币供给持续实施量化宽松政策，实质上是向全球征收铸币税。这一政策在为美国扩大财政支出、维持赤字政策提供支持的同时，也导致美元持续贬值，全球初级产品价格大幅度上涨，美国外债的市场价值也因此大幅度缩水。
　　1、量化宽松为美国筹集大量铸币税。鉴于美元的国家货币地位，美联储通过发行基础货币实施量化宽松，实质上是向全球征收铸币税。
　　2。量化宽松为美国扩大财政支出提供了重要支持。除第三轮量化宽松为购买抵押贷款支持证券外，美联储实施的其他三轮量化宽松政策均为购买国债，为美国政府维持财政赤字政策、扩大财政支出提供支持。
　　3。量化宽松引致美元大幅度贬值和全球物价上涨，导致美国外债大幅度缩水。美联储量化宽松政策的第二大影响是美元大幅度贬值和全球初级产品价格大幅度上涨。
　　这一政策在增加基础货币发行、征收铸币税、支持政府扩大财政支出的同时，对美国经济复苏起到了重要促进作用。
　　美联储的量化宽松政策在增加基础货币发行、征收铸币税、支持政府扩大财政支出的同时，对美国经济复苏起到了重要促进作用。鉴于第一轮量化宽松是应对金融危机的合理举措、第三轮和第四轮量化宽松刚刚开始，下面我们重点分析第二轮量化宽松对美国经济增长的综合影响。
　　量化宽松政策注入的流动性也明显提高了银行信贷和货币供给增速，美联储量化宽松政策引致的美元贬值除经由国际市场初级产品价格上涨和美国债务价值缩水对全球经济产生直接影响外，还会通过影响美国进出口对其他国家经济增长产生影响。


美联储量化宽松货币政策对中国经济的影响${}^{[2]}$
　　在美联储量化宽松的货币政策作用下，2009年以来流入中国的短期国际资本呈现出加速的态势。按照错误与遗漏的方法测算，2009年上半年短期国际资本流入228亿美元；按照残差法的测算，2009年上半年短期国际资本流入达452亿美元。
　　未来一段时间里，随着国际金融机构“去杠杆化”进程的结束，美联储向金融市场注入的大量流动 ，通过各种渠道流向包括中国在内的新兴市场同家。同时，美国联邦基金利率已降至接近零利率的水平，日前中国的一年期存款利率经过四次降息话为2．25％，远高于美国联邦基准利率水平，短期内美联储加息的可能性不大，中美利差倒挂的局面将继续维持。在这种情形下，短期国际资本流入中国的趋势还将持续。
　　然而，一旦美国经济进入持续复苏，美联储必将逐步退出量化宽松和逐渐收紧银根，美国拆借市场利率和联邦基金利率将会上升。这将使美元升值，并使部分套利交易平仓。一旦美元企稳走强，国债利率上扬，大宗商品价格回落，资产泡沫可能随之而破裂。大量投机性资金撤出中国，造成资产价格的大幅波动，给中国的金融稳定埋下巨大的隐患。20世纪90年代东亚国家的资产泡沫破裂并引发金融危机的教训不可不引以为鉴。
　　量化宽松货币政策加大了美元汇率的波动，增加了人民币汇率机制改革的难度。2005年7月21日汇率形成机制改革以来，人民币汇率水乎也发生了明显变化。
　　然而，从2008年7月到2009年3月，金融危机急剧恶化，避险情绪升温，国际金融机构和企业纷纷将资金撤回美国或兑换成美元资产，导致美元对主要货币汇率保持升值。在这一背景卜，人民币事实又重归盯住美元的汇率制度，人民币兑美元的波动幅度维持在6.82~6.84之间。2009年3月下旬美国量化宽松货币政策的推出，导致美同通胀预期上升、国债融资风险增加和美元融资套利交易活跃，加上全球经济反弹使得美元作为避险工具的需求大大减弱，以美元资产保值的资金重新追逐高收益资产，美元呈贬值趋势。随着美元走弱，人民币汇率自2009年3月份后连续7个月呈贬值态势，名义有效汇率和实际有效汇率各贬值9．17％和7．67％。
　　在美元贬值和短期国际资本涌入的背景下，人民币升值压力再次显现，中国政府不太可能选择大幅升值的策略。首先，在大幅升值方式下，热钱在很短的时间内就可以获得升值带来的收益，热钱获利的成本将大大降低。其次，我们很难找到一个均衡汇率点，无法计算怎样的升值幅度为一个合适的水平。采取大幅升值策略，人民币汇率很可能出现超调，资金流向逆转的风险很大，或者是一次性大幅升值以后如果没有升到位，可能还会有下一次的升值预期，造成过多的游资流入。无论是哪一种情形，都会造成资金大进大出，产生宏观金融风险。再者，大幅升值对出口型企业将带来较大冲击，经济可能出现大幅下滑，进而引发严重的失业问题。
　　美国史无前例的量化宽松政策的推出，对中国货币政策最直接的影响是，中国被动跟随美国进行调整。如果中国不跟随美国和全球的量化宽松政策，人民币将可能产生更大的升值压力，带来更多的资金流入。如果中国跟进美国的政策，由于中国的家庭和金融机构并不存在去杠杆化的问题，那么中国货币供应量将十分充足。因此，无论中国跟随还是不跟随美国的货币政策，都会出现流动性充裕的情形，这将推动资产价格泡沫的出现。从中长期来看，中国储蓄大于投资、贸易顺差居高不下且处在人口红利期，这些因素在较长时期内难以改变。从短期来看，在热钱流入、国外补库存带动中国出口增加的推动下，全球资金流向中国，中国外汇储备正重新加速上升，人民币升值压力增大，流动性过剩可能再次上演，推高物价水平。由于人民币重归“盯住”美元的机制，根据蒙代尔的“三元悖论”，在资本跨境流动无法得到有效控制的情况下，中国央行要部分丧失货币政策的自主性。在这种情况下，中国货币政策将追随美国货币政策的凋整。当美联储讯息信号非常明确甚至是宣布加息之后，中国央行才会提升存贷款基准利率。在通货膨胀显现的初期，中国货币政策的凋整将更多的依赖于数量工具 ，宏观调控政策紧缩的顺序很可能是从窗口指导和审慎监管开始，再到公开市场操作、存款准备金率，这中间可能会伴随收紧项目审批，最后才是进入加息周期。


参考文献
[1] 林纯洁.货币政策调控手段回归"量化".第一财经日报
[2] 2.0 2.1 王静娜.美联储量化宽松货币政策对中国经济的影响.现代商业,2010年5期
[3] 耿群.日本结束量化宽松货币政策的影响分析.国际金融研究,2006年5期
[4] 孟繁兴,宋维演.金融危机下的量化宽松货币政策之分析.山东商业职业技术学院学报.2009年3期
↑[5]李建伟.《量化宽松政策对美国经济的直接影响》.东方财富网.2013年06月10日

1.4 Balance of Paymets and Exchange Rate

1.4.1 What does balance of payments mean 国际收支平衡

与其他国家的贸易和投资关系

Balance of payments

Current Account
X-M

Capital Account
Includes US investment aboard and
foreign investment in the US

Visable
Actual physical goods

Invisable
Services/Tourism/Banking

implications of a payments mean 经济影响

Trade Deficit 贸易逆差

美国的主要贸易伙伴

• 出口：
  • 30%墨西哥和加拿大
  • 15%日本、中国和英国
• 进口
  • 1/3 加拿大和中国
  • 20% 墨西哥、日本和德国

影响

• 强化美元的地位
  • 进口更便宜，出口更贵 - 恶化逆差
• 弱化美元地位
  • 进口更贵，出口更便宜 - 改善逆差

US current account deficit

美国贸易赤字从1992年逐年变严重，
09年变小，主要是因为油价下降

1.4.2 Floating exchange rates

Trade & Exchang Rates

supply and demand：对对方产品的需求上升，表示对对方货币的需求也上升

浮动汇率系统中，影响货币价值的因素：

• 通胀差 - devalue

  • 通胀高的国家的国民倾向于进口外国商品，出口本国货币，本国货币贬值

• 经济效率差

  Likely impact of different economic pressure in exchange rates

美国在外汇市场中影响

• 用利率调整美国的货币政策，美国可以直接影响外汇市场

Increase	May cause currency to …
General economic health (improving growth, unemployment etc.	走强
Trade deficit	走弱
Inflation	走弱
Interest rates	走强
Budget deficit	走强（一般表示政府在刺激经济，GDP上行）

1.4.3 The carry trade 套息交易

Most Profitable trades

1.5 Economic Indicators

1.5.1 Indicators and the market

Inventory levels 是一种Leading ~
Employment 是一种Lagging ~

1.5.2

2 Capital Markets 资本市场

2.1 The Purpose of Capital Markets 资本市场的目标

2.1.1 Purpose of the captital markets 资本市场的目标

capital is money.金融机构通过金融市场让需要资本的人获得它
金融市场的两个功能：定价 pricing；配置 allocate

借入方

借出方

政府

企业

养老金

保险

公募基金

个人

金融机构
金融市场

借贷

股票

2.1.2 Primary and secondary markets 一级市场和二级市场

一级市场

二级市场

投行

政府

企业

Investor

• Retail
• institutional

资产管理
买方

Brokers
institutional sales
卖方

市场

• 场内交易
• 场外交易

二级市场no capital raised，提供流动性

买方和卖方

• 买方：资管，拿钱买资产（股票、债券）
• 卖方：卖资产

2.1.3 Exchage traded vs. OTC 场内和场外交易

场内市场交易：股票和衍生品，需要交易席位（会员）
场外市场交易：现金和衍生品（例如利率互换），由买卖双发发起和执行，存在对手方风险

2.1.4 Electronic vs. open outcry 电子交易和公开喊价

场内交易报价方式

参考页面


公开喊价（Open Outcry）
公开喊价概述
　　公开喊价又称双向拍卖(Double Auction)，即买卖双方同时报价，目前主要使用在期货交易中。


公开喊价交易方式魅力犹存
　　2005年，纽约商品交易所(NYMEX)在英国伦敦商务区的原油交易所正式开业，值得注意的是，该交易所采用的是传统的交易员公开喊价方式，这可能是该交易所出于对伦敦国际石油交易所采用电子化交易的考虑。但NYMEX主席Mitche llSteinhaus说，“如果这个世界上只有一个市场适合公开喊价交易，那就是能源市场。”可见，传统的公开喊价方式仍不可取代。与此同时，电子化交易正在世界各地如火如荼地进行着，并不断地占领着传统市场。
　　如今，电子化交易在期货市场中已经占据一定的优势，这可能也是伦敦国际石油交易所(IPE)在今年4月份全面电子化的缘由。其中，电子化交易表现最为活跃的是新兴的亚洲市场，新加坡、印度、泰国等都在采用电子化交易。就连那些老牌发达资本主义市场，CME、CBOT、EUROEX等也都在向电子化市场靠拢。
　　在我们欢呼电子化交易在期货市场取得成功的同时，却发现其在期权领域的发展相对缓慢。CBOT的美国国债期货，全部采用电子化交易，其期权合约却是 100%的公开喊价交易。同样，CME市场交投最为活跃的欧洲美元合约，70％采用电子化交易，而其期权大部分是以公开喊价方式进行。
　　无疑，期权比期货市场要复杂、深刻许多。难道期权给电子化交易的发展设置了什么障碍？“现在所有技术性难题都得到了很好解决。”曾经在美国华尔街工作多年，有丰富衍生品交易经验且精通金融IT业的黄杰夫说，“在电子信息飞速发展的今天，即使未来出现一些比较棘手的问题，也必定能够克服。”他还补充道，作为全球最具有创新意识的CME，在期权市场上对电子化的重视已达到空前的地步；作为推动期权市场前进、增强市场流动性的EOS(Enhanced Options System)系统，自运行以来也得到市场的热烈追捧，对期权做市商来说，这使得交易更加高效便捷。
　　但是，公开喊价的交易方式魅力犹存，并没有完全退出这个市场，甚至在某些主流品种当中占据着主要地位。荷兰银行资深副总裁Nicholas介绍说，Eurex这个巨大的欧洲期货期权市场，交易着2350万份期货期权合约，电子化在其中扮演了重要角色。但这只是表象，任何熟悉Eurex市场的人都知道，期权价格和交易量都是双方通过电话进行协商的，只有这些交易细节在电话中达成一致时，双方才敲入电子交易平台。在这里，Eurex系统仅是负责清算，因此，把其期权市场称为不完全的电子化市场更为贴切。
　　“这当中也存在一个既得利益集团的问题。”一德期货公司总经理王化栋说。在他看来，公开喊价的交易员们无疑是反对电子化市场最急切的群体，电子化会使这些几百年来师徒式传承的相对封闭的群落集体失业，而纽约商品交易所或许正是利用这些不满情绪来为其打基础。抛开这些利益争夺因素，电子化也并不是什么灵丹妙药。在“9·11”事件当中损失惨重的知名金融公司——Cantor Fitzgerald，每天有超过750个重要机构在其平台上进行大量的外汇期货和期权交易，但它在期权方面，仍坚持公开喊价为主，电子交易为辅。像Cantor Fitzgerald这样的公司在纽约也绝非一家。
　　黄杰夫认为，公开喊价自有其独到的优势。交易池中的交易员在这个市场中相识多年，彼此都是朋友，况且场内交易具有丰富的肢体语言，交易员的一举一动，彼此都能感到背后的波澜，对于更好地掌握风向有很好的指导意义。公开喊价仍将长期持续下去，毕竟机器取代不了人的感情。

2.2 Equity Market Trading 权益类资产市场

2.2.1 What is the bid and the offer

做市商报价：bid/offer

• bid是做市商买入/投资者卖出价格
• offer是做市商卖出/投资者买入价格
• bid价格比offer低，买卖价差bid/offer spread是做市商的利润来源，是投资者的成本

2.2.2 The spread of life

2.2.3 Order driven vs. Quote driven market

Quote driven market 由做市商提供bid-offer报价

参考页面
证券市场的两种交易制度
1). 报价驱动(quote-Driven): also refered to as market-maker market(做市商市场). 由具备一定实力和信誉的证券经营法人作为特许交易商，不断向公众报出某些证券的买卖价格(双向报价).以其自由资金和证券与投资者进行交易。通过买卖报价的差额来获利。
2). 指令驱动(order-Driven): also refered to as auction market(竞价市场) or dealer market(交易商市场). 交易系统对不断进入的投资者指令，按照价格与时间优先原则排序，将买卖指令配对竞价成交.
中国目前所有的市场都是指令驱动市场，报价驱动市场有
纳斯达克目前是报价驱动型与指令驱动型相混合的交易制度
NYSE目前仍然主要是指令驱动为主，AMEX被NYSE收购了，之前也是指令驱动为主

2.2.4 Stock indexes

衡量交易所的趋势
股指可以作为业绩的benchmark

2.3 Financial Institution 金融机构

universal bank model 全能银行，涉足多种业务

• Investment banking
  • Issuing equities/bonds
  • underwriting
  • advising on mergers and acquisitions
• Sales & trading
  • equities, bonds, currencies and commodities markets
  • Providing analysis
  • Giving advice
• Asset management
  • Institutional persions
  • retail funds (mutual funds)
  • private wealth hight net worth individuals

Top 10 asset managemer by AUM

• BlackRock $3.5 trillion
• State Street Global
• Allianz Group

2.4 Epochs - Market Over Time 经济周期

2.4.1 Asset class performance over time

第一阶段是繁荣期，GDP高速增长
第二阶段发生经济危机，GDP下降，通缩，债券收益放大
第三阶段债券实际收益为负，
第四阶段投资黄金和石油是最优选择
第五阶段是高速发展期

–	1914-1929	1929-1941	1941-1960	1960-1980	1980-2000	2000-?
Stocks	13.12%	-6.44%	10.36%	7.62%	17.48%	?
Bonds	4.84%	4.24%	1.60%	5.15%	9.81%	?
Gold	N/A	4.36%	.22%	19.23%	-2.77%	?
Oil	6.43%	-1.69%	6.45%	17.54%	1.6%	?
Inflation	4.05%	-1.05%	3.82%	5.31%	3.77%	?

–	1914-1929	1929-1941	1941-1960	1960-1980	1980-2000	2000-?
Stocks	Boom	Bust	Boom	Bust	Boom	?
Bonds	Average	Boom	Bust	Bust	Boom	?
Real Assets	Average	Bust	Average	Boom	Bust	?
Inflation	Rising	Declining	Stable	Accelerating	Declining	?

2.4.2 Importance of market environment to the asset allocation discussion

2.4.3 Risk and rewards vary depending on the environment

• 投资者需要为承担的风险获得回报
• Boom（繁荣期）获得额外回报（Overpaid）
• Bust（萧条期）回报较低（underpaid）

2.4.4 Correlations change over time

• 股票和债券的相关性随时间变化
• 石油和黄金对股票有很好的分散化效果，特别是在通胀周期

2.5 Market Dynamics and Trading

2.5.1 Volume Weight Average Price (VWAP)

用交易量加权的平均价格（相当于总成交额除以总成交量）

2.5.2 Broker/Dealer

• B/D

Market Maker做市商的作用：提供流动性

2.5.3 Agency vs. Principal

Portfolio Trading投资组合交易的两种形式：

• Agency
• Principal

2.5.4 liquid vs. un-liquid stock

流动性差的股票：大量日期几乎无交易量，日间有很大的价格差

3 Money Markets 货币市场

货币市场关注利率问题

3.1 LIBOR 伦敦银行同业拆借利率

ICE Benchmark Administration (IBA) LIBOR fixing
ICE Inter-Continental Exchange 洲际交易所
IBA是LIBOR的监管机构
使用伦敦时间

• London Interbank Offered Rate
  • 伦敦
  • 银行间
• Reference panel of between 11 and 18 contributor banks
• Individual banks are selected within this guiding principles, based upon three criteria
  • scale of market activity
  • reputation
  • perceived expertise in the currency concerned
• Rates Quoted in 7 maturities and 5 currencies :USD/GBP/EURO/JPY/CHF
• 上午11点开始报价，11点45分发布
• 3个月USD LIBROR：IBA去掉最高价和最低价，取剩下的平均报价作为LIBOR
• 该报价是无抵押借贷unsecured borrowing

LIBOR的用处

• 大部分期货和期权交易所用LIBOR作为交割的基准利率
• 货币市场的晴雨表(Barometer)
• 测量未来央行利率的市场期望

3M - 三个月
3M USD LIBOR 美元的3个月借款LIBOR利率
OIS - Over-night Index Average Swap

3.2 EURIBOR 欧洲银行间欧元同业拆借利率

Euro Inter-bank Offered Rate 在欧洲借欧元的利率

EMMI - European Money Markets Institute，EURIBOR的管理机构
EBF - European Banking Federation

23家银行报价

谁借钱？欧洲的普通银行

3.3 SONIA EONIA

SONIA：在伦敦交易的所有无抵押英镑隔夜现金交易的利率的加权平均，是实际的交易利率
EONIA：在欧元区25个银行种，所有银行间的隔夜无抵押借贷交易的利率的加权平均

缩写	全称	中文	管理机构
SONIA	Sterling Overnight Index Average	英镑隔夜平均利率指数	WMBA
EONIA	Euro Overnight Index Average	欧元隔夜平均利率指数

OIS互换：管理利率风险

• 付固定收浮动，对手方付浮动收固定
• 每日计算利息

3.4 US Prime Rate 美国基础利率

• 美国的美元基准利率benchmark interest rate
• 是Consumer and Commercial Loans的基准利率：Adjustable Rate Mortgages(ARMs), student loans, credit cards, auto loans and other consumer debt
• 通常 Fed Funds + 3%
• 银行Quote

4 Time Value of Money 货币的时间价值

4.1 Simple vs Compound Interest 单利和复利

100$，年利率10%，存3年

• 单利 $100\times (1+10\%\times 3)=130$
• 复利 $100\times (1+10\%{)}^3=133.10$
  
  复利公式 $TV=PV(1+r{)}^n$
• TV是终值，terminal value，也叫FV，final value
• PV是现值，present value
• n是期数
• r是期间利率

Excel公式

=FV(利率r,期数n,支付金额PMT,现值PV)

=FV(10%,3,0,100)

4.2 Discounting 折现

折现：已知FV，计算现值PV

折现公式 $$PV=\frac{FV}{(1+r{)}^n}$$

Excel公式

=PV(利率r,期数n,支付金额PMT,终值FV,期末或期初付利息)

=PV(8%,4,0,200)

货币的时间价值
Excel函数: 五个值知四求一，注意一般情况下PV取负，FV和PMT取正

NPER, RATE, PMT, PV, FV

年金 annuity

• 每年支付固定的现金X（PMT）
• 年金的现值 $$PVannuity=X\times \frac{1}{r}[1-\frac{1}{(1+r{)}^n}]$$

=PV(10%, 3, 100, 0)

房贷 mortgages
计算公式与年金相同，但是已知PV，计算X（PMT）

=PMT(0.58%,300,80000)

永续年金 Perpetuities

• 永续年金的现值 $$PV=\frac{PMT}{r}$$
  n趋向于无穷大，年金现值公式中的最后一项趋向于1
• 假设利率/收益率为10%，年收入100万，一直拿到去世，总收入的现值不超过100万/10%，即1000万

4.3 Discrete vs Continuous Compounding 离散复利和连续复利

PV=100, r=12%，计算FV

• 按年付息 $$100\times (1+12\%{)}^1=112$$
• 按半年付息 $$100\times (1+\frac{12\%}{2}{)}^2=112.36$$
• 按月付息 $$100\times (1+\frac{12\%}{12}{)}^{12}=112.68$$
  付息频次越高，FV越大
• 离散复利 $$FV=PV(1+\frac{r}{n}{)}^n$$
• 连续复利
  $$\begin{gathered} FV=PV{e}^{rt} \\ PV=FV{e}^{-rt} \end{gathered}$$
  t是年数

=100 * exp(12%)
=50000 * exp(3.5% * 0.5)

5 Equities 权益类资产

5.1 Authorised Share Capital VS Issued Share Capital

Equity，types and features

Authorised Share Capital 法定股本：可发行的最大股本

• profit - dividend 分红
• growth - capital gains 股价上涨引起的资本收益
• ownership - vote 投票

Issued Shared Capital 已发行股本：从法定股本中发行的股本

5.2 Ordinary and preference shares 普通股和优先股

参考页面
优先股(Preferred Stock/Preferred Shares/Preference Shares)


什么是优先股
　　优先股是相对于普通股而言的。主要指在利润分红及剩余财产分配的权利方面，优先于普通股。
优先股有两种权利：
a. 在公司分配盈利时，拥有优先股票的股东比持有普通股票的股东，分配在先，而且享受固定数额的股息，即优先股的股息率都是固定的，普通股的红利却不固定，视公司盈利情况而定，利多多分，利少少分，无利不分，上不封顶，下不保底。
b. 在公司解散，分配剩余财产时，优先股在普通股之前分配。


优先股的主要特征

1. 优先股通常预先定明股息收益率。由于优先股股息率事先固定，所以优先股的股息一般不会根据公司经营情况而增减，而且一般也不能参与公司的分红，但优先股可以先于普通股获得股息，对公司来说，由于股息固定，它不影响公司的利润分配。
2. 优先股的权利范围小。优先股股东一般没有选举权和被选举权，对股份公司的重大经营无投票权，但在某些情况下可以享有投票权。
3. 如果公司股东大会需要讨论与优先股有关的索偿权，即优先股的索偿权先于普通股，而次于债权人。

优先股的种类

1. 累计优先股和非累计优先股股票
   累计优先股指的是将以往营业年度内未支付的股息累积起来，由以后营业年度的盈利一起支付的优先股股票。
   非累计优先股是按当年盈利分派股息，对累计下来的未足额的股息不予补付的优先股股票。
2. 参加分配优先股(Participating)和不参加分配优先股
   参加分配优先股是指那种不仅可以按规定分得当年的定额股息，而且还有权与普通股股东一起参加公司利润分配的优先股股票。
   不参加分配优先股是指只按规定股息率分取股息，不参加公司利润分配的优先股股票。
3. 可转换优先股和不可转换优先股
   可转换优先股是持股人可以在特定条件下把优先股股票转换成普通股股票或公司债券的优先股股票。
   不可转换优先股是指不能变换成普通股股票或公司债券的优先股股票。
4. 可赎回优先股和不可赎回优先股
   可赎回优先股是指股票发行公司可以按一定价格收回的优先股股票。
   不可赎回优先股是指股票发行公司无权从股票持有人手中赎回的优先股股票。
5. 股息可调换优先股和股息不可调换优先股
   股息可调换优先股是指股息率可以调整的优先股股票。
   股息不可调换优先股就是股息率不能调整。

优先股的三种收回方式

1. 公司在赎回优先股时，虽是按事先规定的价格进行，但由于这往往给投资者带来不便，因而发行公司常在优先股面值上再加一笔“溢价”。
2. 公司在发行优先股时， 从所获得的资金中提出一部分款项创立“偿债基金”，专用于定期地赎回已发出的一部分优先股。
3. 转换方式，即优先股可按规定转换成普通股。虽然可转换的优先股本身构成优先股的一个种类，但在国外投资界，也常把它看成是一种实际上的收回优先股方式，只是这种收回的主动权在投资者而不在公司里，对投资者来说，在普通股的市价上升时这样做是十分有利的。

优先股在中国
　　《优先股试点管理办法》经2013年12月9日中国证券监督管理委员会第16次主席办公会会议审议通过，2014年3月21日中国证券监督管理委员会令第97号公布。该《办法》分总则、优先股股东权利的行使、上市公司发行优先股、非上市公众公司非公开发行优先股、交易转让及登记结算、信息披露、回购与并购重组、监管措施和法律责任、附则9章70条，自公布之日起施行。

特征	普通股	优先股
优先级	2	1
分红	可变	固定
投票权	有	无
其他	Redeemable 可赎回	Cumulative: 累积优先股
-	A shares/B shares: A/B股	participating: 参加分配优先股
-	Deferred: 延迟分红	Convertible: 可转换优先股
-	-	Redeemable: 可赎回优先股

5.3 Share price and dividends 股价和分红

日内价格范围
分红引起股价在日间不连续

5.4 Dividend Payments - Ex-Div and Cum-Div

带息和除息
Ex-Div Date除息日

参考页面
股利发放有几个非常重要的日期:
宣布日（Declaration Date）　　
　　股份公司董事会根据定期发放股利的周期举行董事会会议，讨论并提出股利分配方案，由公司股东大会讨论通过后，正式宣布股利发放方案，宣布股利发放方案的那一天即为宣布日，在宣布日，股份公司应登记有关股利负债（应付股利）。
登记日（Holder-of-record Date）　　
　　由于工作和实施方面的原因，自公司宣布发放股利至公司实际将股利发出要有一定的时间间隔。由于上市公司的股票在此时间间隔内处在不停的交易之中，公司股东会随股票交易而不断易人，为了明确股利的归属，公司确定有股权登记日，凡在股权登记日之前（含登记日当天）列于公司股东名单上的股东，都将获得此次发放的股利，而在这一天之后才列于公司股东名单上的股东，将得不到此次发放的股利，股利仍归原股东所有。
除息日（Ex- Dividend Date）　　
　　由于股票产易与过户之间需要一定的时间，因此，只有在登记日之前一段时间前购买股票的投资者，才可能在登记日之前列于公司股东名单之上，并享有当期股利的分配权。一般规定登记日之前的第四个工作日为除息日（逢节假日顺延），在除息日之前（含除息日）购买的股票可以得到将要发放的股利，在除息日之后购买的股票则无权得到股利，又称为除息股。除息日对股票的价格有明显的影响。在除息日之前进行的股票交易，股票价格中含有将要发放的股利的价值，在除息日之后进行的股票交易，股票价格中不再包含股利收入，因此其价格应低于除息日之前的交易价格。
发放日　　
　　在这一天，公司用各种方式向规定支付股利，并冲销股利负债。

5.5 American Depositary Receipts ADR 美国存托凭证

参考页面

站在美国投资者的角度

• 美元定价/美元分红
• 不记名
• 无印花税
• T+3 交割

5.6 Indices 指数

指数的作用

• 反映市场变动
• 作为benchmark，衡量资产组合管理的有效性

指数编制

• 指数反应的目标市场
  • 资产类别：股票、固收、房地产、大宗商品、对冲基金
  • 地理区域
  • 交易所
  • 其他特征
    • 经济板块
    • 公司规模
    • 投资风格
    • duration
    • 信用质量
• 选出的证券数
  • 固定：S&P 500
  • 用目标市场的百分比反应的可变数量
• 每个证券的权重

板块指数 sector indices

• 跟踪经济板块

风格指数 style indices

• 反映投资风格

权重：

• value 权重：$price\times number$ 作为权重，向大市值公司倾斜
• 动态调整市场资本权重
• price 权重：价格作为权重，向高价股倾斜

股票指数 Equity indices

• 英国：FTSE系列
• 美国：道琼斯，Nasdaq，S&P
• 欧洲：CAC 40， DAX
• 亚洲：恒生、Nikkei 225

6 Bonds 债券

6.1 Bonds

Features of Bonds 特征

• Debt
• Obligation
• Contract
• Fixed Income

par or nominal 面值，到期支付的现金
Coupon 每个付息周期支付的现金（利率）

面值1000$，4年到期，4% coupon，半年付一次

债券在投资组合中的角色

• 分散化投资
• 稳定现金流
• Asset-liability matching

Bond Risks

• Interest rate risk 利率风险：利率上升，Bonds价格下降
• Credit risk 信用风险：Issuer（发行商）违约
• Yield curve risk 收益曲线风险：收益曲线非平行移动
  FRM有关于非平行移动（利率）的初级建模方法
• Reinvestment risk 再投资风险：用coupon再投资的YTM和bonds本身的YTM可能不一致

参考页面
再投资风险是指债券持有者在持有期间收到的利息收入、到期时收到的本息、出售时得到的资本收益等，用于再投资所能实现的报酬，可能会低于当初购买该债券时的收益率。所以，随着债券到期日的临近，投资者面临的再投资风险也增大了。
对于长期债券来说，其风险也是相对最大的。长期企业债券的风险来自于市场风险，到期期限越长，市场风险越大，也就是交易价格变动的可能性越大。所以，投资者要得到高的目标收益率，就不得不承担这种长期的市场风险。
如果投资者只购买了短期债券，而没有购买长期债券，就会有再投资风险。再投资风险还是一个利率风险问题。

• Call and pre-payment risk：Issuer可能提早赎回债券
• Liquidity risk 流动性风险：流动性不好导致价格下降
• FX risk 外汇风险：非本币国债
• Volatility risk 波动性风险：Embedded option bonds 含权债
• Inflation risk 通货膨胀风险：固定的coupon不能保证真实收益
• Event risk 事件风险：

Bond Pricing 债券定价

$$Bondvalue=\sum _{i=1}^n\frac{coupon}{(1+r{)}^i}+\frac{par}{(1+r{)}^n}$$

7 Swaps 互换

7.1 Terminology - Payer? Receiver?Notional? Term? 术语

Interest Rate Swaps IRS 利率互换

四个特征

• Term 期限
• notional amount 名义本金：不需要真的支付
• frequency 频率：互换的支付频率
• swap rate 互换利率：指的是固定端的利率

普通（vanilla）利率互换的现金流

• 6个月结算一次
• 净额结算
• 浮动端使用LIBOR
  

7.2 Setting the Variable Rate 为利率互换设置可变利率

浮动端的可变利率可以使用多种来源

BBA Libor

7.3 Netting

ISDA Agreement 声明IRS使用净额结算

净结算：从固定端看，收浮动付固定，实际收浮动-固定，

7.4 Features of OIS

Overnight Index Swaps 隔夜指数掉期

• 期限 ：一周
• 名义本金：200m
• 频率：一周（期末计算一次
• 固定利率：0.42%
• 浮动利率：SONIA

浮动端利率

Tue	0.390
Wed	0.400
Thu	0.400
Fri	0.410
Mon	0.430

固定端支付：
$$200m\times 0.42\%\times \frac{7}{365}=16,109.59$$

浮动端支付：
$$200m\times [(1+0.39\%\times \frac{1}{365})\times (1+0.40\%\times \frac{1}{365}{)}^2\times (1+0.41\%\times \frac{3}{365})\times (1+0.43\%\times \frac{1}{365})-1]=15,616.89$$

净结算：固定端支付 $16,109.59-15,616.89=492.70$

8 FX 外汇

8.1 Features of FX Market and Spot Market Quotations

Foreign Exchange Markets 外汇市场

OTC市场

Currency Pairs

• EUR/USD 1.4436 表示1欧元兑换1.4436美元
• bid/ask bid是买价（欧元兑换美元）ask是卖价（美元兑欧元）

非美元Currencies Pairs：EURGBP

• 表示1欧元兑换多少GBP
• 用对美元的比价计算

spot settlement 现货交割
T日交易，T+2日交割

8.2 Forward FX Example 外汇远期

用即期汇率和无风险利率计算远期汇率

$$F=S\times \frac{1+r_{v,t}\times \frac{n}{Basi{s}_v}}{1+r_{b,t}\times \frac{n}{Basi{s}_b}}$$

• F：远期汇率，B是基准货币
• S：即期汇率
• $r_t$：n天的无风险利率
• Basis：货币的天数计算基准

9 Derivatives 衍生品

9.1 Introduction Into Derivatives

衍生品：风险对冲工具，锁定未来价格

9.2 Basics

多方， Long Position：
空方，Short Position：

futures合约在今天没有任何交割

9.3 Profit and Loss Profile

期货多头损益图

期货空头损益图

-	最大收益	最大损失
多头	无限大	行权价
空头	行权价	无限大

衍生品是零和游戏

9.4 Closing Out

97%的期货没有进行标的物交割

• B卖A买，$275
• A卖C买，$290
• C卖B买，$300：到期，B必须买回合约（平仓）

9.5 Uses

• speculation 投机
• Hedging 对冲
  

9.6 Fair Value Pricing 公允价值

期货的公允价值 = 底层资产的现金价格 + 运输成本 costs of carray

买现货，储存 = 期货多头

计算时要考虑现金的时间价值

• 如果期货价格高于公允价值，买入现货，卖出期货
• 如果期货价格低于公允价值，买入期货，卖出现货

套利机会很快消失，期货价格趋向于公允价格

9.7 Jargon and Features 行业术语

Options 期权：权利，而不是义务，在未来某个时间以约定的价格买卖某个资产的权利

• 买方只有权利，卖方只有义务
• 买方支付权利金 premium

买方/Holder/多方 vs. 买方/Writer/空方

术语

• Call/Put ：Call是买权，Put是卖权
• Strike Price 行权价
• Holder/Writer：Holder是long方，保有权利，Writer收取权利金
• Expiry style 到期类型
  • European 欧式期权：只能到期行权
  • American 美式期权：到期日及以前的任何交易日
  • Bermudan 百慕大期权：到期日以及以前的一系列事先约定的交易日
• Flex
  • All terms of the contract are flexible EXCEPT：
    • contract size
    • Asset
• Asian 亚式期权（known as Trade Average Priced Option on LME）

9.8 Call Options LC and SC Pay Off Profile

Call Option：买入底层资产的权利

long call期权的损益（行权日）

• 资产价格低于行权价时，多方放弃行权，否则多方选择行权
• Breakeven 盈亏平衡点 = strike + premium
• 多方的亏损在premium处截断，盈利可以无限大

OTM	ATM	ITM
out the money	at the money	in the money
S < X	S = X	S > X

• 资产价格S
• 行权价X

short call期权的损益

期权是零和游戏

9.9 Put Options LP and SP Options

Put期权：卖出底层资产的权利

long put期权的损益

• 资产价格高于行权价时，多方放弃行权，否则多方选择行权
• Breakeven 盈亏平衡点 = strike - premium
• 多方的亏损在premium处截断，盈利最大为strike - premium

OTM	ATM	ITM
out the money	at the money	in the money
S > X	S = X	S < X

• 资产价格S
• 行权价X

short put期权的损益

期权是零和游戏

不管是那种期权，OTM不行权，ITM行权

10 Commodities 大宗商品

10.1 Agricultural Markets (Soft Commodities) 农产品市场

Grouping	Products
Agricultural	Corn, wheat, oats, soyabean oil and wool
Dairy	Butter, dry milk, milk and whey
Livestock	Cattle, hogs and pork bellies
Softs	Cocoa, coffee, orange juice, rapeseed, spices, sugar, lumber and wood pulp

Influences on Supply and Demand - Agriculturals

• Supply
  • Land
  • Natural factors：weather，disease
  • Production costs：technology，location
  • Government intervention：subsidies，tariffs
  • Transport and storage （perishable）
• Demand
  • Wealth
  • Growth
  • Tastes

10.2 Base and Precious Metals （Hard Commodities）

Mental	Major uses
Base
Copper	electrics, bulldlng
Aluminlurn	Aerospace, packaging, kltchen equipment, bulldlng
Zinc	Galvarnsing, production of brass
Nickel	Production of stainless steel and Other alloys
Lead	Batteries.buildings
Precious	Packaging, pewter
Gold	Jeweller, electronics, photography, dentistry
Silver	Jeweller, electronics, photography, dentistry

Influences on Supply and Demand - Metals

• Supply
  • Availability
  • Cost of extraction/production 提炼/生产费用
  • Government intervention ： subsidies， tariffs 政府补贴和关税
  • Transport and storage 运输和存储
  • Scrap and secondary markets
• Demand
  • Economic growth/decline
  • Substitutes

10.3 Energy Markets

Products	Variants （if applicable）
Crude oil	Brent, West Texas, Dubai
Refined Oil	Naptha, butanes, kerosene(paraffin), petrol, heating/gas Oil
Bio-fuels	Ethanol, methanol
Gas	Natural, gas to liquids(GTL) products, e.g.liquefied petroleum gas(LPG), liquefied natural gas(LNG)
Coal

Influences on Supply and Demand - Energy

• Supply
  • Availability
  • Natural disasters
  • Cost Of discovery and extraction
  • Govemment intervention:political unrest
  • Organisation Of Petroleum Exporting Countries(OPEC)
  • Transport and storage
• Demand
  • Consumption
  • Economicexpansion

10.4 Features

• Deliverability
• Storage/Insurance
• Perishability
• Transportation
• No income：投资者寻求价格变化

10.5 Spot vs. Forward Prices

参见衍生品章节

10.6 Exchanges

Exchanges	Products
US
CME group	Wide range of agricultural products, Gold and silver, Ethanol, West Texas Intermediate
ICE Futures	Cocoa, coffee, cotton, sugar and frozen concentrated orange juice.
UK
Euronext liffe	Coffee, sugar, cocoa, wheat, barley, corn, rapeseed
ICE Futures	Brent Crude oil, West Texas Intermediate, Natural gas, Coal
LME	Lead, tin, copper, alumimum, nickel, zinc, Stainess steel, LMEX
Others
Tokyo Commodity Exchange	Crude Oil， gas oil, gasoline, kerosene, a range of precious metals, including gold, silver and platinum and rubber.
Shanghai Futures Exchange	Number of metals(aluminium, copper, zinc), rubber and fuel oil

OTC交易和场内交易的区别

\	OTC	Exchage
Contracts terms	按照投资者要求订制	交易所的标准合约
Liquidity	流动性受限	主力合约的流动性良好
Margin	没有或者没有标准的保证金	要求保证金
Regulation	缺少监管	强有力的监管
Counterparty risk	违约风险	通过清算所避免违约风险
Reporting	基于信任	市场透明
Prior
Heding	满足特定的对冲要求	对冲的准确性不高（因为标准化合约的原因）